股價指數（或稱股市指數、股票指數）包含多種股票，是反映市場上組成股票價值的一個數據。它通常被用於展現組成股票的共通特性，例如在同一個證券交易所交易，屬於同一個產業，或有相同的市值。許多指數是由報章或財經期刊編製作為投資組合（例如共同基金）績效評估的基準點。
股價指數編成方式有很多種。廣基指數（broad-base index）代表整個股票市場的績效，採用選樣的方式反映投資人對經濟現況的敏感度。最常被提及的廣基指數多以包含一個國家最大的的證券交易所裡最具規模的上市公司編製，例如美國道瓊工業指數（Dow Jones Industrial Average）及標準普爾500指數（S&P 500 Index），倫敦金融時報指數（或倫敦金融時報100種股價指數，倫敦金融時報100指數，the British FTSE 100），法國證商公會指數（或法國證商公會40種股價指數，the French CAC 40），德國法蘭克福股價指數（the German DAX）及日經指數（或日經225指數，Nikkei 225）。
這樣的概念延伸可涵蓋多於一個交易所。道瓊威爾夏5000指數（Dow Jones Wilshire 5000 Total Stock Market Index）如同它的名字一般，代表了幾乎所有在美國公開交易的公司股票：包括紐約證券交易所所有的股票、大部份在那斯達克或美國證券交易所的股票。摩根史坦利歐澳遠東指數（The Europe, Australia, and Far East Index ，簡稱EAFE）則是由摩根史坦利資本國際公司（Morgan Stanley Capital International，簡稱MSCI）涵蓋東半球已開發經濟個體的大公司編製。
另外有專門的指數追踨特定市場部門的績效。例如摩根史坦利生物技術指數（Morgan Stanley Biotech Index）是由美國36間生化科技公司組成。其他指數則可追蹤特定規模、特定管理模式或特殊條件公司的績效，如一個由Linux週報（Linux Weekly News）編製的指數，即用來追蹤使用Linux作業環境銷貨或提供勞務的公司股票績效。
指數亦可依其計算方式分類。價格加權指數（Price- weightedindex），例如道瓊工業指數及紐約證交所科技100指數（NYSE ARCA Tech 100Index）僅以個別成份股的價格計算指數。因此，雖然可能價格變動對某高單價個股並不屬重大，但卻會顯著影響指數，此外這個指數未考慮整體公司的相對規模。正好相反的是，另一種市值加權（market-value weighted）或資本加權（capitalization-weighted）指數是以公司規模為基礎編製，例如香港恆生指數（Hang Seng Index），因此大公司的小幅價格波動即會顯著影響指數。另外，市佔加權指數（market-share weighted index），其計算是依股數為基礎加權平均，而非市值。
傳統上，資本或市佔加權指數是以整個市場資本總額或股數總額計算相對比率。但目前許多指數的權重計算已經改變為浮動調整（float-adjusted weighting）。
股價指數之計算方式有下列三種:
1 市值加權股價指數
公式 : 每股市價 * 流通在外之普通股數市值愈大的股票權數愈大,對指數的影響也愈大
目前台灣加權股價指數便是採取此一方式,故以台積電為例,其上漲一角會使加權股價指數上漲10點,反之亦同
2 價格加權股價指數
公式: 依各採樣股票之市值加權平均之股價指數,故股價愈高對指數影響愈大如日經225指數及道瓊工業指數皆採取此一方式編制
3 等權值股價指數
公式:指各採樣股票權重均相同,故每一支股票對股價指數的影響性都一樣
因為採記的的標準有異 各國之間的指數會有極大的落差 不能相提並論
2010年8月31日 星期二
店頭市場簡介:
1.前言
還依稀記得60年代的經濟奇蹟為台灣帶來大幅成長的功臣嗎?
是那默默耕耘的中小企業，經過 20多年的蛻變造就了一番更
狀盛的場面。而中小企業的明日之星就在店頭市場。看看美
國店投市場微軟，英代爾公司五年內平均成長了5~10倍，這
樣的機會你也可能擁有。
2.何謂店頭市場?
店頭市場(Over-the-counter,簡稱OTC) 就是在證券商營業櫃臺以
議價方式，或透過電腦自動成交系統而進行的證券買賣。而我
國店頭市場早在民國71年即已設立，又於民國83年11月1日正
式成立中華民國證券櫃臺買賣中心。
3.店頭市場的特質為何?
上櫃股票的門檻較低，具備三年會計年度完整報表，最後一年
盈餘數字需為正數，對於中小企業，尤其是擁有獨特技術或是
利基產品之公司，可以提供有效率的籌資管道；而這些公司由
於股本小，公司發展快速時，盈收、盈餘及股本都會呈向上發
展，一個三億股本的上櫃公司，一年作三億生意，可以在五年
之內擴大成一個二十億股本的中型公司，盈收可以快速成長至
四十億，不談業績成長，光看股本膨脹速度，就可以了解。
還依稀記得60年代的經濟奇蹟為台灣帶來大幅成長的功臣嗎?
是那默默耕耘的中小企業，經過 20多年的蛻變造就了一番更
狀盛的場面。而中小企業的明日之星就在店頭市場。看看美
國店投市場微軟，英代爾公司五年內平均成長了5~10倍，這
樣的機會你也可能擁有。
2.何謂店頭市場?
店頭市場(Over-the-counter,簡稱OTC) 就是在證券商營業櫃臺以
議價方式，或透過電腦自動成交系統而進行的證券買賣。而我
國店頭市場早在民國71年即已設立，又於民國83年11月1日正
式成立中華民國證券櫃臺買賣中心。
3.店頭市場的特質為何?
上櫃股票的門檻較低，具備三年會計年度完整報表，最後一年
盈餘數字需為正數，對於中小企業，尤其是擁有獨特技術或是
利基產品之公司，可以提供有效率的籌資管道；而這些公司由
於股本小，公司發展快速時，盈收、盈餘及股本都會呈向上發
展，一個三億股本的上櫃公司，一年作三億生意，可以在五年
之內擴大成一個二十億股本的中型公司，盈收可以快速成長至
四十億，不談業績成長，光看股本膨脹速度，就可以了解。
2010年8月18日 星期三
泡沫經濟
如倒啤酒的狀況，每當啤酒剛倒入杯子時，泡沫開始產生，在泡沫滿出杯子時，雖然從外表看有一整杯的啤酒，但整個杯子只有一半的啤酒，隨泡沫逐漸崩解，真相開始浮現。
泡沫經濟是指一種或一系列資產在經歷一個連續的漲價過程後，其市場價格遠遠高於實際價值的經濟現象。在泡沫經濟的地成過程中，開始的價格上升會使人們產生還要漲價的預期，於是又吸引了新的買主，這些新的買主一般只是想通過未來價格的變讓牟取利潤，並不關心這些資產本身的狀況和盈利能力。當這種行為成為一種普遍的社會現象時，社會資產所表現的帳面價值人人高於其實際價值，於是就形成一種所謂的“泡沫經濟”。
“泡沫經濟”一般通過股票市場和房地產市場得以直觀的反映。以日本為例，1986年初，日本的日經225股票指數為13 000點，到了1989年則上漲到39 000點；該年第四季度，在東京證券交易所上市的股票市價總值達到了600萬億日元，為日本當時的名義國民生產總值的1．5倍。同期日本房地產價格也急劇上漲1985年日本土地資產額為176萬億日元，1989年達到521萬億日元，4年間價格上升近2倍。
泡沫經濟形成，對經濟發展的危害是很大的。①泡沫經濟影響國民經濟的平衡運行，破壞國民經濟的結構和比例。泡沫經濟是由虛假的高盈利預期的投機帶動起來的，官並不是實際經濟增長的結果。它的產生和形成使國民經濟的總量虛假增長、結構扭曲。②價格總要回歸價值，泡沫經濟也總有破滅的一天。旦泡沫破滅，在泡沫形成過程中發生的債權債務關係就難以理順，形成信用危機，這將給國民經濟的運行帶來相當大的衝擊和危害。以日本為例，泡沫經濟崩潰後的第一大難題就是出現了金融機構大量的不良債權。經過五六年的消化，日本的銀行至今還有30萬億日元的不良債權，這就像一顆定時炸彈，威脅著金融系統的安全。③上市公司也受到打擊，股價下跌後，其籌資能力和償債能力會大大削弱。④助長投機行為，並導致貧富兩極分化。對股票或房地產的狂熱投機行為，打擊務實投資者的積極性，同時加大了社會的兩極分化。
泡沫經濟是指一種或一系列資產在經歷一個連續的漲價過程後，其市場價格遠遠高於實際價值的經濟現象。在泡沫經濟的地成過程中，開始的價格上升會使人們產生還要漲價的預期，於是又吸引了新的買主，這些新的買主一般只是想通過未來價格的變讓牟取利潤，並不關心這些資產本身的狀況和盈利能力。當這種行為成為一種普遍的社會現象時，社會資產所表現的帳面價值人人高於其實際價值，於是就形成一種所謂的“泡沫經濟”。
“泡沫經濟”一般通過股票市場和房地產市場得以直觀的反映。以日本為例，1986年初，日本的日經225股票指數為13 000點，到了1989年則上漲到39 000點；該年第四季度，在東京證券交易所上市的股票市價總值達到了600萬億日元，為日本當時的名義國民生產總值的1．5倍。同期日本房地產價格也急劇上漲1985年日本土地資產額為176萬億日元，1989年達到521萬億日元，4年間價格上升近2倍。
泡沫經濟形成，對經濟發展的危害是很大的。①泡沫經濟影響國民經濟的平衡運行，破壞國民經濟的結構和比例。泡沫經濟是由虛假的高盈利預期的投機帶動起來的，官並不是實際經濟增長的結果。它的產生和形成使國民經濟的總量虛假增長、結構扭曲。②價格總要回歸價值，泡沫經濟也總有破滅的一天。旦泡沫破滅，在泡沫形成過程中發生的債權債務關係就難以理順，形成信用危機，這將給國民經濟的運行帶來相當大的衝擊和危害。以日本為例，泡沫經濟崩潰後的第一大難題就是出現了金融機構大量的不良債權。經過五六年的消化，日本的銀行至今還有30萬億日元的不良債權，這就像一顆定時炸彈，威脅著金融系統的安全。③上市公司也受到打擊，股價下跌後，其籌資能力和償債能力會大大削弱。④助長投機行為，並導致貧富兩極分化。對股票或房地產的狂熱投機行為，打擊務實投資者的積極性，同時加大了社會的兩極分化。
次貸危機架構
爆發：新世紀金融公司-貝爾斯登基金公司-美林公司-花旗集團
1) Bear Stearns、Lehman Brothers、AIG…這部份應該不是稱為〝爆發〞，而是影響產生的後果之一
聚焦：聚焦美國聯準會
2) 聚焦，核心應是「二房問題」（房地美、房利美）的部份。不過因為台灣沒有類似的公司，加上美國政府馬上接管（不像對雷曼放棄、對 AIG 猶豫不決，所以國人報導資料較少）
揭祕：美國次級抵押貸款-美國次級債
3) 這部份比較切題。揭祕的核心應是衍生性金融性品：次級債券的氾濫
也許可修成－
起【前次貸風暴世界】Greenspan 如何放任聯準利率走低，資金浮濫。
關鍵字：Greenspan 葛林斯班
承【次貸債券流竄各國】浮濫資金推昇美國房地產泡沫，房貸債權如何被包裝成債券，推銷全球
關鍵字：美國房地產、次級房貸債券
轉【次貸債崩盤】為了業績，銀行慫恿沒實力買房子的人貸款買房，終於造成大批房貸戶違約。涵括次貸債的基金、銀行遭受了如何的虧損
關鍵字：房貸違約、二房問題（房地美、房利美）
合【次貸債崩盤影響其它資產】基金、銀行虧損幅度超乎預期，需變賣其它資產以因應週轉需求，競相拋售下，全球股票市場如何大跌，兩年漲的，兩個月跌完。投資法人、自然人資產腰斬，公司淨值、身價縮水，紛紛減編業務、縮衣節食，經濟走向下坡路
關鍵字：Bear Stearns 貝爾斯登、Lehman Brothers 雷曼兄弟、聯準會降息
1) Bear Stearns、Lehman Brothers、AIG…這部份應該不是稱為〝爆發〞，而是影響產生的後果之一
聚焦：聚焦美國聯準會
2) 聚焦，核心應是「二房問題」（房地美、房利美）的部份。不過因為台灣沒有類似的公司，加上美國政府馬上接管（不像對雷曼放棄、對 AIG 猶豫不決，所以國人報導資料較少）
揭祕：美國次級抵押貸款-美國次級債
3) 這部份比較切題。揭祕的核心應是衍生性金融性品：次級債券的氾濫
也許可修成－
起【前次貸風暴世界】Greenspan 如何放任聯準利率走低，資金浮濫。
關鍵字：Greenspan 葛林斯班
承【次貸債券流竄各國】浮濫資金推昇美國房地產泡沫，房貸債權如何被包裝成債券，推銷全球
關鍵字：美國房地產、次級房貸債券
轉【次貸債崩盤】為了業績，銀行慫恿沒實力買房子的人貸款買房，終於造成大批房貸戶違約。涵括次貸債的基金、銀行遭受了如何的虧損
關鍵字：房貸違約、二房問題（房地美、房利美）
合【次貸債崩盤影響其它資產】基金、銀行虧損幅度超乎預期，需變賣其它資產以因應週轉需求，競相拋售下，全球股票市場如何大跌，兩年漲的，兩個月跌完。投資法人、自然人資產腰斬，公司淨值、身價縮水，紛紛減編業務、縮衣節食，經濟走向下坡路
關鍵字：Bear Stearns 貝爾斯登、Lehman Brothers 雷曼兄弟、聯準會降息
不應忘卻馬克思的追問--對美國次貸危機根源的反思
內容提要：自1929年大危機爆發起，經濟學界就沒有停止過對危機根源的反思。可是主流的反思卻始終不得要領，總是在“監管缺位”、“政策失誤”、“低估風險”之類的老生常談上轉圈。
遺憾的是，對當下次貸危機根源的認識依然如故。表面上看，這兩次危機的原因大相徑庭：1929年大危機的導火線是有效需求不足；當下次貸危機的導火線卻不再是有效需求不足，而是有效需求“過度”。其實，資本世界的古典危機與當代危機並無本質不同：都是生產過剩危機。從古典危機演變為現代危機，只不過是把皮球從供給方踢給了需求方。由於危機根源於市場經濟本身固有的內在矛盾，僅用“風險／監管”的分析框架，已經很難對其做出本質上的把握，因此，必須對危機作“馬克思的追問”。
如果以2007年初為起點，美國次貸危機的爆發已經接近兩年了，迄今不僅尚無緩解跡象，而且進一步惡化的勢頭似乎已經沒有什麼懸念。當危機還處於萌芽階段時，除了少數不識時務的另類以外（比如宋鴻兵），學界的主流們好像並不在意，多半是漫不經心、輕描淡寫地說幾句“不要大驚小怪”之類的不著邊際的話；後來眼見危機的動靜越來越大，於是又紛紛三緘其口，知趣地閉上了嘴。尤其令人不解的是，不知道是因為“有苦難言”還是因為“無可奉告”，面對或許是“ 百年一遇”的次貸危機，中國經
濟學界的許多重量級人物始終保持著驚人的沉默，忽然間集體失語。盡管沉默往往是自信的表現，但無論如何，現有的危機理論正在經歷著危機本身的無情拷問。
在這些危機理論中，我最感興趣的，同時也是打算在本文中討論的，就是對次貸危機根源的解讀。
一、主流的解讀
有關次貸危機根源的解讀，大致可以分為兩類：一類是主流觀點（主要見諸於官方的報刊）；另一類是非主流觀點（主要局限在非官方的學術網站）。由於非主流觀點通常並不具有學術上的權威性，學界中的人也往往不屑一顧，所以本文的焦點將集中在主流觀點上。在主流觀點中，有三個重要人物值得我們關注：
第一個人物是芝加哥商業交易所名譽主席，有“金融期貨之父”之稱的梅拉梅德。此公對次貸危機根源的分析不僅“具象”、“直觀”，而且“通俗”、“普世”。在接受記者採訪時他指出，美國次貸危機的根源在於信息不透明和政府監管缺位。
梅拉梅德認為，次貸危機爆發的根本原因有二：首先是次級房貸債券在發行過程中信息不夠透明。當次級抵押貸款被打包成債券銷售給投資者時，債券投資者無法確切了解次級貸款申請人的真實支付能力。這種債務風險不斷積累，為危機的發生埋下隱患。
其次是政府監管缺位。政府把對次級房貸債券這種金融衍生品的評估和監督責任完全拋給私人債券評級機構，給這些私人機構留下了太多操作空間，然而這些機構採用的評級標準並不十分可靠。[1]
2008年春在北京舉行的“中、美金融高峰論壇”上，與會的中、美專家的分歧看似不小，其實仍然是梅拉梅德邏輯的展開。在爭論中，部分學者將矛頭指向了金融創新和金融衍生品，他們認為：正是包括房地產抵押貸款支持證券（MBS）和債務抵押支持證券（CDO）在內的結構性金融產品，導致了金融風險在全球的擴散和放大；在OTC市場上，信用衍生產品能夠不斷“繁衍”，並且很難被監管。因此，金融產品的創新是造成目前“災難”的主要原因。
而紐約銀行梅隆中國合資基金管理公司總裁胡斌卻認為：次貸危機爆發與金融創新無關，其根本原因是貸款機構放鬆了過去長期遵守的貸款發放、審核的基本標準，此外，信用評級機構也存在過失。[2]
第二個人物是聞名世界的美聯儲前老大——格林斯潘。很多學者認為，格
林斯潘時代的美聯儲應該對當前的次貸危機負責，理由在於：2003年中期
，美聯儲將基準利率降到1%，並維持長達一年之久，由此催生了房地產市
場的泡沫；而現在的困境只不過是那些泡沫的破裂罷了。比如，史丹佛大
學的約翰．泰勒（John Taylor）在一次召開的Jackson Hole會議上，就
譴責美聯儲在2002～2006年間採取了過分寬鬆的政策。[3]
這種譴責當然是格林斯潘所完全不能接受的。在格林斯潘看來，就像太陽
黑子的活動是無法抗拒的一樣，當前的次貸危機也是一個無法抗拒事件的
結果。格林斯潘在《華爾街日報》撰文指出：在過去五年的市場樂觀情緒
下，這場危機遲早都會發生。即使不被次級債定價不當的問題引爆，也會
因為其他市場領域的問題而被點燃。他認為，次貸危機的真正根源在於全
球經濟擴張，正是一段時期以來全球經濟前所未有的高速增長導致投資者
低估了風險。[4]
一邊是對格林斯潘的非議，另一邊是格林斯潘的自我辯護。有人從中看到
了“政治經濟周期理論”的幽靈。按照“政治經濟周期理論”，當局者在
政策制定過程中的“私念”很可能成為經濟周期的重要誘因。具體來說，
在任者為了贏得連任或退休時的聲譽，傾向於在當權時採取擴張性的政策
，此時有效需求受到刺激，產出就業得以擴張，但由此導致的泡沫通常要
經過一段時間才能顯現，而當通貨膨脹真正來臨或泡沫真正破滅時，執政
者已經成功連任或已退休了。[3]如此看來，格林斯潘的“私念”或許也
難逃“政治經濟周期理論”的宿命。
第三個人物是美國前財長約翰．史諾大官人。汶川大地震前夕，遠道而來
的約翰．史諾在北京參加“2008年中國首席財務長論壇”時說：“在銀行
的借貸方面，美國的銀行犯了很多的錯誤，創造了太多所謂的金融衍生工
具。”他認為，正是這些金融衍生工具，使“次貸危機”從美國的銀行流
入到了資本市場，流入世界其他的資本市場。所以，“‘次貸危機’的根
源，正是美國的銀行”。[5]
無獨有偶，汶川大地震之後不久，美國投資大亨巴菲特也向媒體表示，次
貸危機的爆發應歸因於那些冒著風險進行抵押借貸的各個銀行。在他看來
，“銀行承擔了太大的風險，這是他們自己造成的錯誤，沒有必要怪罪他
人”。[6] 應當說，這種分析完全符合主流經濟學的個人主義方法論，用
中國現代國際關係研究院經濟安全中心主任江湧的話說：“我們看到好像
這麼多大的機構倒閉了，很多人為此扼腕嘆息，其實一點兒不可惜，這些
機構不知道從全世界敲詐了多少錢。從另外一個角度來說，死有餘辜。”
[7]
當然，不論怎樣捉拿元凶，經濟學家給出的說法都多少要與市場經濟沾點
邊，不能太離譜。當年英國的大牌經濟學家傑文斯以太陽黑子的活動來解
釋商業循環的周期，今天恐怕已經沒有人會再拿這個理論來忽悠民眾了。
二、反思的底線
概括以上解讀，次貸危機的根源無非在於“監管缺位”、“政策失誤”、
“低估風險”，也就是說，相對於資本世界的制度框架而言，次貸危機的
根源不是內生的，而是外生的。值得注意的是，這種在經濟學上具有“主
流”色彩的危機理論，在政治上也具有“全球化”的普世價值。
2008年09月23日聯合國代表大會開幕以來，美國次貸危機成了眾矢之的，
而矛頭所指正是“監管不力”。比如，巴拉圭總統費爾南多．盧戈認為：
美國陷入次貸危機是“不道德投機，罪有應得”；聯合國秘書長潘基文呼
籲：反省商業道德，加強金融監管；法國總統尼古拉．薩科齊強調：“信
貸機構在必要時將遭到懲罰和控制，透明將取代含糊不清”；德國總理安
格拉．默克爾則埋怨：自己早就建議加強金融監管，但美國對此毫無興趣
。[8]
可見，在這個問題上，全球的政治精英們與主流經濟學家們有著高度的默
契。問題在於，如果危機根源是外生的，那麼，“危機過後各國央行採取
的補救措施也都尤為及時且愈加嚴厲，但為什麼就是始終不能避免重蹈覆
轍、走出金融動蕩的怪圈呢？”[9]——這才是主流經濟學應當好好反思
的事情。
自1929年大危機爆發起，經濟學界就沒有停止過反思。遺憾的是，主流的
反思卻始終不得要領，總是在“監管缺位”、“政策失誤”、“低估風險
”之類的老生常談上轉圈，頂多也就是把這些人為的過失上升到“原罪”
的高度而已。
比如，在追究危機根源時，摩根士丹利首席經濟學家羅奇憤然指出：“現
在回顧來看，這其實是泡沫世界的‘原罪’——美聯儲縱容了上世紀90年
代末所創造的股票泡沫，以及所衍生出的資產依賴型的美國經濟”。[10]
格林斯潘的自我辯護雖然有為自己撇清的嫌疑，但他的反思顯然要比他的
那些同行清醒的多：“危機遲早都會發生”。當然，他的反思仍然超越不
了主流經濟學的眼界：危機的根源最終被框定在“投資者低估了風險”的
雷池裡。
如果再進一步追問：為什麼投資者會低估風險呢？現代經濟學的標準答案
除了歸咎於人性貪婪的基因之外，恐怕就只能對這個追問聳聳肩膀了。看
來，這種將危機根源追溯到人性貪婪的“本體論”，大概也算是主流經濟
學的最高境界了。
危機的元凶一旦捉拿歸案，主流經濟學就急忙宣布立即結案，停止反思，
不得冤枉“無辜”。誰是“無辜”呢？說白了，這個“無辜”就是自由市
場經濟制度。在主流經濟學看來，你可以追究“監管缺位”、“政策失誤
”、“低估風險”背後的人為因素，甚至可以一直追究到人性的貪婪的“
原罪”，但決不允許你對自由市場經濟制度說三道四、有絲毫懷疑。這是
“反思”的底線所在，超越了這個底線，你就會被取消話與資格。正因為
如此，除了少數非主流的學術網站之外，在官方的報刊上，我們很難看到
超越這個底線的話語。
三、“擴大需求”為何成了危機的淵藪
把危機的根源最終鎖定在人性的貪婪上，似乎已經是主流經濟學的“終極
關懷”了。但問題在於，比照主流經濟學的“經濟人假設”（逐利是人類
的天性），我們發現這個“終極關懷”經不起如下追問：同樣都是逐利的
經濟人，為何次貸危機只能發生在資本主宰的世界，而與資本不占統治地
位的時代無緣呢？
與主流經濟學的反思不同，馬克思的危機理論從來就不承諾無條件地認可
自由市場經濟制度；而且，對於人的基因是否有貪婪“原罪”的血統論，
馬克思也並不感冒。馬克思的危機理論最核心的內容是關於危機根源的邏
輯，這個邏輯包括以下要點：（1）經濟危機的本質是生產過剩；（2）生
產過剩的原因在於“有效需求不足”；（3）“有效需求不足”的原因在
於群眾的購買力不足；（4）群眾購買力不足的原因在於資本和勞動收入
分配的兩極分化；（5）兩極分化的原因在於生產資料的資本家占有制度
。那麼，馬克思關於危機根源的邏輯經受得住現實的拷問嗎？
不少人認為，對於1929年的世界經濟危機以及之前的古典經濟危機，馬克
思的理論或許還有較強的解釋力，可是對二戰以後的世界經濟就幾乎不再
有什麼說服力了，因為“此資本主義”已非“彼資本主義”，當代資本主
義發展到了今天，已經具備了克服危機的免疫力。所以，起源於美國的次
貸危機雖然引起了人們對1929年世界經濟大危機的回憶，但許多經濟學家
卻更多地看到了二者之間的區別。
表面上看，這兩次危機的原因大相徑庭：1929年的大危機，其導火線是有
效需求不足，商品賣不出去，最終引發金融動蕩，股市崩潰。當下的次貸
危機，其導火線卻不再是有效需求不足，而是有效需求過於旺盛，以至於
有效需求“過度”（“透支消費”、“寅吃卯糧”已經成了美國當代文化
先進性的標誌）！正是這種“需求過度”造成了違約率不斷上升，最終導
致信用崩潰。
自從1825年英國爆發經濟危機以來，資本主義周期性的危機就與“生產過
剩”結下了不解之緣，所以，經濟危機這個範疇總是與“生產過剩”這個
關鍵詞形影不離的。可是當下的經濟危機卻出現了新的異化：危機似乎不
再是“生產過剩”惹的禍，而是與“需求過度”發生了連結。如果說，“
生產過剩”曾經是經濟危機的生存土壤，那麼顯而易見，“擴大需求”就
是化解危機的題中之義；可是問題在於：化解危機的“擴大需求”何以又
演變成了經濟危機的淵藪？
進而言之，為什麼會出現需求“過度”或“透支消費”？只有搞清楚了這
些問題，我們才能真正把握危機的根源。
對於當代市場經濟而言，在供給與需求的博弈中，具有主導意義的角色越
來越不是供給，而是需求。一個社會的總需求由投資和消費兩部分構成。
盡管在經濟發展的不同階段或不同時期，投資和消費在推動經濟增長中的
作用不盡相同，但一般說來，消費在推動經濟增長的過程中更具有決定意
義。在美國，由於消費者的支出部分大約占總體經濟活動的2／3，因此，
消費需求是推動美國經濟增長最值得關注的因素。
按照經濟學的常識，消費是收入的函數，消費的增長必須以收入水平的提
高為基礎。然而，從收入分配的格局來看，美國居民個人消費的增長顯然
缺乏相應的收入水平支持。資料顯示，隨著新自由主義的興起、國家干預
的式微、“非標準就業”的擴展（即在總體就業中，“部分時間就業”和
“偶然就業”占越來越大的比例）、工作時間的相對延長，以及國家對社
會福利支出的削弱等，強資本、弱勞工的力量格局愈益在美國顯現，收入
分配的天平越來越向資本一端傾斜。
各種數據表明，美國的個人消費增長缺乏應有的收入基礎，因而消費的進
一步擴張以及對經濟的推對作用是不可持續的。面對不斷擴張的生產能力
，避免出現生產過剩危機的唯一辦法，就是必須提高個人消費需求。怎麼
才能提高個人消費需求呢？
從歷史上看，西方發達國家相繼採用過以下辦法：
（1）削減產量（比如把牛奶倒進大海），這種辦法既殘酷，又與資本的
逐利本性相悖。故在當今時代，簡單地削減產量已被視為一種愚行。
（2）擴大政府公共支出，這是在私人缺乏消費意願和實力的背景下（窮
人買不起，富人不願買），由政府充當“消費者”和“投資者”。由於19
70年以來的“滯脹”併發，西方政府對這種辦法的效果已頗持懷疑態度。
（3）調整分配格局（比如通過稅收政策來促進購買力），由於這種辦法
本質上是“打富濟貧”，有違自由資本主義信條，所以不到萬不得已，這
種“讓步政策”決不會提上議事日程。
（4）透支消費（比如分期付款、貸款消費、信用卡購物、次級房貸等等
），這種辦法雖然有損於資本的即期利益，但消費者也提前支付了遠期利
益（即“寅吃卯糧”），故既能為唯利是圖的資本家接受，也能為囊中羞
澀的普通勞動者認可，目前已成為西方極為流行的一種生活方式。
由於抓住了“擴大需求”這個要害，所以從實踐來看，“透支消費”取得
了明顯的效果。自上個世紀90年代以來，隨著“透支消費”的擴展，美國
經濟進入了一個“穩定增長時期”，以至於不少經濟學家斷言：市場經濟
的周期波動已不復存在，“經濟周期已經消失”。
在“透支消費”的支撐下，20世紀90年代中期以來，美國居民的個人消費
增速不僅沒有收縮，反而呈現出加速增長的態勢。這種態勢不僅與大多數
居民收入的實際增長水平相矛盾（雖然少數高收入者的收入在顯著提高，
但其邊際消費傾向是趨於遞減的），而且在美國經濟史中也實屬罕見。
值得注意的是，伴隨著個人消費的增長，居民的個人儲蓄也在不斷下降。
到2005年，美國的個人儲蓄甚至已經下降為負數，美國全國進入不儲蓄狀
態。據統計，“這20年來美國的儲蓄率一直在下降，從1984年的10.08%到
1995年的4.6%、2004年為1.8%、2005年為-0.4％、2006年為-1％、2007年
為-1.7％，真金白銀越來越少，債務越來越大，形成一個巨大的債務泡沫
。”[11]
由此可見，美國的普通百姓不但用盡了自己的收入，而且還要透支“未來
的”或“虛擬的”收入以支撐今天的消費（美國的家庭債務在20世紀80年
代舉債高峰期占年平均可支配收入的80％；到了2000年，這個比重就上升
到98％）。結果，強勁的消費衝破了相對萎縮的收入，由此形成了一個非
理性的“透支消費”悖論。
問題的嚴重性在於，不僅美國居民在“透支消費”，而且美國政府也在推
行“透支經濟”。眾所周知，美國是目前世界上最大的債務國。80年代以
來，隨著對外投資速度的持續下降，美國轉而倚重來自國外的投資以支撐
本土經濟的增長。
1985年美國從淨債權國變為債務國，結束了自1914年以來作為淨債權國長
達70年的歷史。在全球經濟都在為“過剩”而發愁的今天（只需一家大的
汽車公司開足馬力生產，就能滿足夠世界用一年的汽車需求量），美國之
所以能夠獨善其身，正是在於其“透支消費”與“透支經濟”暫時填補了
收入與消費之間的缺口，從而掩蓋了本國的經濟擴張與有效需求不足的矛
盾。
在市場經濟制度的框架內，與“把牛奶倒入大海”相比，“透支消費”畢
竟不失為明智之舉。但是，“透支消費”並不能從根本上解決“生產過剩
”問題。這就如同為了緩解癌症患者的疼痛而不斷加大瑪啡的注射劑量一
樣，“透支消費”不過是靠透支“未來”來支撐“今天”，把當下的危機
延遲到未來爆發罷了。一旦對未來出現悲觀預期，以至於沒有未來可以透
支的時候，危機就不可避免。
在美國，“透支消費”是非常普遍的現象，從房子到汽車，從信用卡到電
話帳單，透支無處不在。而引發這次危機的次級抵押貸款（貸款機構向信
用程度較差和收入不高的借款人提供的貸款），不過是“透支消費”中的
個案罷了。換言之，只要“透支消費”不停止，那麼即便沒有“次貸”問
題，也必然出現經濟危機，這是不以人的意志為轉移的。
四、危機的根源並未超越馬克思的邏輯
現在我將上面的分析簡化如下：次貸危機的病灶在於違約率不斷上升；違
約的原因在於未來預期遭到了沉重打擊；未來預期的悲觀在於“透支消費
”的不可持續；透支的起因是為了緩解生產過剩；生產過剩源於有效需求
不足；有效需求不足的根源在於資本主義內生的制度性矛盾。這樣，一個
馬克思的邏輯清晰地呈現在我們面前：資本制度的內生矛盾——有效需求
不足——生產過剩——透支消費——違約率上升——經濟危機。
其實，以馬克思的邏輯看來，資本主義的古典危機與當代危機並無本質不
同：都是生產過剩危機。區別在於：在古典危機中，生產過剩直接表現為
有效需求不足，商品賣不出去，最終引發金融動蕩，股市崩潰；而在當代
危機中，生產過剩不再直接表現為有效需求不足，而是表現為有效需求旺
盛，甚至表現為有效需求“過度”（“透支消費”、“寅吃卯糧”）。
從古典危機演變為現代危機，只不過是把皮球從供給方踢給了需求方，把
資本主義的內在矛盾的爆發從當下推到了未來。1929年的大危機暴露出了
資本的生存鏈條存在著“有效需求不足”的嚴重缺陷，從而導致了凱恩斯
革命；當下的次貸危機則進一步告訴人們，用“透支消費”同樣不能根治
“有效需求不足”，在資本統治的制度框架內，任何舉措都不可能根除生
產過剩危機。
指出這一點，並不是要否定資本的歷史地位和現實作用，而是要說明：由
於危機根源於市場經濟本身固有的內在矛盾，因此，僅用“風險／監管”
的分析框架，已經很難對其做出本質上的把握。
宋鴻兵把次貸危機的本質概括為“資產膨脹型消費模式的不可持續”[11]
，而我卻更願意把次貸危機的本質概括為“透支消費”。早在七年前，我
就已經對當代資本主義危機的邏輯作過類似的分析，針對當時美國政府預
防危機的降息舉措，我指出：“不論這次降息的效果如何，馬克思關於資
本主義關基本矛盾的經典分析框架都沒有過時。
坦率地說，格林斯潘力圖阻止衰退的努力不過是在‘和歷史對著幹’，其
努力的最大效果也不過是延緩衰退的到來。”[12]其實，這個結論不過是
馬克思邏輯的具體展開罷了。
基於次貸危機的教訓，經濟學界的專家們幾乎異口同聲地呼籲：“加強監
管”、“不能實行沒有監管的金融自由化”，等等。在市場經濟的背景下
，這種呼籲當然具有很好的理論價值和現實意義。
但是在我看來，問題不能僅止於此：實行監管當然能夠緩解危機、延遲危
機的爆發，問題在於，即便實行了有效的監管，市場經濟是否就能從此真
正告別“危機”或“周期”呢？如果我們對危機的反思能夠做進一步的“
馬克思主義追問”的話，那麼可以預計，類似次貸危機的災難今後肯定還
會發生，而且，在虛擬經濟嚴重超越真實經濟的大環境下，這種危機將會
越來越頻繁。
在《資本論》中，馬克思的危機理論得到了完整的展開，其中有一段論述
十分耐人尋味：“一切真正的危機的最根本的原因，總不外乎群眾的貧困
和他們的有限消費，資本主義生產卻不顧這種情況而力圖發展生產力，好
像只有社會的絕對消費力才是生產力發展的界限。”[13]
以馬克思的視野來看，“低估風險”、“政策失誤”、“缺乏監管”之類
的說辭，其實都是危機的表面現象，拿這些表面現象說事，只不過是為了
掩蓋危機的真正原因。經濟學發展到了今天，各種數學模型已經武裝到了
牙齒，為什麼面對危機的根源卻如此曖昧呢？如果那些主流經濟學家是真
的糊塗，倒也罷了；可有些人就是揣著明白裝糊塗，難怪馬克思要把那種
辯護性的現象經濟學譏諷為“庸俗經濟學”。
五、結語：不是與時俱進而是與時俱退
1929年世界經濟大危機之後，凱恩斯的理論幾乎已經接近於馬克思的邏輯
了，雖然他由於“站在有教養的資產階級一邊”，最終未能跨出那致命的
一步（在“有效需求不足”的節點上，凱恩斯停了下來，並將有效需求不
足的根源最終歸於心理因素）。令人遺憾的是，與凱恩斯相比，當下的現
代經濟學不僅沒有多少長進，反而後退了一大步：凱恩斯至少還承認“有
效需求不足”，而現代經濟學卻連這一點都不敢正視，王顧左右，言不及
義，只是一味地用“低估風險”、“政策失誤”、“缺乏監管”之類的數
學模型來掩蓋危機的本質。西方發達國家的主流經濟學這樣做也就罷了，
可我國經濟學界有人也跟著起哄，這就很值得人們深思了。
很多年以前（大約是上個世紀90年代中期），“經濟周期消失論”在學界
一度十分流行。雖然時隔不久，東亞金融危機的爆發讓這個理論有些難堪
，但以“現代經濟學”自詡的主流經濟學家們認為，經濟周期未能消失的
根源不在於“經濟周期消失論”有誤，而在於東亞各國自己不爭氣——標
準的說法是“裙帶資本主義”、“壞的市場經濟”惹的禍；他們還振振有
詞地質問：人家發達市場經濟國家怎麼就沒有爆發危機呢？
記得1998年在我參加的一次海峽兩岸東亞金融危機研討會上，這種“質問
”幾乎成了研討會的前提預設。
但好景不長，歷史已經證明並且還將證明，發達的、“好的”市場經濟國
家依然不能倖免。後來發生了一系列的事情，比如Nasdaq指數暴跌、恩隆
事件，以及這次美國次貸危機等等，不僅讓這個理論很難堪，簡直就是讓
這個所謂的“經濟周期消失論”從此幾近消失。
次貸危機遲早會過去，資本的遊戲仍將繼續下去。但是，反覆發作的危機
最終會終結資本的遊戲規則。馬克思曾經對市場經濟的危機有過相當深刻
的剖析，即便是放在今天的語境中，其深刻性也依然是現代經濟學所不能
望其項背的。可是，自從以“新古典”為核心的現代經濟學壟斷話語權以
來，經濟學界幾乎忘卻了對危機根源作馬克思那樣的“終極追問”。
對於現代經濟學來說，這種“終極追問”既是其不願所為的，也是其無力
所為的，更是其不敢去為的。所以，盡管“經濟周期消失論”今天已經不
再那麼張揚了，但學界對危機根源的認識一直未能得到有效的澄清。
用馬克思主義經濟學的基本立場、觀點來分析危機，本來是我國經濟學的
題中之義，可是一段時期以來，馬克思主義經濟學越來越被學界淡化、恥
笑，甚至某著名馬克思主義經濟學家也忙著宣布：當代“資本主義無政府
狀態被計劃所代替。市場經濟的無政府狀態是自由放任階段的一種競爭態
勢。上世紀30年代經濟大蕭條以後，特別是二戰以後，國家干預和計劃管
理目標日益加強的條件下，無政府狀態已不是現代市場經濟的基本特徵”
，“經濟有周期波動是難免的，但又不會再釀成大蕭條。”[14]
遺憾的是，這種論點可以蔑視馬克思主義經濟學的存在，但在次貸危機面
前卻顯得是那麼地缺乏說服力。
隨著社會經濟的發展，現代資本主義自我調控能力的確有所增強，但把這
種增強說成是“資本主義無政府狀態被計劃所代替”，未免言過其實，因
為這種增強並沒有改變資本主義經濟運行總體上的無政府狀態。至於說“
經濟有周期波動是難免的，但又不會再釀成大蕭條”，就更是過於樂觀了
。
這就好比說“小地震是難免的”，但有誰敢打保票說小地震“不會釀成大
地震”呢？既然波動“難免”，那麼有誰能百分之百地打包票說“波動”
就一定不會演變成“蕭條”，甚至演變為“大蕭條”呢？
有人說：“實際上，次貸危機的真正實質是，美國金融市場濫用信用衍生
品的創新、預支市場和社會信用……。再通俗一點來說，這其實是資本信
用危機、或者可以稱之為資本主義制度的信用危機。”[15]能這樣認識問
題，已經很不錯了。
我看過很多有關文獻，行內的許多專家學者甚至連這點都不敢承認。但是
，即便這種認識比那些主流經濟學家們進了一大步，我們仍然有必要對次
貸危機作“馬克思的追問”：他們為什麼要“濫用社會信用”？他們不“
濫用”行嗎？如果不要他們“濫用社會信用”，難道要讓他們“顛覆”資
本主義的信用制度不成？對於資本主宰的世界而言，“濫用信用”或“透
支消費”是命中注定的宿命而已。
格林斯潘關於“危機遲早都會發生”的馬後炮說明，即便是“體制”中的
人也並非全然沒有這種“宿命”意識。問題在於，既然已經意識到“透支
消費”的結果仍然是死路一條，為什麼他們還要玩火自焚呢？這是一個很
值得人們追問的問題。
事實證明，現代經濟學是無法將這個追問進行到底的，它最多也就是搬出
“人性貪婪”之類的原罪來救駕。如果將馬克思的追問進行到底，結論必
然會顛覆資本主義制度的神聖性：“玩是死，不玩死得更快”——這就是
資本主義內生的悲劇所在。
經濟學在發展，馬克思主義經濟學也要不斷地發展和創新，才能立足於現
代經濟學之林；在與時俱進的過程中，以新古典為內核的現代經濟學有不
少東西值得馬克思主義經濟學吸收和借鑑，這是毫無疑問的。但是，放棄
馬克思主義的基本觀點和立場，盲目地、不加區別地跟在別人的後面東施
效顰，亦步亦趨，這就不是與時俱進，而是與時俱退了。內容提要：自1929年大危機爆發起，經濟學界就沒有停止過對危機根源的反思。可是主流的反思卻始終不得要領，總是在“監管缺位”、“政策失誤”、“低估風險”之類的老生常談上轉圈。
遺憾的是，對當下次貸危機根源的認識依然如故。表面上看，這兩次危機的原因大相徑庭：1929年大危機的導火線是有效需求不足；當下次貸危機的導火線卻不再是有效需求不足，而是有效需求“過度”。其實，資本世界的古典危機與當代危機並無本質不同：都是生產過剩危機。從古典危機演變為現代危機，只不過是把皮球從供給方踢給了需求方。由於危機根源於市場經濟本身固有的內在矛盾，僅用“風險／監管”的分析框架，已經很難對其做出本質上的把握，因此，必須對危機作“馬克思的追問”。
如果以2007年初為起點，美國次貸危機的爆發已經接近兩年了，迄今不僅尚無緩解跡象，而且進一步惡化的勢頭似乎已經沒有什麼懸念。當危機還處於萌芽階段時，除了少數不識時務的另類以外（比如宋鴻兵），學界的主流們好像並不在意，多半是漫不經心、輕描淡寫地說幾句“不要大驚小怪”之類的不著邊際的話；後來眼見危機的動靜越來越大，於是又紛紛三緘其口，知趣地閉上了嘴。尤其令人不解的是，不知道是因為“有苦難言”還是因為“無可奉告”，面對或許是“ 百年一遇”的次貸危機，中國經
濟學界的許多重量級人物始終保持著驚人的沉默，忽然間集體失語。盡管沉默往往是自信的表現，但無論如何，現有的危機理論正在經歷著危機本身的無情拷問。
在這些危機理論中，我最感興趣的，同時也是打算在本文中討論的，就是對次貸危機根源的解讀。
一、主流的解讀
有關次貸危機根源的解讀，大致可以分為兩類：一類是主流觀點（主要見諸於官方的報刊）；另一類是非主流觀點（主要局限在非官方的學術網站）。由於非主流觀點通常並不具有學術上的權威性，學界中的人也往往不屑一顧，所以本文的焦點將集中在主流觀點上。在主流觀點中，有三個重要人物值得我們關注：
第一個人物是芝加哥商業交易所名譽主席，有“金融期貨之父”之稱的梅拉梅德。此公對次貸危機根源的分析不僅“具象”、“直觀”，而且“通俗”、“普世”。在接受記者採訪時他指出，美國次貸危機的根源在於信息不透明和政府監管缺位。
梅拉梅德認為，次貸危機爆發的根本原因有二：首先是次級房貸債券在發行過程中信息不夠透明。當次級抵押貸款被打包成債券銷售給投資者時，債券投資者無法確切了解次級貸款申請人的真實支付能力。這種債務風險不斷積累，為危機的發生埋下隱患。
其次是政府監管缺位。政府把對次級房貸債券這種金融衍生品的評估和監督責任完全拋給私人債券評級機構，給這些私人機構留下了太多操作空間，然而這些機構採用的評級標準並不十分可靠。[1]
2008年春在北京舉行的“中、美金融高峰論壇”上，與會的中、美專家的分歧看似不小，其實仍然是梅拉梅德邏輯的展開。在爭論中，部分學者將矛頭指向了金融創新和金融衍生品，他們認為：正是包括房地產抵押貸款支持證券（MBS）和債務抵押支持證券（CDO）在內的結構性金融產品，導致了金融風險在全球的擴散和放大；在OTC市場上，信用衍生產品能夠不斷“繁衍”，並且很難被監管。因此，金融產品的創新是造成目前“災難”的主要原因。
而紐約銀行梅隆中國合資基金管理公司總裁胡斌卻認為：次貸危機爆發與金融創新無關，其根本原因是貸款機構放鬆了過去長期遵守的貸款發放、審核的基本標準，此外，信用評級機構也存在過失。[2]
第二個人物是聞名世界的美聯儲前老大——格林斯潘。很多學者認為，格
林斯潘時代的美聯儲應該對當前的次貸危機負責，理由在於：2003年中期
，美聯儲將基準利率降到1%，並維持長達一年之久，由此催生了房地產市
場的泡沫；而現在的困境只不過是那些泡沫的破裂罷了。比如，史丹佛大
學的約翰．泰勒（John Taylor）在一次召開的Jackson Hole會議上，就
譴責美聯儲在2002～2006年間採取了過分寬鬆的政策。[3]
這種譴責當然是格林斯潘所完全不能接受的。在格林斯潘看來，就像太陽
黑子的活動是無法抗拒的一樣，當前的次貸危機也是一個無法抗拒事件的
結果。格林斯潘在《華爾街日報》撰文指出：在過去五年的市場樂觀情緒
下，這場危機遲早都會發生。即使不被次級債定價不當的問題引爆，也會
因為其他市場領域的問題而被點燃。他認為，次貸危機的真正根源在於全
球經濟擴張，正是一段時期以來全球經濟前所未有的高速增長導致投資者
低估了風險。[4]
一邊是對格林斯潘的非議，另一邊是格林斯潘的自我辯護。有人從中看到
了“政治經濟周期理論”的幽靈。按照“政治經濟周期理論”，當局者在
政策制定過程中的“私念”很可能成為經濟周期的重要誘因。具體來說，
在任者為了贏得連任或退休時的聲譽，傾向於在當權時採取擴張性的政策
，此時有效需求受到刺激，產出就業得以擴張，但由此導致的泡沫通常要
經過一段時間才能顯現，而當通貨膨脹真正來臨或泡沫真正破滅時，執政
者已經成功連任或已退休了。[3]如此看來，格林斯潘的“私念”或許也
難逃“政治經濟周期理論”的宿命。
第三個人物是美國前財長約翰．史諾大官人。汶川大地震前夕，遠道而來
的約翰．史諾在北京參加“2008年中國首席財務長論壇”時說：“在銀行
的借貸方面，美國的銀行犯了很多的錯誤，創造了太多所謂的金融衍生工
具。”他認為，正是這些金融衍生工具，使“次貸危機”從美國的銀行流
入到了資本市場，流入世界其他的資本市場。所以，“‘次貸危機’的根
源，正是美國的銀行”。[5]
無獨有偶，汶川大地震之後不久，美國投資大亨巴菲特也向媒體表示，次
貸危機的爆發應歸因於那些冒著風險進行抵押借貸的各個銀行。在他看來
，“銀行承擔了太大的風險，這是他們自己造成的錯誤，沒有必要怪罪他
人”。[6] 應當說，這種分析完全符合主流經濟學的個人主義方法論，用
中國現代國際關係研究院經濟安全中心主任江湧的話說：“我們看到好像
這麼多大的機構倒閉了，很多人為此扼腕嘆息，其實一點兒不可惜，這些
機構不知道從全世界敲詐了多少錢。從另外一個角度來說，死有餘辜。”
[7]
當然，不論怎樣捉拿元凶，經濟學家給出的說法都多少要與市場經濟沾點
邊，不能太離譜。當年英國的大牌經濟學家傑文斯以太陽黑子的活動來解
釋商業循環的周期，今天恐怕已經沒有人會再拿這個理論來忽悠民眾了。
二、反思的底線
概括以上解讀，次貸危機的根源無非在於“監管缺位”、“政策失誤”、
“低估風險”，也就是說，相對於資本世界的制度框架而言，次貸危機的
根源不是內生的，而是外生的。值得注意的是，這種在經濟學上具有“主
流”色彩的危機理論，在政治上也具有“全球化”的普世價值。
2008年09月23日聯合國代表大會開幕以來，美國次貸危機成了眾矢之的，
而矛頭所指正是“監管不力”。比如，巴拉圭總統費爾南多．盧戈認為：
美國陷入次貸危機是“不道德投機，罪有應得”；聯合國秘書長潘基文呼
籲：反省商業道德，加強金融監管；法國總統尼古拉．薩科齊強調：“信
貸機構在必要時將遭到懲罰和控制，透明將取代含糊不清”；德國總理安
格拉．默克爾則埋怨：自己早就建議加強金融監管，但美國對此毫無興趣
。[8]
可見，在這個問題上，全球的政治精英們與主流經濟學家們有著高度的默
契。問題在於，如果危機根源是外生的，那麼，“危機過後各國央行採取
的補救措施也都尤為及時且愈加嚴厲，但為什麼就是始終不能避免重蹈覆
轍、走出金融動蕩的怪圈呢？”[9]——這才是主流經濟學應當好好反思
的事情。
自1929年大危機爆發起，經濟學界就沒有停止過反思。遺憾的是，主流的
反思卻始終不得要領，總是在“監管缺位”、“政策失誤”、“低估風險
”之類的老生常談上轉圈，頂多也就是把這些人為的過失上升到“原罪”
的高度而已。
比如，在追究危機根源時，摩根士丹利首席經濟學家羅奇憤然指出：“現
在回顧來看，這其實是泡沫世界的‘原罪’——美聯儲縱容了上世紀90年
代末所創造的股票泡沫，以及所衍生出的資產依賴型的美國經濟”。[10]
格林斯潘的自我辯護雖然有為自己撇清的嫌疑，但他的反思顯然要比他的
那些同行清醒的多：“危機遲早都會發生”。當然，他的反思仍然超越不
了主流經濟學的眼界：危機的根源最終被框定在“投資者低估了風險”的
雷池裡。
如果再進一步追問：為什麼投資者會低估風險呢？現代經濟學的標準答案
除了歸咎於人性貪婪的基因之外，恐怕就只能對這個追問聳聳肩膀了。看
來，這種將危機根源追溯到人性貪婪的“本體論”，大概也算是主流經濟
學的最高境界了。
危機的元凶一旦捉拿歸案，主流經濟學就急忙宣布立即結案，停止反思，
不得冤枉“無辜”。誰是“無辜”呢？說白了，這個“無辜”就是自由市
場經濟制度。在主流經濟學看來，你可以追究“監管缺位”、“政策失誤
”、“低估風險”背後的人為因素，甚至可以一直追究到人性的貪婪的“
原罪”，但決不允許你對自由市場經濟制度說三道四、有絲毫懷疑。這是
“反思”的底線所在，超越了這個底線，你就會被取消話與資格。正因為
如此，除了少數非主流的學術網站之外，在官方的報刊上，我們很難看到
超越這個底線的話語。
三、“擴大需求”為何成了危機的淵藪
把危機的根源最終鎖定在人性的貪婪上，似乎已經是主流經濟學的“終極
關懷”了。但問題在於，比照主流經濟學的“經濟人假設”（逐利是人類
的天性），我們發現這個“終極關懷”經不起如下追問：同樣都是逐利的
經濟人，為何次貸危機只能發生在資本主宰的世界，而與資本不占統治地
位的時代無緣呢？
與主流經濟學的反思不同，馬克思的危機理論從來就不承諾無條件地認可
自由市場經濟制度；而且，對於人的基因是否有貪婪“原罪”的血統論，
馬克思也並不感冒。馬克思的危機理論最核心的內容是關於危機根源的邏
輯，這個邏輯包括以下要點：（1）經濟危機的本質是生產過剩；（2）生
產過剩的原因在於“有效需求不足”；（3）“有效需求不足”的原因在
於群眾的購買力不足；（4）群眾購買力不足的原因在於資本和勞動收入
分配的兩極分化；（5）兩極分化的原因在於生產資料的資本家占有制度
。那麼，馬克思關於危機根源的邏輯經受得住現實的拷問嗎？
不少人認為，對於1929年的世界經濟危機以及之前的古典經濟危機，馬克
思的理論或許還有較強的解釋力，可是對二戰以後的世界經濟就幾乎不再
有什麼說服力了，因為“此資本主義”已非“彼資本主義”，當代資本主
義發展到了今天，已經具備了克服危機的免疫力。所以，起源於美國的次
貸危機雖然引起了人們對1929年世界經濟大危機的回憶，但許多經濟學家
卻更多地看到了二者之間的區別。
表面上看，這兩次危機的原因大相徑庭：1929年的大危機，其導火線是有
效需求不足，商品賣不出去，最終引發金融動蕩，股市崩潰。當下的次貸
危機，其導火線卻不再是有效需求不足，而是有效需求過於旺盛，以至於
有效需求“過度”（“透支消費”、“寅吃卯糧”已經成了美國當代文化
先進性的標誌）！正是這種“需求過度”造成了違約率不斷上升，最終導
致信用崩潰。
自從1825年英國爆發經濟危機以來，資本主義周期性的危機就與“生產過
剩”結下了不解之緣，所以，經濟危機這個範疇總是與“生產過剩”這個
關鍵詞形影不離的。可是當下的經濟危機卻出現了新的異化：危機似乎不
再是“生產過剩”惹的禍，而是與“需求過度”發生了連結。如果說，“
生產過剩”曾經是經濟危機的生存土壤，那麼顯而易見，“擴大需求”就
是化解危機的題中之義；可是問題在於：化解危機的“擴大需求”何以又
演變成了經濟危機的淵藪？
進而言之，為什麼會出現需求“過度”或“透支消費”？只有搞清楚了這
些問題，我們才能真正把握危機的根源。
對於當代市場經濟而言，在供給與需求的博弈中，具有主導意義的角色越
來越不是供給，而是需求。一個社會的總需求由投資和消費兩部分構成。
盡管在經濟發展的不同階段或不同時期，投資和消費在推動經濟增長中的
作用不盡相同，但一般說來，消費在推動經濟增長的過程中更具有決定意
義。在美國，由於消費者的支出部分大約占總體經濟活動的2／3，因此，
消費需求是推動美國經濟增長最值得關注的因素。
按照經濟學的常識，消費是收入的函數，消費的增長必須以收入水平的提
高為基礎。然而，從收入分配的格局來看，美國居民個人消費的增長顯然
缺乏相應的收入水平支持。資料顯示，隨著新自由主義的興起、國家干預
的式微、“非標準就業”的擴展（即在總體就業中，“部分時間就業”和
“偶然就業”占越來越大的比例）、工作時間的相對延長，以及國家對社
會福利支出的削弱等，強資本、弱勞工的力量格局愈益在美國顯現，收入
分配的天平越來越向資本一端傾斜。
各種數據表明，美國的個人消費增長缺乏應有的收入基礎，因而消費的進
一步擴張以及對經濟的推對作用是不可持續的。面對不斷擴張的生產能力
，避免出現生產過剩危機的唯一辦法，就是必須提高個人消費需求。怎麼
才能提高個人消費需求呢？
從歷史上看，西方發達國家相繼採用過以下辦法：
（1）削減產量（比如把牛奶倒進大海），這種辦法既殘酷，又與資本的
逐利本性相悖。故在當今時代，簡單地削減產量已被視為一種愚行。
（2）擴大政府公共支出，這是在私人缺乏消費意願和實力的背景下（窮
人買不起，富人不願買），由政府充當“消費者”和“投資者”。由於19
70年以來的“滯脹”併發，西方政府對這種辦法的效果已頗持懷疑態度。
（3）調整分配格局（比如通過稅收政策來促進購買力），由於這種辦法
本質上是“打富濟貧”，有違自由資本主義信條，所以不到萬不得已，這
種“讓步政策”決不會提上議事日程。
（4）透支消費（比如分期付款、貸款消費、信用卡購物、次級房貸等等
），這種辦法雖然有損於資本的即期利益，但消費者也提前支付了遠期利
益（即“寅吃卯糧”），故既能為唯利是圖的資本家接受，也能為囊中羞
澀的普通勞動者認可，目前已成為西方極為流行的一種生活方式。
由於抓住了“擴大需求”這個要害，所以從實踐來看，“透支消費”取得
了明顯的效果。自上個世紀90年代以來，隨著“透支消費”的擴展，美國
經濟進入了一個“穩定增長時期”，以至於不少經濟學家斷言：市場經濟
的周期波動已不復存在，“經濟周期已經消失”。
在“透支消費”的支撐下，20世紀90年代中期以來，美國居民的個人消費
增速不僅沒有收縮，反而呈現出加速增長的態勢。這種態勢不僅與大多數
居民收入的實際增長水平相矛盾（雖然少數高收入者的收入在顯著提高，
但其邊際消費傾向是趨於遞減的），而且在美國經濟史中也實屬罕見。
值得注意的是，伴隨著個人消費的增長，居民的個人儲蓄也在不斷下降。
到2005年，美國的個人儲蓄甚至已經下降為負數，美國全國進入不儲蓄狀
態。據統計，“這20年來美國的儲蓄率一直在下降，從1984年的10.08%到
1995年的4.6%、2004年為1.8%、2005年為-0.4％、2006年為-1％、2007年
為-1.7％，真金白銀越來越少，債務越來越大，形成一個巨大的債務泡沫
。”[11]
由此可見，美國的普通百姓不但用盡了自己的收入，而且還要透支“未來
的”或“虛擬的”收入以支撐今天的消費（美國的家庭債務在20世紀80年
代舉債高峰期占年平均可支配收入的80％；到了2000年，這個比重就上升
到98％）。結果，強勁的消費衝破了相對萎縮的收入，由此形成了一個非
理性的“透支消費”悖論。
問題的嚴重性在於，不僅美國居民在“透支消費”，而且美國政府也在推
行“透支經濟”。眾所周知，美國是目前世界上最大的債務國。80年代以
來，隨著對外投資速度的持續下降，美國轉而倚重來自國外的投資以支撐
本土經濟的增長。
1985年美國從淨債權國變為債務國，結束了自1914年以來作為淨債權國長
達70年的歷史。在全球經濟都在為“過剩”而發愁的今天（只需一家大的
汽車公司開足馬力生產，就能滿足夠世界用一年的汽車需求量），美國之
所以能夠獨善其身，正是在於其“透支消費”與“透支經濟”暫時填補了
收入與消費之間的缺口，從而掩蓋了本國的經濟擴張與有效需求不足的矛
盾。
在市場經濟制度的框架內，與“把牛奶倒入大海”相比，“透支消費”畢
竟不失為明智之舉。但是，“透支消費”並不能從根本上解決“生產過剩
”問題。這就如同為了緩解癌症患者的疼痛而不斷加大瑪啡的注射劑量一
樣，“透支消費”不過是靠透支“未來”來支撐“今天”，把當下的危機
延遲到未來爆發罷了。一旦對未來出現悲觀預期，以至於沒有未來可以透
支的時候，危機就不可避免。
在美國，“透支消費”是非常普遍的現象，從房子到汽車，從信用卡到電
話帳單，透支無處不在。而引發這次危機的次級抵押貸款（貸款機構向信
用程度較差和收入不高的借款人提供的貸款），不過是“透支消費”中的
個案罷了。換言之，只要“透支消費”不停止，那麼即便沒有“次貸”問
題，也必然出現經濟危機，這是不以人的意志為轉移的。
四、危機的根源並未超越馬克思的邏輯
現在我將上面的分析簡化如下：次貸危機的病灶在於違約率不斷上升；違
約的原因在於未來預期遭到了沉重打擊；未來預期的悲觀在於“透支消費
”的不可持續；透支的起因是為了緩解生產過剩；生產過剩源於有效需求
不足；有效需求不足的根源在於資本主義內生的制度性矛盾。這樣，一個
馬克思的邏輯清晰地呈現在我們面前：資本制度的內生矛盾——有效需求
不足——生產過剩——透支消費——違約率上升——經濟危機。
其實，以馬克思的邏輯看來，資本主義的古典危機與當代危機並無本質不
同：都是生產過剩危機。區別在於：在古典危機中，生產過剩直接表現為
有效需求不足，商品賣不出去，最終引發金融動蕩，股市崩潰；而在當代
危機中，生產過剩不再直接表現為有效需求不足，而是表現為有效需求旺
盛，甚至表現為有效需求“過度”（“透支消費”、“寅吃卯糧”）。
從古典危機演變為現代危機，只不過是把皮球從供給方踢給了需求方，把
資本主義的內在矛盾的爆發從當下推到了未來。1929年的大危機暴露出了
資本的生存鏈條存在著“有效需求不足”的嚴重缺陷，從而導致了凱恩斯
革命；當下的次貸危機則進一步告訴人們，用“透支消費”同樣不能根治
“有效需求不足”，在資本統治的制度框架內，任何舉措都不可能根除生
產過剩危機。
指出這一點，並不是要否定資本的歷史地位和現實作用，而是要說明：由
於危機根源於市場經濟本身固有的內在矛盾，因此，僅用“風險／監管”
的分析框架，已經很難對其做出本質上的把握。
宋鴻兵把次貸危機的本質概括為“資產膨脹型消費模式的不可持續”[11]
，而我卻更願意把次貸危機的本質概括為“透支消費”。早在七年前，我
就已經對當代資本主義危機的邏輯作過類似的分析，針對當時美國政府預
防危機的降息舉措，我指出：“不論這次降息的效果如何，馬克思關於資
本主義關基本矛盾的經典分析框架都沒有過時。
坦率地說，格林斯潘力圖阻止衰退的努力不過是在‘和歷史對著幹’，其
努力的最大效果也不過是延緩衰退的到來。”[12]其實，這個結論不過是
馬克思邏輯的具體展開罷了。
基於次貸危機的教訓，經濟學界的專家們幾乎異口同聲地呼籲：“加強監
管”、“不能實行沒有監管的金融自由化”，等等。在市場經濟的背景下
，這種呼籲當然具有很好的理論價值和現實意義。
但是在我看來，問題不能僅止於此：實行監管當然能夠緩解危機、延遲危
機的爆發，問題在於，即便實行了有效的監管，市場經濟是否就能從此真
正告別“危機”或“周期”呢？如果我們對危機的反思能夠做進一步的“
馬克思主義追問”的話，那麼可以預計，類似次貸危機的災難今後肯定還
會發生，而且，在虛擬經濟嚴重超越真實經濟的大環境下，這種危機將會
越來越頻繁。
在《資本論》中，馬克思的危機理論得到了完整的展開，其中有一段論述
十分耐人尋味：“一切真正的危機的最根本的原因，總不外乎群眾的貧困
和他們的有限消費，資本主義生產卻不顧這種情況而力圖發展生產力，好
像只有社會的絕對消費力才是生產力發展的界限。”[13]
以馬克思的視野來看，“低估風險”、“政策失誤”、“缺乏監管”之類
的說辭，其實都是危機的表面現象，拿這些表面現象說事，只不過是為了
掩蓋危機的真正原因。經濟學發展到了今天，各種數學模型已經武裝到了
牙齒，為什麼面對危機的根源卻如此曖昧呢？如果那些主流經濟學家是真
的糊塗，倒也罷了；可有些人就是揣著明白裝糊塗，難怪馬克思要把那種
辯護性的現象經濟學譏諷為“庸俗經濟學”。
五、結語：不是與時俱進而是與時俱退
1929年世界經濟大危機之後，凱恩斯的理論幾乎已經接近於馬克思的邏輯
了，雖然他由於“站在有教養的資產階級一邊”，最終未能跨出那致命的
一步（在“有效需求不足”的節點上，凱恩斯停了下來，並將有效需求不
足的根源最終歸於心理因素）。令人遺憾的是，與凱恩斯相比，當下的現
代經濟學不僅沒有多少長進，反而後退了一大步：凱恩斯至少還承認“有
效需求不足”，而現代經濟學卻連這一點都不敢正視，王顧左右，言不及
義，只是一味地用“低估風險”、“政策失誤”、“缺乏監管”之類的數
學模型來掩蓋危機的本質。西方發達國家的主流經濟學這樣做也就罷了，
可我國經濟學界有人也跟著起哄，這就很值得人們深思了。
很多年以前（大約是上個世紀90年代中期），“經濟周期消失論”在學界
一度十分流行。雖然時隔不久，東亞金融危機的爆發讓這個理論有些難堪
，但以“現代經濟學”自詡的主流經濟學家們認為，經濟周期未能消失的
根源不在於“經濟周期消失論”有誤，而在於東亞各國自己不爭氣——標
準的說法是“裙帶資本主義”、“壞的市場經濟”惹的禍；他們還振振有
詞地質問：人家發達市場經濟國家怎麼就沒有爆發危機呢？
記得1998年在我參加的一次海峽兩岸東亞金融危機研討會上，這種“質問
”幾乎成了研討會的前提預設。
但好景不長，歷史已經證明並且還將證明，發達的、“好的”市場經濟國
家依然不能倖免。後來發生了一系列的事情，比如Nasdaq指數暴跌、恩隆
事件，以及這次美國次貸危機等等，不僅讓這個理論很難堪，簡直就是讓
這個所謂的“經濟周期消失論”從此幾近消失。
次貸危機遲早會過去，資本的遊戲仍將繼續下去。但是，反覆發作的危機
最終會終結資本的遊戲規則。馬克思曾經對市場經濟的危機有過相當深刻
的剖析，即便是放在今天的語境中，其深刻性也依然是現代經濟學所不能
望其項背的。可是，自從以“新古典”為核心的現代經濟學壟斷話語權以
來，經濟學界幾乎忘卻了對危機根源作馬克思那樣的“終極追問”。
對於現代經濟學來說，這種“終極追問”既是其不願所為的，也是其無力
所為的，更是其不敢去為的。所以，盡管“經濟周期消失論”今天已經不
再那麼張揚了，但學界對危機根源的認識一直未能得到有效的澄清。
用馬克思主義經濟學的基本立場、觀點來分析危機，本來是我國經濟學的
題中之義，可是一段時期以來，馬克思主義經濟學越來越被學界淡化、恥
笑，甚至某著名馬克思主義經濟學家也忙著宣布：當代“資本主義無政府
狀態被計劃所代替。市場經濟的無政府狀態是自由放任階段的一種競爭態
勢。上世紀30年代經濟大蕭條以後，特別是二戰以後，國家干預和計劃管
理目標日益加強的條件下，無政府狀態已不是現代市場經濟的基本特徵”
，“經濟有周期波動是難免的，但又不會再釀成大蕭條。”[14]
遺憾的是，這種論點可以蔑視馬克思主義經濟學的存在，但在次貸危機面
前卻顯得是那麼地缺乏說服力。
隨著社會經濟的發展，現代資本主義自我調控能力的確有所增強，但把這
種增強說成是“資本主義無政府狀態被計劃所代替”，未免言過其實，因
為這種增強並沒有改變資本主義經濟運行總體上的無政府狀態。至於說“
經濟有周期波動是難免的，但又不會再釀成大蕭條”，就更是過於樂觀了
。
這就好比說“小地震是難免的”，但有誰敢打保票說小地震“不會釀成大
地震”呢？既然波動“難免”，那麼有誰能百分之百地打包票說“波動”
就一定不會演變成“蕭條”，甚至演變為“大蕭條”呢？
有人說：“實際上，次貸危機的真正實質是，美國金融市場濫用信用衍生
品的創新、預支市場和社會信用……。再通俗一點來說，這其實是資本信
用危機、或者可以稱之為資本主義制度的信用危機。”[15]能這樣認識問
題，已經很不錯了。
我看過很多有關文獻，行內的許多專家學者甚至連這點都不敢承認。但是
，即便這種認識比那些主流經濟學家們進了一大步，我們仍然有必要對次
貸危機作“馬克思的追問”：他們為什麼要“濫用社會信用”？他們不“
濫用”行嗎？如果不要他們“濫用社會信用”，難道要讓他們“顛覆”資
本主義的信用制度不成？對於資本主宰的世界而言，“濫用信用”或“透
支消費”是命中注定的宿命而已。
格林斯潘關於“危機遲早都會發生”的馬後炮說明，即便是“體制”中的
人也並非全然沒有這種“宿命”意識。問題在於，既然已經意識到“透支
消費”的結果仍然是死路一條，為什麼他們還要玩火自焚呢？這是一個很
值得人們追問的問題。
事實證明，現代經濟學是無法將這個追問進行到底的，它最多也就是搬出
“人性貪婪”之類的原罪來救駕。如果將馬克思的追問進行到底，結論必
然會顛覆資本主義制度的神聖性：“玩是死，不玩死得更快”——這就是
資本主義內生的悲劇所在。
經濟學在發展，馬克思主義經濟學也要不斷地發展和創新，才能立足於現
代經濟學之林；在與時俱進的過程中，以新古典為內核的現代經濟學有不
少東西值得馬克思主義經濟學吸收和借鑑，這是毫無疑問的。但是，放棄
馬克思主義的基本觀點和立場，盲目地、不加區別地跟在別人的後面東施
效顰，亦步亦趨，這就不是與時俱進，而是與時俱退了。
遺憾的是，對當下次貸危機根源的認識依然如故。表面上看，這兩次危機的原因大相徑庭：1929年大危機的導火線是有效需求不足；當下次貸危機的導火線卻不再是有效需求不足，而是有效需求“過度”。其實，資本世界的古典危機與當代危機並無本質不同：都是生產過剩危機。從古典危機演變為現代危機，只不過是把皮球從供給方踢給了需求方。由於危機根源於市場經濟本身固有的內在矛盾，僅用“風險／監管”的分析框架，已經很難對其做出本質上的把握，因此，必須對危機作“馬克思的追問”。
如果以2007年初為起點，美國次貸危機的爆發已經接近兩年了，迄今不僅尚無緩解跡象，而且進一步惡化的勢頭似乎已經沒有什麼懸念。當危機還處於萌芽階段時，除了少數不識時務的另類以外（比如宋鴻兵），學界的主流們好像並不在意，多半是漫不經心、輕描淡寫地說幾句“不要大驚小怪”之類的不著邊際的話；後來眼見危機的動靜越來越大，於是又紛紛三緘其口，知趣地閉上了嘴。尤其令人不解的是，不知道是因為“有苦難言”還是因為“無可奉告”，面對或許是“ 百年一遇”的次貸危機，中國經
濟學界的許多重量級人物始終保持著驚人的沉默，忽然間集體失語。盡管沉默往往是自信的表現，但無論如何，現有的危機理論正在經歷著危機本身的無情拷問。
在這些危機理論中，我最感興趣的，同時也是打算在本文中討論的，就是對次貸危機根源的解讀。
一、主流的解讀
有關次貸危機根源的解讀，大致可以分為兩類：一類是主流觀點（主要見諸於官方的報刊）；另一類是非主流觀點（主要局限在非官方的學術網站）。由於非主流觀點通常並不具有學術上的權威性，學界中的人也往往不屑一顧，所以本文的焦點將集中在主流觀點上。在主流觀點中，有三個重要人物值得我們關注：
第一個人物是芝加哥商業交易所名譽主席，有“金融期貨之父”之稱的梅拉梅德。此公對次貸危機根源的分析不僅“具象”、“直觀”，而且“通俗”、“普世”。在接受記者採訪時他指出，美國次貸危機的根源在於信息不透明和政府監管缺位。
梅拉梅德認為，次貸危機爆發的根本原因有二：首先是次級房貸債券在發行過程中信息不夠透明。當次級抵押貸款被打包成債券銷售給投資者時，債券投資者無法確切了解次級貸款申請人的真實支付能力。這種債務風險不斷積累，為危機的發生埋下隱患。
其次是政府監管缺位。政府把對次級房貸債券這種金融衍生品的評估和監督責任完全拋給私人債券評級機構，給這些私人機構留下了太多操作空間，然而這些機構採用的評級標準並不十分可靠。[1]
2008年春在北京舉行的“中、美金融高峰論壇”上，與會的中、美專家的分歧看似不小，其實仍然是梅拉梅德邏輯的展開。在爭論中，部分學者將矛頭指向了金融創新和金融衍生品，他們認為：正是包括房地產抵押貸款支持證券（MBS）和債務抵押支持證券（CDO）在內的結構性金融產品，導致了金融風險在全球的擴散和放大；在OTC市場上，信用衍生產品能夠不斷“繁衍”，並且很難被監管。因此，金融產品的創新是造成目前“災難”的主要原因。
而紐約銀行梅隆中國合資基金管理公司總裁胡斌卻認為：次貸危機爆發與金融創新無關，其根本原因是貸款機構放鬆了過去長期遵守的貸款發放、審核的基本標準，此外，信用評級機構也存在過失。[2]
第二個人物是聞名世界的美聯儲前老大——格林斯潘。很多學者認為，格
林斯潘時代的美聯儲應該對當前的次貸危機負責，理由在於：2003年中期
，美聯儲將基準利率降到1%，並維持長達一年之久，由此催生了房地產市
場的泡沫；而現在的困境只不過是那些泡沫的破裂罷了。比如，史丹佛大
學的約翰．泰勒（John Taylor）在一次召開的Jackson Hole會議上，就
譴責美聯儲在2002～2006年間採取了過分寬鬆的政策。[3]
這種譴責當然是格林斯潘所完全不能接受的。在格林斯潘看來，就像太陽
黑子的活動是無法抗拒的一樣，當前的次貸危機也是一個無法抗拒事件的
結果。格林斯潘在《華爾街日報》撰文指出：在過去五年的市場樂觀情緒
下，這場危機遲早都會發生。即使不被次級債定價不當的問題引爆，也會
因為其他市場領域的問題而被點燃。他認為，次貸危機的真正根源在於全
球經濟擴張，正是一段時期以來全球經濟前所未有的高速增長導致投資者
低估了風險。[4]
一邊是對格林斯潘的非議，另一邊是格林斯潘的自我辯護。有人從中看到
了“政治經濟周期理論”的幽靈。按照“政治經濟周期理論”，當局者在
政策制定過程中的“私念”很可能成為經濟周期的重要誘因。具體來說，
在任者為了贏得連任或退休時的聲譽，傾向於在當權時採取擴張性的政策
，此時有效需求受到刺激，產出就業得以擴張，但由此導致的泡沫通常要
經過一段時間才能顯現，而當通貨膨脹真正來臨或泡沫真正破滅時，執政
者已經成功連任或已退休了。[3]如此看來，格林斯潘的“私念”或許也
難逃“政治經濟周期理論”的宿命。
第三個人物是美國前財長約翰．史諾大官人。汶川大地震前夕，遠道而來
的約翰．史諾在北京參加“2008年中國首席財務長論壇”時說：“在銀行
的借貸方面，美國的銀行犯了很多的錯誤，創造了太多所謂的金融衍生工
具。”他認為，正是這些金融衍生工具，使“次貸危機”從美國的銀行流
入到了資本市場，流入世界其他的資本市場。所以，“‘次貸危機’的根
源，正是美國的銀行”。[5]
無獨有偶，汶川大地震之後不久，美國投資大亨巴菲特也向媒體表示，次
貸危機的爆發應歸因於那些冒著風險進行抵押借貸的各個銀行。在他看來
，“銀行承擔了太大的風險，這是他們自己造成的錯誤，沒有必要怪罪他
人”。[6] 應當說，這種分析完全符合主流經濟學的個人主義方法論，用
中國現代國際關係研究院經濟安全中心主任江湧的話說：“我們看到好像
這麼多大的機構倒閉了，很多人為此扼腕嘆息，其實一點兒不可惜，這些
機構不知道從全世界敲詐了多少錢。從另外一個角度來說，死有餘辜。”
[7]
當然，不論怎樣捉拿元凶，經濟學家給出的說法都多少要與市場經濟沾點
邊，不能太離譜。當年英國的大牌經濟學家傑文斯以太陽黑子的活動來解
釋商業循環的周期，今天恐怕已經沒有人會再拿這個理論來忽悠民眾了。
二、反思的底線
概括以上解讀，次貸危機的根源無非在於“監管缺位”、“政策失誤”、
“低估風險”，也就是說，相對於資本世界的制度框架而言，次貸危機的
根源不是內生的，而是外生的。值得注意的是，這種在經濟學上具有“主
流”色彩的危機理論，在政治上也具有“全球化”的普世價值。
2008年09月23日聯合國代表大會開幕以來，美國次貸危機成了眾矢之的，
而矛頭所指正是“監管不力”。比如，巴拉圭總統費爾南多．盧戈認為：
美國陷入次貸危機是“不道德投機，罪有應得”；聯合國秘書長潘基文呼
籲：反省商業道德，加強金融監管；法國總統尼古拉．薩科齊強調：“信
貸機構在必要時將遭到懲罰和控制，透明將取代含糊不清”；德國總理安
格拉．默克爾則埋怨：自己早就建議加強金融監管，但美國對此毫無興趣
。[8]
可見，在這個問題上，全球的政治精英們與主流經濟學家們有著高度的默
契。問題在於，如果危機根源是外生的，那麼，“危機過後各國央行採取
的補救措施也都尤為及時且愈加嚴厲，但為什麼就是始終不能避免重蹈覆
轍、走出金融動蕩的怪圈呢？”[9]——這才是主流經濟學應當好好反思
的事情。
自1929年大危機爆發起，經濟學界就沒有停止過反思。遺憾的是，主流的
反思卻始終不得要領，總是在“監管缺位”、“政策失誤”、“低估風險
”之類的老生常談上轉圈，頂多也就是把這些人為的過失上升到“原罪”
的高度而已。
比如，在追究危機根源時，摩根士丹利首席經濟學家羅奇憤然指出：“現
在回顧來看，這其實是泡沫世界的‘原罪’——美聯儲縱容了上世紀90年
代末所創造的股票泡沫，以及所衍生出的資產依賴型的美國經濟”。[10]
格林斯潘的自我辯護雖然有為自己撇清的嫌疑，但他的反思顯然要比他的
那些同行清醒的多：“危機遲早都會發生”。當然，他的反思仍然超越不
了主流經濟學的眼界：危機的根源最終被框定在“投資者低估了風險”的
雷池裡。
如果再進一步追問：為什麼投資者會低估風險呢？現代經濟學的標準答案
除了歸咎於人性貪婪的基因之外，恐怕就只能對這個追問聳聳肩膀了。看
來，這種將危機根源追溯到人性貪婪的“本體論”，大概也算是主流經濟
學的最高境界了。
危機的元凶一旦捉拿歸案，主流經濟學就急忙宣布立即結案，停止反思，
不得冤枉“無辜”。誰是“無辜”呢？說白了，這個“無辜”就是自由市
場經濟制度。在主流經濟學看來，你可以追究“監管缺位”、“政策失誤
”、“低估風險”背後的人為因素，甚至可以一直追究到人性的貪婪的“
原罪”，但決不允許你對自由市場經濟制度說三道四、有絲毫懷疑。這是
“反思”的底線所在，超越了這個底線，你就會被取消話與資格。正因為
如此，除了少數非主流的學術網站之外，在官方的報刊上，我們很難看到
超越這個底線的話語。
三、“擴大需求”為何成了危機的淵藪
把危機的根源最終鎖定在人性的貪婪上，似乎已經是主流經濟學的“終極
關懷”了。但問題在於，比照主流經濟學的“經濟人假設”（逐利是人類
的天性），我們發現這個“終極關懷”經不起如下追問：同樣都是逐利的
經濟人，為何次貸危機只能發生在資本主宰的世界，而與資本不占統治地
位的時代無緣呢？
與主流經濟學的反思不同，馬克思的危機理論從來就不承諾無條件地認可
自由市場經濟制度；而且，對於人的基因是否有貪婪“原罪”的血統論，
馬克思也並不感冒。馬克思的危機理論最核心的內容是關於危機根源的邏
輯，這個邏輯包括以下要點：（1）經濟危機的本質是生產過剩；（2）生
產過剩的原因在於“有效需求不足”；（3）“有效需求不足”的原因在
於群眾的購買力不足；（4）群眾購買力不足的原因在於資本和勞動收入
分配的兩極分化；（5）兩極分化的原因在於生產資料的資本家占有制度
。那麼，馬克思關於危機根源的邏輯經受得住現實的拷問嗎？
不少人認為，對於1929年的世界經濟危機以及之前的古典經濟危機，馬克
思的理論或許還有較強的解釋力，可是對二戰以後的世界經濟就幾乎不再
有什麼說服力了，因為“此資本主義”已非“彼資本主義”，當代資本主
義發展到了今天，已經具備了克服危機的免疫力。所以，起源於美國的次
貸危機雖然引起了人們對1929年世界經濟大危機的回憶，但許多經濟學家
卻更多地看到了二者之間的區別。
表面上看，這兩次危機的原因大相徑庭：1929年的大危機，其導火線是有
效需求不足，商品賣不出去，最終引發金融動蕩，股市崩潰。當下的次貸
危機，其導火線卻不再是有效需求不足，而是有效需求過於旺盛，以至於
有效需求“過度”（“透支消費”、“寅吃卯糧”已經成了美國當代文化
先進性的標誌）！正是這種“需求過度”造成了違約率不斷上升，最終導
致信用崩潰。
自從1825年英國爆發經濟危機以來，資本主義周期性的危機就與“生產過
剩”結下了不解之緣，所以，經濟危機這個範疇總是與“生產過剩”這個
關鍵詞形影不離的。可是當下的經濟危機卻出現了新的異化：危機似乎不
再是“生產過剩”惹的禍，而是與“需求過度”發生了連結。如果說，“
生產過剩”曾經是經濟危機的生存土壤，那麼顯而易見，“擴大需求”就
是化解危機的題中之義；可是問題在於：化解危機的“擴大需求”何以又
演變成了經濟危機的淵藪？
進而言之，為什麼會出現需求“過度”或“透支消費”？只有搞清楚了這
些問題，我們才能真正把握危機的根源。
對於當代市場經濟而言，在供給與需求的博弈中，具有主導意義的角色越
來越不是供給，而是需求。一個社會的總需求由投資和消費兩部分構成。
盡管在經濟發展的不同階段或不同時期，投資和消費在推動經濟增長中的
作用不盡相同，但一般說來，消費在推動經濟增長的過程中更具有決定意
義。在美國，由於消費者的支出部分大約占總體經濟活動的2／3，因此，
消費需求是推動美國經濟增長最值得關注的因素。
按照經濟學的常識，消費是收入的函數，消費的增長必須以收入水平的提
高為基礎。然而，從收入分配的格局來看，美國居民個人消費的增長顯然
缺乏相應的收入水平支持。資料顯示，隨著新自由主義的興起、國家干預
的式微、“非標準就業”的擴展（即在總體就業中，“部分時間就業”和
“偶然就業”占越來越大的比例）、工作時間的相對延長，以及國家對社
會福利支出的削弱等，強資本、弱勞工的力量格局愈益在美國顯現，收入
分配的天平越來越向資本一端傾斜。
各種數據表明，美國的個人消費增長缺乏應有的收入基礎，因而消費的進
一步擴張以及對經濟的推對作用是不可持續的。面對不斷擴張的生產能力
，避免出現生產過剩危機的唯一辦法，就是必須提高個人消費需求。怎麼
才能提高個人消費需求呢？
從歷史上看，西方發達國家相繼採用過以下辦法：
（1）削減產量（比如把牛奶倒進大海），這種辦法既殘酷，又與資本的
逐利本性相悖。故在當今時代，簡單地削減產量已被視為一種愚行。
（2）擴大政府公共支出，這是在私人缺乏消費意願和實力的背景下（窮
人買不起，富人不願買），由政府充當“消費者”和“投資者”。由於19
70年以來的“滯脹”併發，西方政府對這種辦法的效果已頗持懷疑態度。
（3）調整分配格局（比如通過稅收政策來促進購買力），由於這種辦法
本質上是“打富濟貧”，有違自由資本主義信條，所以不到萬不得已，這
種“讓步政策”決不會提上議事日程。
（4）透支消費（比如分期付款、貸款消費、信用卡購物、次級房貸等等
），這種辦法雖然有損於資本的即期利益，但消費者也提前支付了遠期利
益（即“寅吃卯糧”），故既能為唯利是圖的資本家接受，也能為囊中羞
澀的普通勞動者認可，目前已成為西方極為流行的一種生活方式。
由於抓住了“擴大需求”這個要害，所以從實踐來看，“透支消費”取得
了明顯的效果。自上個世紀90年代以來，隨著“透支消費”的擴展，美國
經濟進入了一個“穩定增長時期”，以至於不少經濟學家斷言：市場經濟
的周期波動已不復存在，“經濟周期已經消失”。
在“透支消費”的支撐下，20世紀90年代中期以來，美國居民的個人消費
增速不僅沒有收縮，反而呈現出加速增長的態勢。這種態勢不僅與大多數
居民收入的實際增長水平相矛盾（雖然少數高收入者的收入在顯著提高，
但其邊際消費傾向是趨於遞減的），而且在美國經濟史中也實屬罕見。
值得注意的是，伴隨著個人消費的增長，居民的個人儲蓄也在不斷下降。
到2005年，美國的個人儲蓄甚至已經下降為負數，美國全國進入不儲蓄狀
態。據統計，“這20年來美國的儲蓄率一直在下降，從1984年的10.08%到
1995年的4.6%、2004年為1.8%、2005年為-0.4％、2006年為-1％、2007年
為-1.7％，真金白銀越來越少，債務越來越大，形成一個巨大的債務泡沫
。”[11]
由此可見，美國的普通百姓不但用盡了自己的收入，而且還要透支“未來
的”或“虛擬的”收入以支撐今天的消費（美國的家庭債務在20世紀80年
代舉債高峰期占年平均可支配收入的80％；到了2000年，這個比重就上升
到98％）。結果，強勁的消費衝破了相對萎縮的收入，由此形成了一個非
理性的“透支消費”悖論。
問題的嚴重性在於，不僅美國居民在“透支消費”，而且美國政府也在推
行“透支經濟”。眾所周知，美國是目前世界上最大的債務國。80年代以
來，隨著對外投資速度的持續下降，美國轉而倚重來自國外的投資以支撐
本土經濟的增長。
1985年美國從淨債權國變為債務國，結束了自1914年以來作為淨債權國長
達70年的歷史。在全球經濟都在為“過剩”而發愁的今天（只需一家大的
汽車公司開足馬力生產，就能滿足夠世界用一年的汽車需求量），美國之
所以能夠獨善其身，正是在於其“透支消費”與“透支經濟”暫時填補了
收入與消費之間的缺口，從而掩蓋了本國的經濟擴張與有效需求不足的矛
盾。
在市場經濟制度的框架內，與“把牛奶倒入大海”相比，“透支消費”畢
竟不失為明智之舉。但是，“透支消費”並不能從根本上解決“生產過剩
”問題。這就如同為了緩解癌症患者的疼痛而不斷加大瑪啡的注射劑量一
樣，“透支消費”不過是靠透支“未來”來支撐“今天”，把當下的危機
延遲到未來爆發罷了。一旦對未來出現悲觀預期，以至於沒有未來可以透
支的時候，危機就不可避免。
在美國，“透支消費”是非常普遍的現象，從房子到汽車，從信用卡到電
話帳單，透支無處不在。而引發這次危機的次級抵押貸款（貸款機構向信
用程度較差和收入不高的借款人提供的貸款），不過是“透支消費”中的
個案罷了。換言之，只要“透支消費”不停止，那麼即便沒有“次貸”問
題，也必然出現經濟危機，這是不以人的意志為轉移的。
四、危機的根源並未超越馬克思的邏輯
現在我將上面的分析簡化如下：次貸危機的病灶在於違約率不斷上升；違
約的原因在於未來預期遭到了沉重打擊；未來預期的悲觀在於“透支消費
”的不可持續；透支的起因是為了緩解生產過剩；生產過剩源於有效需求
不足；有效需求不足的根源在於資本主義內生的制度性矛盾。這樣，一個
馬克思的邏輯清晰地呈現在我們面前：資本制度的內生矛盾——有效需求
不足——生產過剩——透支消費——違約率上升——經濟危機。
其實，以馬克思的邏輯看來，資本主義的古典危機與當代危機並無本質不
同：都是生產過剩危機。區別在於：在古典危機中，生產過剩直接表現為
有效需求不足，商品賣不出去，最終引發金融動蕩，股市崩潰；而在當代
危機中，生產過剩不再直接表現為有效需求不足，而是表現為有效需求旺
盛，甚至表現為有效需求“過度”（“透支消費”、“寅吃卯糧”）。
從古典危機演變為現代危機，只不過是把皮球從供給方踢給了需求方，把
資本主義的內在矛盾的爆發從當下推到了未來。1929年的大危機暴露出了
資本的生存鏈條存在著“有效需求不足”的嚴重缺陷，從而導致了凱恩斯
革命；當下的次貸危機則進一步告訴人們，用“透支消費”同樣不能根治
“有效需求不足”，在資本統治的制度框架內，任何舉措都不可能根除生
產過剩危機。
指出這一點，並不是要否定資本的歷史地位和現實作用，而是要說明：由
於危機根源於市場經濟本身固有的內在矛盾，因此，僅用“風險／監管”
的分析框架，已經很難對其做出本質上的把握。
宋鴻兵把次貸危機的本質概括為“資產膨脹型消費模式的不可持續”[11]
，而我卻更願意把次貸危機的本質概括為“透支消費”。早在七年前，我
就已經對當代資本主義危機的邏輯作過類似的分析，針對當時美國政府預
防危機的降息舉措，我指出：“不論這次降息的效果如何，馬克思關於資
本主義關基本矛盾的經典分析框架都沒有過時。
坦率地說，格林斯潘力圖阻止衰退的努力不過是在‘和歷史對著幹’，其
努力的最大效果也不過是延緩衰退的到來。”[12]其實，這個結論不過是
馬克思邏輯的具體展開罷了。
基於次貸危機的教訓，經濟學界的專家們幾乎異口同聲地呼籲：“加強監
管”、“不能實行沒有監管的金融自由化”，等等。在市場經濟的背景下
，這種呼籲當然具有很好的理論價值和現實意義。
但是在我看來，問題不能僅止於此：實行監管當然能夠緩解危機、延遲危
機的爆發，問題在於，即便實行了有效的監管，市場經濟是否就能從此真
正告別“危機”或“周期”呢？如果我們對危機的反思能夠做進一步的“
馬克思主義追問”的話，那麼可以預計，類似次貸危機的災難今後肯定還
會發生，而且，在虛擬經濟嚴重超越真實經濟的大環境下，這種危機將會
越來越頻繁。
在《資本論》中，馬克思的危機理論得到了完整的展開，其中有一段論述
十分耐人尋味：“一切真正的危機的最根本的原因，總不外乎群眾的貧困
和他們的有限消費，資本主義生產卻不顧這種情況而力圖發展生產力，好
像只有社會的絕對消費力才是生產力發展的界限。”[13]
以馬克思的視野來看，“低估風險”、“政策失誤”、“缺乏監管”之類
的說辭，其實都是危機的表面現象，拿這些表面現象說事，只不過是為了
掩蓋危機的真正原因。經濟學發展到了今天，各種數學模型已經武裝到了
牙齒，為什麼面對危機的根源卻如此曖昧呢？如果那些主流經濟學家是真
的糊塗，倒也罷了；可有些人就是揣著明白裝糊塗，難怪馬克思要把那種
辯護性的現象經濟學譏諷為“庸俗經濟學”。
五、結語：不是與時俱進而是與時俱退
1929年世界經濟大危機之後，凱恩斯的理論幾乎已經接近於馬克思的邏輯
了，雖然他由於“站在有教養的資產階級一邊”，最終未能跨出那致命的
一步（在“有效需求不足”的節點上，凱恩斯停了下來，並將有效需求不
足的根源最終歸於心理因素）。令人遺憾的是，與凱恩斯相比，當下的現
代經濟學不僅沒有多少長進，反而後退了一大步：凱恩斯至少還承認“有
效需求不足”，而現代經濟學卻連這一點都不敢正視，王顧左右，言不及
義，只是一味地用“低估風險”、“政策失誤”、“缺乏監管”之類的數
學模型來掩蓋危機的本質。西方發達國家的主流經濟學這樣做也就罷了，
可我國經濟學界有人也跟著起哄，這就很值得人們深思了。
很多年以前（大約是上個世紀90年代中期），“經濟周期消失論”在學界
一度十分流行。雖然時隔不久，東亞金融危機的爆發讓這個理論有些難堪
，但以“現代經濟學”自詡的主流經濟學家們認為，經濟周期未能消失的
根源不在於“經濟周期消失論”有誤，而在於東亞各國自己不爭氣——標
準的說法是“裙帶資本主義”、“壞的市場經濟”惹的禍；他們還振振有
詞地質問：人家發達市場經濟國家怎麼就沒有爆發危機呢？
記得1998年在我參加的一次海峽兩岸東亞金融危機研討會上，這種“質問
”幾乎成了研討會的前提預設。
但好景不長，歷史已經證明並且還將證明，發達的、“好的”市場經濟國
家依然不能倖免。後來發生了一系列的事情，比如Nasdaq指數暴跌、恩隆
事件，以及這次美國次貸危機等等，不僅讓這個理論很難堪，簡直就是讓
這個所謂的“經濟周期消失論”從此幾近消失。
次貸危機遲早會過去，資本的遊戲仍將繼續下去。但是，反覆發作的危機
最終會終結資本的遊戲規則。馬克思曾經對市場經濟的危機有過相當深刻
的剖析，即便是放在今天的語境中，其深刻性也依然是現代經濟學所不能
望其項背的。可是，自從以“新古典”為核心的現代經濟學壟斷話語權以
來，經濟學界幾乎忘卻了對危機根源作馬克思那樣的“終極追問”。
對於現代經濟學來說，這種“終極追問”既是其不願所為的，也是其無力
所為的，更是其不敢去為的。所以，盡管“經濟周期消失論”今天已經不
再那麼張揚了，但學界對危機根源的認識一直未能得到有效的澄清。
用馬克思主義經濟學的基本立場、觀點來分析危機，本來是我國經濟學的
題中之義，可是一段時期以來，馬克思主義經濟學越來越被學界淡化、恥
笑，甚至某著名馬克思主義經濟學家也忙著宣布：當代“資本主義無政府
狀態被計劃所代替。市場經濟的無政府狀態是自由放任階段的一種競爭態
勢。上世紀30年代經濟大蕭條以後，特別是二戰以後，國家干預和計劃管
理目標日益加強的條件下，無政府狀態已不是現代市場經濟的基本特徵”
，“經濟有周期波動是難免的，但又不會再釀成大蕭條。”[14]
遺憾的是，這種論點可以蔑視馬克思主義經濟學的存在，但在次貸危機面
前卻顯得是那麼地缺乏說服力。
隨著社會經濟的發展，現代資本主義自我調控能力的確有所增強，但把這
種增強說成是“資本主義無政府狀態被計劃所代替”，未免言過其實，因
為這種增強並沒有改變資本主義經濟運行總體上的無政府狀態。至於說“
經濟有周期波動是難免的，但又不會再釀成大蕭條”，就更是過於樂觀了
。
這就好比說“小地震是難免的”，但有誰敢打保票說小地震“不會釀成大
地震”呢？既然波動“難免”，那麼有誰能百分之百地打包票說“波動”
就一定不會演變成“蕭條”，甚至演變為“大蕭條”呢？
有人說：“實際上，次貸危機的真正實質是，美國金融市場濫用信用衍生
品的創新、預支市場和社會信用……。再通俗一點來說，這其實是資本信
用危機、或者可以稱之為資本主義制度的信用危機。”[15]能這樣認識問
題，已經很不錯了。
我看過很多有關文獻，行內的許多專家學者甚至連這點都不敢承認。但是
，即便這種認識比那些主流經濟學家們進了一大步，我們仍然有必要對次
貸危機作“馬克思的追問”：他們為什麼要“濫用社會信用”？他們不“
濫用”行嗎？如果不要他們“濫用社會信用”，難道要讓他們“顛覆”資
本主義的信用制度不成？對於資本主宰的世界而言，“濫用信用”或“透
支消費”是命中注定的宿命而已。
格林斯潘關於“危機遲早都會發生”的馬後炮說明，即便是“體制”中的
人也並非全然沒有這種“宿命”意識。問題在於，既然已經意識到“透支
消費”的結果仍然是死路一條，為什麼他們還要玩火自焚呢？這是一個很
值得人們追問的問題。
事實證明，現代經濟學是無法將這個追問進行到底的，它最多也就是搬出
“人性貪婪”之類的原罪來救駕。如果將馬克思的追問進行到底，結論必
然會顛覆資本主義制度的神聖性：“玩是死，不玩死得更快”——這就是
資本主義內生的悲劇所在。
經濟學在發展，馬克思主義經濟學也要不斷地發展和創新，才能立足於現
代經濟學之林；在與時俱進的過程中，以新古典為內核的現代經濟學有不
少東西值得馬克思主義經濟學吸收和借鑑，這是毫無疑問的。但是，放棄
馬克思主義的基本觀點和立場，盲目地、不加區別地跟在別人的後面東施
效顰，亦步亦趨，這就不是與時俱進，而是與時俱退了。內容提要：自1929年大危機爆發起，經濟學界就沒有停止過對危機根源的反思。可是主流的反思卻始終不得要領，總是在“監管缺位”、“政策失誤”、“低估風險”之類的老生常談上轉圈。
遺憾的是，對當下次貸危機根源的認識依然如故。表面上看，這兩次危機的原因大相徑庭：1929年大危機的導火線是有效需求不足；當下次貸危機的導火線卻不再是有效需求不足，而是有效需求“過度”。其實，資本世界的古典危機與當代危機並無本質不同：都是生產過剩危機。從古典危機演變為現代危機，只不過是把皮球從供給方踢給了需求方。由於危機根源於市場經濟本身固有的內在矛盾，僅用“風險／監管”的分析框架，已經很難對其做出本質上的把握，因此，必須對危機作“馬克思的追問”。
如果以2007年初為起點，美國次貸危機的爆發已經接近兩年了，迄今不僅尚無緩解跡象，而且進一步惡化的勢頭似乎已經沒有什麼懸念。當危機還處於萌芽階段時，除了少數不識時務的另類以外（比如宋鴻兵），學界的主流們好像並不在意，多半是漫不經心、輕描淡寫地說幾句“不要大驚小怪”之類的不著邊際的話；後來眼見危機的動靜越來越大，於是又紛紛三緘其口，知趣地閉上了嘴。尤其令人不解的是，不知道是因為“有苦難言”還是因為“無可奉告”，面對或許是“ 百年一遇”的次貸危機，中國經
濟學界的許多重量級人物始終保持著驚人的沉默，忽然間集體失語。盡管沉默往往是自信的表現，但無論如何，現有的危機理論正在經歷著危機本身的無情拷問。
在這些危機理論中，我最感興趣的，同時也是打算在本文中討論的，就是對次貸危機根源的解讀。
一、主流的解讀
有關次貸危機根源的解讀，大致可以分為兩類：一類是主流觀點（主要見諸於官方的報刊）；另一類是非主流觀點（主要局限在非官方的學術網站）。由於非主流觀點通常並不具有學術上的權威性，學界中的人也往往不屑一顧，所以本文的焦點將集中在主流觀點上。在主流觀點中，有三個重要人物值得我們關注：
第一個人物是芝加哥商業交易所名譽主席，有“金融期貨之父”之稱的梅拉梅德。此公對次貸危機根源的分析不僅“具象”、“直觀”，而且“通俗”、“普世”。在接受記者採訪時他指出，美國次貸危機的根源在於信息不透明和政府監管缺位。
梅拉梅德認為，次貸危機爆發的根本原因有二：首先是次級房貸債券在發行過程中信息不夠透明。當次級抵押貸款被打包成債券銷售給投資者時，債券投資者無法確切了解次級貸款申請人的真實支付能力。這種債務風險不斷積累，為危機的發生埋下隱患。
其次是政府監管缺位。政府把對次級房貸債券這種金融衍生品的評估和監督責任完全拋給私人債券評級機構，給這些私人機構留下了太多操作空間，然而這些機構採用的評級標準並不十分可靠。[1]
2008年春在北京舉行的“中、美金融高峰論壇”上，與會的中、美專家的分歧看似不小，其實仍然是梅拉梅德邏輯的展開。在爭論中，部分學者將矛頭指向了金融創新和金融衍生品，他們認為：正是包括房地產抵押貸款支持證券（MBS）和債務抵押支持證券（CDO）在內的結構性金融產品，導致了金融風險在全球的擴散和放大；在OTC市場上，信用衍生產品能夠不斷“繁衍”，並且很難被監管。因此，金融產品的創新是造成目前“災難”的主要原因。
而紐約銀行梅隆中國合資基金管理公司總裁胡斌卻認為：次貸危機爆發與金融創新無關，其根本原因是貸款機構放鬆了過去長期遵守的貸款發放、審核的基本標準，此外，信用評級機構也存在過失。[2]
第二個人物是聞名世界的美聯儲前老大——格林斯潘。很多學者認為，格
林斯潘時代的美聯儲應該對當前的次貸危機負責，理由在於：2003年中期
，美聯儲將基準利率降到1%，並維持長達一年之久，由此催生了房地產市
場的泡沫；而現在的困境只不過是那些泡沫的破裂罷了。比如，史丹佛大
學的約翰．泰勒（John Taylor）在一次召開的Jackson Hole會議上，就
譴責美聯儲在2002～2006年間採取了過分寬鬆的政策。[3]
這種譴責當然是格林斯潘所完全不能接受的。在格林斯潘看來，就像太陽
黑子的活動是無法抗拒的一樣，當前的次貸危機也是一個無法抗拒事件的
結果。格林斯潘在《華爾街日報》撰文指出：在過去五年的市場樂觀情緒
下，這場危機遲早都會發生。即使不被次級債定價不當的問題引爆，也會
因為其他市場領域的問題而被點燃。他認為，次貸危機的真正根源在於全
球經濟擴張，正是一段時期以來全球經濟前所未有的高速增長導致投資者
低估了風險。[4]
一邊是對格林斯潘的非議，另一邊是格林斯潘的自我辯護。有人從中看到
了“政治經濟周期理論”的幽靈。按照“政治經濟周期理論”，當局者在
政策制定過程中的“私念”很可能成為經濟周期的重要誘因。具體來說，
在任者為了贏得連任或退休時的聲譽，傾向於在當權時採取擴張性的政策
，此時有效需求受到刺激，產出就業得以擴張，但由此導致的泡沫通常要
經過一段時間才能顯現，而當通貨膨脹真正來臨或泡沫真正破滅時，執政
者已經成功連任或已退休了。[3]如此看來，格林斯潘的“私念”或許也
難逃“政治經濟周期理論”的宿命。
第三個人物是美國前財長約翰．史諾大官人。汶川大地震前夕，遠道而來
的約翰．史諾在北京參加“2008年中國首席財務長論壇”時說：“在銀行
的借貸方面，美國的銀行犯了很多的錯誤，創造了太多所謂的金融衍生工
具。”他認為，正是這些金融衍生工具，使“次貸危機”從美國的銀行流
入到了資本市場，流入世界其他的資本市場。所以，“‘次貸危機’的根
源，正是美國的銀行”。[5]
無獨有偶，汶川大地震之後不久，美國投資大亨巴菲特也向媒體表示，次
貸危機的爆發應歸因於那些冒著風險進行抵押借貸的各個銀行。在他看來
，“銀行承擔了太大的風險，這是他們自己造成的錯誤，沒有必要怪罪他
人”。[6] 應當說，這種分析完全符合主流經濟學的個人主義方法論，用
中國現代國際關係研究院經濟安全中心主任江湧的話說：“我們看到好像
這麼多大的機構倒閉了，很多人為此扼腕嘆息，其實一點兒不可惜，這些
機構不知道從全世界敲詐了多少錢。從另外一個角度來說，死有餘辜。”
[7]
當然，不論怎樣捉拿元凶，經濟學家給出的說法都多少要與市場經濟沾點
邊，不能太離譜。當年英國的大牌經濟學家傑文斯以太陽黑子的活動來解
釋商業循環的周期，今天恐怕已經沒有人會再拿這個理論來忽悠民眾了。
二、反思的底線
概括以上解讀，次貸危機的根源無非在於“監管缺位”、“政策失誤”、
“低估風險”，也就是說，相對於資本世界的制度框架而言，次貸危機的
根源不是內生的，而是外生的。值得注意的是，這種在經濟學上具有“主
流”色彩的危機理論，在政治上也具有“全球化”的普世價值。
2008年09月23日聯合國代表大會開幕以來，美國次貸危機成了眾矢之的，
而矛頭所指正是“監管不力”。比如，巴拉圭總統費爾南多．盧戈認為：
美國陷入次貸危機是“不道德投機，罪有應得”；聯合國秘書長潘基文呼
籲：反省商業道德，加強金融監管；法國總統尼古拉．薩科齊強調：“信
貸機構在必要時將遭到懲罰和控制，透明將取代含糊不清”；德國總理安
格拉．默克爾則埋怨：自己早就建議加強金融監管，但美國對此毫無興趣
。[8]
可見，在這個問題上，全球的政治精英們與主流經濟學家們有著高度的默
契。問題在於，如果危機根源是外生的，那麼，“危機過後各國央行採取
的補救措施也都尤為及時且愈加嚴厲，但為什麼就是始終不能避免重蹈覆
轍、走出金融動蕩的怪圈呢？”[9]——這才是主流經濟學應當好好反思
的事情。
自1929年大危機爆發起，經濟學界就沒有停止過反思。遺憾的是，主流的
反思卻始終不得要領，總是在“監管缺位”、“政策失誤”、“低估風險
”之類的老生常談上轉圈，頂多也就是把這些人為的過失上升到“原罪”
的高度而已。
比如，在追究危機根源時，摩根士丹利首席經濟學家羅奇憤然指出：“現
在回顧來看，這其實是泡沫世界的‘原罪’——美聯儲縱容了上世紀90年
代末所創造的股票泡沫，以及所衍生出的資產依賴型的美國經濟”。[10]
格林斯潘的自我辯護雖然有為自己撇清的嫌疑，但他的反思顯然要比他的
那些同行清醒的多：“危機遲早都會發生”。當然，他的反思仍然超越不
了主流經濟學的眼界：危機的根源最終被框定在“投資者低估了風險”的
雷池裡。
如果再進一步追問：為什麼投資者會低估風險呢？現代經濟學的標準答案
除了歸咎於人性貪婪的基因之外，恐怕就只能對這個追問聳聳肩膀了。看
來，這種將危機根源追溯到人性貪婪的“本體論”，大概也算是主流經濟
學的最高境界了。
危機的元凶一旦捉拿歸案，主流經濟學就急忙宣布立即結案，停止反思，
不得冤枉“無辜”。誰是“無辜”呢？說白了，這個“無辜”就是自由市
場經濟制度。在主流經濟學看來，你可以追究“監管缺位”、“政策失誤
”、“低估風險”背後的人為因素，甚至可以一直追究到人性的貪婪的“
原罪”，但決不允許你對自由市場經濟制度說三道四、有絲毫懷疑。這是
“反思”的底線所在，超越了這個底線，你就會被取消話與資格。正因為
如此，除了少數非主流的學術網站之外，在官方的報刊上，我們很難看到
超越這個底線的話語。
三、“擴大需求”為何成了危機的淵藪
把危機的根源最終鎖定在人性的貪婪上，似乎已經是主流經濟學的“終極
關懷”了。但問題在於，比照主流經濟學的“經濟人假設”（逐利是人類
的天性），我們發現這個“終極關懷”經不起如下追問：同樣都是逐利的
經濟人，為何次貸危機只能發生在資本主宰的世界，而與資本不占統治地
位的時代無緣呢？
與主流經濟學的反思不同，馬克思的危機理論從來就不承諾無條件地認可
自由市場經濟制度；而且，對於人的基因是否有貪婪“原罪”的血統論，
馬克思也並不感冒。馬克思的危機理論最核心的內容是關於危機根源的邏
輯，這個邏輯包括以下要點：（1）經濟危機的本質是生產過剩；（2）生
產過剩的原因在於“有效需求不足”；（3）“有效需求不足”的原因在
於群眾的購買力不足；（4）群眾購買力不足的原因在於資本和勞動收入
分配的兩極分化；（5）兩極分化的原因在於生產資料的資本家占有制度
。那麼，馬克思關於危機根源的邏輯經受得住現實的拷問嗎？
不少人認為，對於1929年的世界經濟危機以及之前的古典經濟危機，馬克
思的理論或許還有較強的解釋力，可是對二戰以後的世界經濟就幾乎不再
有什麼說服力了，因為“此資本主義”已非“彼資本主義”，當代資本主
義發展到了今天，已經具備了克服危機的免疫力。所以，起源於美國的次
貸危機雖然引起了人們對1929年世界經濟大危機的回憶，但許多經濟學家
卻更多地看到了二者之間的區別。
表面上看，這兩次危機的原因大相徑庭：1929年的大危機，其導火線是有
效需求不足，商品賣不出去，最終引發金融動蕩，股市崩潰。當下的次貸
危機，其導火線卻不再是有效需求不足，而是有效需求過於旺盛，以至於
有效需求“過度”（“透支消費”、“寅吃卯糧”已經成了美國當代文化
先進性的標誌）！正是這種“需求過度”造成了違約率不斷上升，最終導
致信用崩潰。
自從1825年英國爆發經濟危機以來，資本主義周期性的危機就與“生產過
剩”結下了不解之緣，所以，經濟危機這個範疇總是與“生產過剩”這個
關鍵詞形影不離的。可是當下的經濟危機卻出現了新的異化：危機似乎不
再是“生產過剩”惹的禍，而是與“需求過度”發生了連結。如果說，“
生產過剩”曾經是經濟危機的生存土壤，那麼顯而易見，“擴大需求”就
是化解危機的題中之義；可是問題在於：化解危機的“擴大需求”何以又
演變成了經濟危機的淵藪？
進而言之，為什麼會出現需求“過度”或“透支消費”？只有搞清楚了這
些問題，我們才能真正把握危機的根源。
對於當代市場經濟而言，在供給與需求的博弈中，具有主導意義的角色越
來越不是供給，而是需求。一個社會的總需求由投資和消費兩部分構成。
盡管在經濟發展的不同階段或不同時期，投資和消費在推動經濟增長中的
作用不盡相同，但一般說來，消費在推動經濟增長的過程中更具有決定意
義。在美國，由於消費者的支出部分大約占總體經濟活動的2／3，因此，
消費需求是推動美國經濟增長最值得關注的因素。
按照經濟學的常識，消費是收入的函數，消費的增長必須以收入水平的提
高為基礎。然而，從收入分配的格局來看，美國居民個人消費的增長顯然
缺乏相應的收入水平支持。資料顯示，隨著新自由主義的興起、國家干預
的式微、“非標準就業”的擴展（即在總體就業中，“部分時間就業”和
“偶然就業”占越來越大的比例）、工作時間的相對延長，以及國家對社
會福利支出的削弱等，強資本、弱勞工的力量格局愈益在美國顯現，收入
分配的天平越來越向資本一端傾斜。
各種數據表明，美國的個人消費增長缺乏應有的收入基礎，因而消費的進
一步擴張以及對經濟的推對作用是不可持續的。面對不斷擴張的生產能力
，避免出現生產過剩危機的唯一辦法，就是必須提高個人消費需求。怎麼
才能提高個人消費需求呢？
從歷史上看，西方發達國家相繼採用過以下辦法：
（1）削減產量（比如把牛奶倒進大海），這種辦法既殘酷，又與資本的
逐利本性相悖。故在當今時代，簡單地削減產量已被視為一種愚行。
（2）擴大政府公共支出，這是在私人缺乏消費意願和實力的背景下（窮
人買不起，富人不願買），由政府充當“消費者”和“投資者”。由於19
70年以來的“滯脹”併發，西方政府對這種辦法的效果已頗持懷疑態度。
（3）調整分配格局（比如通過稅收政策來促進購買力），由於這種辦法
本質上是“打富濟貧”，有違自由資本主義信條，所以不到萬不得已，這
種“讓步政策”決不會提上議事日程。
（4）透支消費（比如分期付款、貸款消費、信用卡購物、次級房貸等等
），這種辦法雖然有損於資本的即期利益，但消費者也提前支付了遠期利
益（即“寅吃卯糧”），故既能為唯利是圖的資本家接受，也能為囊中羞
澀的普通勞動者認可，目前已成為西方極為流行的一種生活方式。
由於抓住了“擴大需求”這個要害，所以從實踐來看，“透支消費”取得
了明顯的效果。自上個世紀90年代以來，隨著“透支消費”的擴展，美國
經濟進入了一個“穩定增長時期”，以至於不少經濟學家斷言：市場經濟
的周期波動已不復存在，“經濟周期已經消失”。
在“透支消費”的支撐下，20世紀90年代中期以來，美國居民的個人消費
增速不僅沒有收縮，反而呈現出加速增長的態勢。這種態勢不僅與大多數
居民收入的實際增長水平相矛盾（雖然少數高收入者的收入在顯著提高，
但其邊際消費傾向是趨於遞減的），而且在美國經濟史中也實屬罕見。
值得注意的是，伴隨著個人消費的增長，居民的個人儲蓄也在不斷下降。
到2005年，美國的個人儲蓄甚至已經下降為負數，美國全國進入不儲蓄狀
態。據統計，“這20年來美國的儲蓄率一直在下降，從1984年的10.08%到
1995年的4.6%、2004年為1.8%、2005年為-0.4％、2006年為-1％、2007年
為-1.7％，真金白銀越來越少，債務越來越大，形成一個巨大的債務泡沫
。”[11]
由此可見，美國的普通百姓不但用盡了自己的收入，而且還要透支“未來
的”或“虛擬的”收入以支撐今天的消費（美國的家庭債務在20世紀80年
代舉債高峰期占年平均可支配收入的80％；到了2000年，這個比重就上升
到98％）。結果，強勁的消費衝破了相對萎縮的收入，由此形成了一個非
理性的“透支消費”悖論。
問題的嚴重性在於，不僅美國居民在“透支消費”，而且美國政府也在推
行“透支經濟”。眾所周知，美國是目前世界上最大的債務國。80年代以
來，隨著對外投資速度的持續下降，美國轉而倚重來自國外的投資以支撐
本土經濟的增長。
1985年美國從淨債權國變為債務國，結束了自1914年以來作為淨債權國長
達70年的歷史。在全球經濟都在為“過剩”而發愁的今天（只需一家大的
汽車公司開足馬力生產，就能滿足夠世界用一年的汽車需求量），美國之
所以能夠獨善其身，正是在於其“透支消費”與“透支經濟”暫時填補了
收入與消費之間的缺口，從而掩蓋了本國的經濟擴張與有效需求不足的矛
盾。
在市場經濟制度的框架內，與“把牛奶倒入大海”相比，“透支消費”畢
竟不失為明智之舉。但是，“透支消費”並不能從根本上解決“生產過剩
”問題。這就如同為了緩解癌症患者的疼痛而不斷加大瑪啡的注射劑量一
樣，“透支消費”不過是靠透支“未來”來支撐“今天”，把當下的危機
延遲到未來爆發罷了。一旦對未來出現悲觀預期，以至於沒有未來可以透
支的時候，危機就不可避免。
在美國，“透支消費”是非常普遍的現象，從房子到汽車，從信用卡到電
話帳單，透支無處不在。而引發這次危機的次級抵押貸款（貸款機構向信
用程度較差和收入不高的借款人提供的貸款），不過是“透支消費”中的
個案罷了。換言之，只要“透支消費”不停止，那麼即便沒有“次貸”問
題，也必然出現經濟危機，這是不以人的意志為轉移的。
四、危機的根源並未超越馬克思的邏輯
現在我將上面的分析簡化如下：次貸危機的病灶在於違約率不斷上升；違
約的原因在於未來預期遭到了沉重打擊；未來預期的悲觀在於“透支消費
”的不可持續；透支的起因是為了緩解生產過剩；生產過剩源於有效需求
不足；有效需求不足的根源在於資本主義內生的制度性矛盾。這樣，一個
馬克思的邏輯清晰地呈現在我們面前：資本制度的內生矛盾——有效需求
不足——生產過剩——透支消費——違約率上升——經濟危機。
其實，以馬克思的邏輯看來，資本主義的古典危機與當代危機並無本質不
同：都是生產過剩危機。區別在於：在古典危機中，生產過剩直接表現為
有效需求不足，商品賣不出去，最終引發金融動蕩，股市崩潰；而在當代
危機中，生產過剩不再直接表現為有效需求不足，而是表現為有效需求旺
盛，甚至表現為有效需求“過度”（“透支消費”、“寅吃卯糧”）。
從古典危機演變為現代危機，只不過是把皮球從供給方踢給了需求方，把
資本主義的內在矛盾的爆發從當下推到了未來。1929年的大危機暴露出了
資本的生存鏈條存在著“有效需求不足”的嚴重缺陷，從而導致了凱恩斯
革命；當下的次貸危機則進一步告訴人們，用“透支消費”同樣不能根治
“有效需求不足”，在資本統治的制度框架內，任何舉措都不可能根除生
產過剩危機。
指出這一點，並不是要否定資本的歷史地位和現實作用，而是要說明：由
於危機根源於市場經濟本身固有的內在矛盾，因此，僅用“風險／監管”
的分析框架，已經很難對其做出本質上的把握。
宋鴻兵把次貸危機的本質概括為“資產膨脹型消費模式的不可持續”[11]
，而我卻更願意把次貸危機的本質概括為“透支消費”。早在七年前，我
就已經對當代資本主義危機的邏輯作過類似的分析，針對當時美國政府預
防危機的降息舉措，我指出：“不論這次降息的效果如何，馬克思關於資
本主義關基本矛盾的經典分析框架都沒有過時。
坦率地說，格林斯潘力圖阻止衰退的努力不過是在‘和歷史對著幹’，其
努力的最大效果也不過是延緩衰退的到來。”[12]其實，這個結論不過是
馬克思邏輯的具體展開罷了。
基於次貸危機的教訓，經濟學界的專家們幾乎異口同聲地呼籲：“加強監
管”、“不能實行沒有監管的金融自由化”，等等。在市場經濟的背景下
，這種呼籲當然具有很好的理論價值和現實意義。
但是在我看來，問題不能僅止於此：實行監管當然能夠緩解危機、延遲危
機的爆發，問題在於，即便實行了有效的監管，市場經濟是否就能從此真
正告別“危機”或“周期”呢？如果我們對危機的反思能夠做進一步的“
馬克思主義追問”的話，那麼可以預計，類似次貸危機的災難今後肯定還
會發生，而且，在虛擬經濟嚴重超越真實經濟的大環境下，這種危機將會
越來越頻繁。
在《資本論》中，馬克思的危機理論得到了完整的展開，其中有一段論述
十分耐人尋味：“一切真正的危機的最根本的原因，總不外乎群眾的貧困
和他們的有限消費，資本主義生產卻不顧這種情況而力圖發展生產力，好
像只有社會的絕對消費力才是生產力發展的界限。”[13]
以馬克思的視野來看，“低估風險”、“政策失誤”、“缺乏監管”之類
的說辭，其實都是危機的表面現象，拿這些表面現象說事，只不過是為了
掩蓋危機的真正原因。經濟學發展到了今天，各種數學模型已經武裝到了
牙齒，為什麼面對危機的根源卻如此曖昧呢？如果那些主流經濟學家是真
的糊塗，倒也罷了；可有些人就是揣著明白裝糊塗，難怪馬克思要把那種
辯護性的現象經濟學譏諷為“庸俗經濟學”。
五、結語：不是與時俱進而是與時俱退
1929年世界經濟大危機之後，凱恩斯的理論幾乎已經接近於馬克思的邏輯
了，雖然他由於“站在有教養的資產階級一邊”，最終未能跨出那致命的
一步（在“有效需求不足”的節點上，凱恩斯停了下來，並將有效需求不
足的根源最終歸於心理因素）。令人遺憾的是，與凱恩斯相比，當下的現
代經濟學不僅沒有多少長進，反而後退了一大步：凱恩斯至少還承認“有
效需求不足”，而現代經濟學卻連這一點都不敢正視，王顧左右，言不及
義，只是一味地用“低估風險”、“政策失誤”、“缺乏監管”之類的數
學模型來掩蓋危機的本質。西方發達國家的主流經濟學這樣做也就罷了，
可我國經濟學界有人也跟著起哄，這就很值得人們深思了。
很多年以前（大約是上個世紀90年代中期），“經濟周期消失論”在學界
一度十分流行。雖然時隔不久，東亞金融危機的爆發讓這個理論有些難堪
，但以“現代經濟學”自詡的主流經濟學家們認為，經濟周期未能消失的
根源不在於“經濟周期消失論”有誤，而在於東亞各國自己不爭氣——標
準的說法是“裙帶資本主義”、“壞的市場經濟”惹的禍；他們還振振有
詞地質問：人家發達市場經濟國家怎麼就沒有爆發危機呢？
記得1998年在我參加的一次海峽兩岸東亞金融危機研討會上，這種“質問
”幾乎成了研討會的前提預設。
但好景不長，歷史已經證明並且還將證明，發達的、“好的”市場經濟國
家依然不能倖免。後來發生了一系列的事情，比如Nasdaq指數暴跌、恩隆
事件，以及這次美國次貸危機等等，不僅讓這個理論很難堪，簡直就是讓
這個所謂的“經濟周期消失論”從此幾近消失。
次貸危機遲早會過去，資本的遊戲仍將繼續下去。但是，反覆發作的危機
最終會終結資本的遊戲規則。馬克思曾經對市場經濟的危機有過相當深刻
的剖析，即便是放在今天的語境中，其深刻性也依然是現代經濟學所不能
望其項背的。可是，自從以“新古典”為核心的現代經濟學壟斷話語權以
來，經濟學界幾乎忘卻了對危機根源作馬克思那樣的“終極追問”。
對於現代經濟學來說，這種“終極追問”既是其不願所為的，也是其無力
所為的，更是其不敢去為的。所以，盡管“經濟周期消失論”今天已經不
再那麼張揚了，但學界對危機根源的認識一直未能得到有效的澄清。
用馬克思主義經濟學的基本立場、觀點來分析危機，本來是我國經濟學的
題中之義，可是一段時期以來，馬克思主義經濟學越來越被學界淡化、恥
笑，甚至某著名馬克思主義經濟學家也忙著宣布：當代“資本主義無政府
狀態被計劃所代替。市場經濟的無政府狀態是自由放任階段的一種競爭態
勢。上世紀30年代經濟大蕭條以後，特別是二戰以後，國家干預和計劃管
理目標日益加強的條件下，無政府狀態已不是現代市場經濟的基本特徵”
，“經濟有周期波動是難免的，但又不會再釀成大蕭條。”[14]
遺憾的是，這種論點可以蔑視馬克思主義經濟學的存在，但在次貸危機面
前卻顯得是那麼地缺乏說服力。
隨著社會經濟的發展，現代資本主義自我調控能力的確有所增強，但把這
種增強說成是“資本主義無政府狀態被計劃所代替”，未免言過其實，因
為這種增強並沒有改變資本主義經濟運行總體上的無政府狀態。至於說“
經濟有周期波動是難免的，但又不會再釀成大蕭條”，就更是過於樂觀了
。
這就好比說“小地震是難免的”，但有誰敢打保票說小地震“不會釀成大
地震”呢？既然波動“難免”，那麼有誰能百分之百地打包票說“波動”
就一定不會演變成“蕭條”，甚至演變為“大蕭條”呢？
有人說：“實際上，次貸危機的真正實質是，美國金融市場濫用信用衍生
品的創新、預支市場和社會信用……。再通俗一點來說，這其實是資本信
用危機、或者可以稱之為資本主義制度的信用危機。”[15]能這樣認識問
題，已經很不錯了。
我看過很多有關文獻，行內的許多專家學者甚至連這點都不敢承認。但是
，即便這種認識比那些主流經濟學家們進了一大步，我們仍然有必要對次
貸危機作“馬克思的追問”：他們為什麼要“濫用社會信用”？他們不“
濫用”行嗎？如果不要他們“濫用社會信用”，難道要讓他們“顛覆”資
本主義的信用制度不成？對於資本主宰的世界而言，“濫用信用”或“透
支消費”是命中注定的宿命而已。
格林斯潘關於“危機遲早都會發生”的馬後炮說明，即便是“體制”中的
人也並非全然沒有這種“宿命”意識。問題在於，既然已經意識到“透支
消費”的結果仍然是死路一條，為什麼他們還要玩火自焚呢？這是一個很
值得人們追問的問題。
事實證明，現代經濟學是無法將這個追問進行到底的，它最多也就是搬出
“人性貪婪”之類的原罪來救駕。如果將馬克思的追問進行到底，結論必
然會顛覆資本主義制度的神聖性：“玩是死，不玩死得更快”——這就是
資本主義內生的悲劇所在。
經濟學在發展，馬克思主義經濟學也要不斷地發展和創新，才能立足於現
代經濟學之林；在與時俱進的過程中，以新古典為內核的現代經濟學有不
少東西值得馬克思主義經濟學吸收和借鑑，這是毫無疑問的。但是，放棄
馬克思主義的基本觀點和立場，盲目地、不加區別地跟在別人的後面東施
效顰，亦步亦趨，這就不是與時俱進，而是與時俱退了。
2010年5月29日 星期六
[大師語錄]索羅斯投資啟示35條
來看看大鱷給我們的啟示
啟示一：亂局即大局
索羅斯說過：金融市場天生就不穩定，國際金融市場更是如此，國際資金流動皆是有榮有
枯，有多頭也有空頭。市場哪里亂哪里就可以賺到錢。辨識混亂，你就可能致富；越亂的
局面，越是膽大心細的投資者有所表現的時候。
一項情形變的越遭，就會向上彈的越高。跌的越深，市場越亂就越可能出現大行情。很多
情況常常是：市場亂，投資人跟著一起亂。所以我們常常可見到恐慌性賣壓，投資人奮勇
追高等新聞標題。亂局對冷靜的客觀投資人來說，正式天賜良機，因為這可能是大撿便宜
貨的機會，也是財富重新分配的時候。
啟示二：見壞快閃
認賠出場求生存是索羅斯投資策略中最重要的原則，那么眼明手快，見壞就閃就是求生存
最重要的方式。
1974年，索羅斯在日本股票市場建立極高的持股比例，一日下午，東京某位營業員打電話
告訴他一個秘密，內容是告訴他日本人對陷入水門案件醜聞的尼克森總統反應欠佳，當時
正在打網球的索羅斯毫無猶豫地立即決定賣出日本所有股票，由此可見眼明手快是許多基
金操盤人的必備功夫。
大部份投資人充斥一種捨不得的情緒，上漲捨不得賣，下跌也捨不得賣，看了難過，殺了
手軟，出脫往往是波段最低點。
啟示三：昨天的歷史，明日的走勢
索羅斯成功的預測1987年的崩盤，秘訣為何？鑒往知來。
經濟危機的爆發，往往是累積長期不穩定的情況所醞釀而發生。歷史的經驗往往可以預測
未來，因為歷史是會重演的，所以以史為鏡不失為預測的重要方式。
1929年及1987年崩盤類似之處：
短期貨幣市場利率走揚，造成股市資金動能不足，大量美元流入他國中央銀行，美國聯邦
理事會沒有注入等量貨幣造成資金流動性不足。1987年下跌幅度36%與1929年相似，每日
價格的波動與1929年相似。胡佛總統對股災之初發表談話，裏根總統在股災發生之初發表
談話，內容與胡佛相似。
啟示四：別人話中話，我見財上財——解讀能力
一些平淡無奇的話，在索羅斯聽起來，可能就是重要的買進或賣出的訊號。這樣的啟示說
明瞭索羅斯一項重要的能力，就是解讀。
各國重要領袖、甚至政府領袖、商界人士的重要談話，都隱含了相當重要的意涵在其中，
而差別在於聽者能聽懂幾分、又能執行幾分。
1992年德國央行史萊辛革的一習演說提到：如果投資人認為歐元是一籃子固定的貨幣的話
，那就錯得離譜了。當年總統為了經濟問題，一再提高馬克的利率，使得馬克變成強勢貨
幣，而為了維持匯率的穩定，使得德國及義大利不得不跟進，但是英國及義大利的經濟情
況不理想，因此苦撐匯率之下，對德國抱怨連連。索羅斯聽了史萊辛閣這番話以後，認為
其中別有文章，他話中的涵義可能影射虛弱的義大利里拉。事後索羅斯與史萊辛閣談話，
問其是不是喜歡以歐元作為一種貨幣。史氏回答，他喜歡歐元的構想，但是歐元這個名稱
則並不喜歡，如果用馬克的話，他會比較容易接
受。讀出弦外之音的索羅斯便立刻放空義大利里拉，大賺三億，並借了一大筆英鎊，改換
成馬克，又大賺十億美金。
啟示五：小心，明牌就在你身邊
明牌就出現在報紙、新聞、電視、廣播、甚至口耳相傳的小道消息上。
1972年，有一天晚上索羅斯聽到了國民城市銀行招待證券分析師吃晚飯的消息，這是一件
從未發生過的事，雖然索羅斯不在受邀行列之列，但他卻敏銳的認為其中必有不尋常的事
情要發生，他立即主張買進經營體質較佳的銀行股，他的聯想是銀行業可能要公佈利多消
息。果然索羅斯買進的股票獲利五成。
啟示六：仙人打股有時錯，錯誤為投資之必然
1987年索羅斯仔細檢視全球經濟大勢後，他的結論是：崩潰會從日本開始。當時日本債券
市場崩盤，索羅斯研判債券市場的崩盤效應會擴大到股票市場，因為股票市場股價高估的
現象遠高於債券市場的不合理性，所以他認為日本股市會領先下挫，但沒想到投機性的資
金反而湧進了日本的股票市場，日本股市又創了新高。
啟示七：勇於認錯的自省精神
索羅斯相信使他與眾不同的最大能力，就是能很快地察覺過錯。能做到很快察覺過錯，勢
必擁有較為敏銳的心智及高人一等的勇氣。
在索羅斯的理論裏，由於他認為人類對事情的認知是不完整的、有缺陷的，所以人類思想
天生就容易出錯。索羅斯能夠了解事實與認知的差距。
啟示八：最大天賦——化繁為簡
耐煩——好比金融市場若真的要分析起來，鐵定沒完沒了，經濟大勢、政治影響、個股基
本面、歷史走勢圖、產業前景等等分析後，最後很單純，只是買或不買、賣或不賣的最終
判斷而已。索羅斯每天閱讀十數份各類專業刊物的原因就在此。
索羅斯可以帶領即將達到四十個國家據點的慈善組織，也可以跨足不動產、農牧業、網路
公司、壽險公司、金融商品、超級市場等各種不同領域，他全部是親自了解，並不只是聽
任幕僚人員的建議。而且他每天要花三分之一的時間思考，他並非超人，他只是將化繁為
簡真正融入到他的投資生涯和日常生活中。
啟示九：在前進中整頓
索羅斯要進入美國市場前，他對美國市場並不了解，可是他採用直接進場的方式學習，然
後在過程中，時時檢討缺失。先拿一部分金額投入測試一下市場，感覺對了，又印證他的
理論，再開始調集重兵，予市場致命一擊。
在前進中整頓，不是走一步算一步，而是從行動中積極調整投資策略。
啟示十：管理風格
開放式溝通：索羅斯身邊的人不是唯唯諾諾的人，而是在不同意見時，勇敢的反駁索羅斯。
不在其位不謀其政：例如有位能力不錯的交易員，在不知情下進行了風險很大的貨幣交易
，這筆交易賺了大錢，但索羅斯請他走路，因為若有閃失，是由他自己負起全責，而非手
下。
充分授權：例如他多次在跟屬下會議中，告訴他們如果看好一項投資標地，為什么下這么
少的賭注呢?其實那名部屬所投資的金額已經是天文數位，但是索羅斯卻是鼓勵部屬加碼
，告訴他你的許可權可以這么高，放手去做吧。
恩威並重：他常常問部屬問題，讓部屬難以招架，為了就是要知道負責的人到底了不了解
狀況，如同臺灣王永慶的主管會報，不過他也賞罰分明，讓屬下又愛又恨。
啟示十一：你有沒有自己的舞臺
人必須有舞臺才有發言的餘地，才會受到重視，也可以在政治上謀求更大的商機。
例如上個世紀八十年代末期，索羅斯曾企圖說服當時美國總統和英國首相支援一項歐洲的
復興計畫，但是這項建議非但沒有被重視，還遭受人所嘲笑，他了解必須成為公眾人物才
能受到重視。於是推動了放空英鎊一役，讓英格蘭銀行破產，從此聲名大噪，為自己創造
了一個舞臺。之後還應韓國總統之邀到韓國進行訪問，以非正式顧問之名評估韓國進行鉅
額投資的可行性。
啟示十二：要有垃圾裏找黃金的慧眼
索羅斯對冷門的東西特別感興趣，例如在套匯還是一項冷門又無聊的工作時，他把套匯研
究得很透徹，一躍成為套匯理論兼操作的大師。
1960年，他發現一家德國保險公司——聯合，若以他的資產價值相較，股價實在太低了，
他便開始推薦聯合的股票，結果此股票漲了三倍。
啟示十三：與其聽你的擺布，不如照我的規矩
索羅斯說過：“我特別注意遊戲規則的改變，不只是在遊戲規則裏打轉，而是了解新的遊
戲規則何時出現，並且要在眾人察覺之前”。他還試圖改變遊戲規則，在金融市場、政治
市場皆然。
例如他不以政治捐獻或以資助候選人的傳統做法，來作為增加政治影響力的主要方式，而
是直接用他的財富支援和與其倡議的議程有關的辯論，希望受教育的大眾能認同他的看法
，或者捐款給內容涵蓋廣泛的民間組織及計劃，這類的組織有助於改變全國的政治文化。
啟示十四：市場，我永遠不相信你
索羅斯說過：市場走勢不一定反應市場的本質，而是反應投資人對市場的預期。但是投資
人往往是不理性的，因此更加深金融市場的不穩定性。
如果偌大的營業廳裏，只有兩三隻小貓在看盤，這就告訴你該進場了，如果營業廳裏擠得
水泄不通，連上市上櫃都分不清，股票名字都叫不出來的隔壁大媽都告訴你該買股票了，
這就是該退場的時候了。
啟示十五：神秘第六感
索羅斯很相信他自己的動物本能。每當事情生變，他就會覺得痛，當他直接管理的基金時
，就時常會背痛，只要一開始痛，他就知道投資組合有問題，更妙的是如果痛的地方接近
腰部就是買超出了毛病，若是左肩痛就是貨幣方面有麻煩。
重點是：話雖如此，仍然不可忽視專業能力的培養，只是在下注前，不免有猶豫的心理，
偶爾找個直覺來說服自己只是幫助投資的果斷而已。直覺是幫助決定用的，幫助加碼時堅
定自己的信心。絕不可倒果為因。
啟示十六：存活下來，一切好談
索羅斯在《金融煉金術》的導論中說：如果我必須就我的實務技巧做個總評，我會選擇一
個字：存活。
例如：1987年，當股市崩盤，他判斷會從日本開始，然後才是美國股市，但是他原本放空
的日本市場反走高，使他受到重創，他並沒有執迷自己的判斷，立刻認賠出場，他的原則
是：先求生存，再求致富。所以雖然這次的投資失敗，但全年的基金表現仍有14%的盈餘
，也為他留下日後大戰的籌碼，也才有日後“讓英格蘭銀行破產者”的封號。
啟示十七：分散風險就是致力於投資組合
不要把所有的雞蛋放在投一個籃子裏。
量子基金會把凈值的資本投資於股票市場，而將融資的部分投資於像股票指數期貨、債券
、外匯等金融商品上。原因是股票的流動性相對於金融商品而言較小，因此將部份的凈值
資本投資於股票上，萬一發生追繳保證金時，就較能避免災難式的崩盤。
啟示十八：最高境界，無招勝有招
索羅斯說，他的特長就是沒有特定的投資作風，或者更精確點，他常常改變自己的作風以
遷就環境。
量子基金成立以來，有時做多，有時放空，有時玩股票，有時買債券，期貨沒少過，衍生
性金融商品，他還是使用的鼻祖之一，全球各地的主要金融市場大概找不到他缺席的紀錄。
1970年代初期，索羅斯開始投資在相當不成熟的日本、加拿大、荷蘭，之後又投資石油公
司、銀行、國防公司、農業公司的股票而獲得豐厚的報酬。1973、1974年股市重挫時，索
羅斯以放空方式賺錢。
啟示十九：融資，小心融資
索羅斯重大勝利中從事的大部分是融資，但是索羅斯並非瘋狂地一味運用融資操作，他本
人非常了解融資的風險。
索羅斯對融資的觀念有幾個基本的重點：
1. 基金的凈值必須用來支援所使用的融資：
不得超過借貸的融資部分不得超過基金凈值，以防舉債大於資產的負面狀況產生。
2. 對於純粹的商品類基金，使用的融資倍數十分節制：
太危險的不碰，在索羅斯的認知裏，商品類基金的風險較其他大，因此索羅斯在沒有太大
的把握下，不敢輕易以高杠桿方式操作。
3. 投資組合本身就具有融資效果
索羅斯認為期貨、債券、股票各有不同成數的融資保證金，所以不同的投資組合，就出現
不同情況及比例的融資成數，所以善用各類商品及工具，就可以變化融資成本。
4. 必須處於正確的行情，才能藉融資來獲利
索羅斯相信自己看法正確時，才會大手筆投入。
啟示二十：無心差柳尚且成蔭，有意栽花當然要發
數十年來索羅斯在很多國家建立他的民主慈善大國，他捐出去的慈善捐款已經超過十三億
美元，他甚至表示希望在死之前把所有的財富都捐出去。
他以慈善為名，在很多國家建立起人良好的政商關係，例如延聘了許多退休的政府官員，
姑且不論他是否有所意圖，他的努力是有目共睹的，相對的，對他在人脈、在當地國情的
了解上，以及他的影響力，勢必對他投資有極大的幫助。
啟示二十一：見風是雨的聯想力
索羅斯說：你的思考一定要全球化，不能只是很狹隘地局限於一隅，你必須知道此地發生
的事件，會如何引發另一地的事件。他就是要投資人培養國際觀，並且能夠找到事件的連
動關係。
索羅斯不僅注意公司的體質，同時在意當時的大環境。兼顧微觀與宏觀，兩者是連動密切
的。
1970年代中索羅斯曾經放空雅芳股票，他以120元放空賣出，兩年後以每股20回補，每股
賺了100美元。因為索羅斯洞悉了一個趨勢，即人口逐漸老化，化妝品業者收入將大受影
響，他並且認為小孩子也不再用那種東西，所以他研判化妝品的銷售榮景已經過去了。
啟示二十二：親自了解而不是道聽涂說
索羅斯訂了三十種業界雜誌，也閱讀一般性雜誌，四處尋找可能有價值的社會或文化趨勢
。他遍覽群書的目的，就是要從資料審視有何特殊之處，伺機切入市場。他很清楚，他必
須把各種可能的資訊輸入腦子裏，然後才能有憑有據地輸出投資策略。
單是閱讀資料，索羅斯認為尚嫌不足，在他有地位及影響力後，他更可以透過親自了解，
實地勘查的方式，更深入了解投資標地。
啟示二十三：我不是冷血動物，而是冷血投資動物
索羅斯說過：當我四下尋找一個投資標地時，我便遭遇困難。我並不屬於任何特定社會…
…1947年我到英國，1956年到美國，但我從來沒有完全同化成一個美國人。索羅斯從未公
開擁抱美國人或猶太人的身分，有些人認為索羅斯沒有種族認同。
在索羅斯的投資世界裏，他保持冷靜，超然，目的取向很重要，目的就是獲利，他不隨國
內多數人起舞，避免跟股票談戀愛，才不致於衝昏頭而感情用事。
索羅斯並未忘本，他一直是他的祖國——匈牙利的長期資助者，在他的辦公室內，都還懸
挂著匈牙利藝術家的作品。
啟示二十四：看到缺點，我就放心
根據索羅斯的理論解釋，市場參與者的偏見會影響市場價格，他並且認為有時候不僅影響
價格還會影響基本面，所以他在剖析投資標地時，就習慣帶著找碴的眼光，試圖看出其缺
點。因為只要知道缺點所在，他就能領先樂觀派的投資大眾。
索羅斯常與實際操盤人就投資問題做檢討及辯論，索羅斯的作風就像博士班學生考試時的
口試委員一樣，不斷質疑考生論文的論點，試圖找出缺點。倘若一問，問題百出，就不斷
進行檢討，他的問題又專業又刁鑽，一直到部屬回答都正確時，再也沒有問下去的必要，
才放心進行投資。
啟示二十五：低買高賣有條件，選購股票像頂店
從索羅斯的合作夥伴透漏出索羅斯的投資策略為：找尋低估的股票，而且擁有強勢產品連
鎖店的公司。
投資股票或收購其他公司都是要經過精算的過程，我們可以假想今天如果要去頂下別人的
店或收購別人的公司，一定要詳細推敲賣價是否合乎本質，公司的財產清冊、營收狀況、
每月開支等等各個角度作深入的剖析，用這個價格買下來合理嗎？但是事實上投資人並非
如此，好像股票跟公司是不關聯的獨立個體。
啟示二十六：我是我眼中的我
索羅斯自從在英鎊一役勝利後，就努力轉型，開始強化他慈善行為的形象和行為，並轉到
公共政策的領域，他時常四處演講、接受訪談、批評世局、批評某國政策不當，儼然成為
了政界人士。但是大多數人沒有興趣聆聽他的意見，他們所興趣的是他在金融方面的看法。
在政治人物的眼中，索羅斯不是一個政治人物，連兼職都不被認同，在大眾眼光，充其量
他只不過是個很敢花、捨得花錢的慈善家罷了。
但是索羅斯不在乎別人怎么看自己，而是在自己怎么做自己，他捐錢、捐設備、設立大學
、獎助教授及學生、關心教育議題、網路普及、民生問題、美國對死亡的重視等等都有一
定的貢獻和成就。
啟示二十七：時間換取空間，空間也可換時間
通常大部分的人會認為索羅斯是標準的投機客，這類的人一定沒有耐心，專跑短線，如果
是以這類的印象看索羅斯，那就失之偏頗了。
例如他在1989年到1992年重創英格蘭銀行，索羅斯就佈局了三年，他只對一個只是預判，
但尚未實現的局面等了三年，所以我們能說他沒耐心嗎？
對相於長期投資的觀點，索羅斯只是不用長期時間來換取上漲的空間，因為只要價格滿意
，“朝買進、夕可賣出”，時間長短並非考慮的重點，因為目的已經達到了，然後他再爭
取時間找尋下一個目標。
啟示二十八：果斷
索羅斯有一點非常重要的特色：說做就做，劍及履及的果斷行動力。
例如在1974年，當索羅斯接到一通東京營業員的電話，覺得當時環境不利，在日本擁有極
高持股部位的索羅斯，立即毫不猶豫做出出脫的決定。當做決定的時機成熟時，他絕不花
十五分鐘以上的時間做研究。
索羅斯說過，日本是他喜歡的地方之一，他願意在他喜歡的市場裏，全部撤出，必然是他
研判局面可能生變。但是對於尚未發生的事，能夠勇於即刻做決定，沒有半點遲疑，這樣
的果斷利，的確超乎常人。
啟示二十九：徹底分工就是徹底成功
索羅斯的金融生涯裏曾經有一度遭遇瓶頸，他衣食無虞，基金規模不斷擴大，但是他的精
神卻幾近崩潰，他對眼前的成就忽然起了疑心，結果又與妻子離異，與工作夥伴拆夥。當
時他設法找人分擔經營基金的責任，不斷地徵人訪才，找到人之後，卻又放心不下，能然
過問業務，甚至還是自己做決定，結果導致量子基金出現後首度虧損。
經過多次教訓，他真的做到交棒的動作，把業務逐漸轉給一些手下悍將，他將許多重要的
工作充分授權給下屬負責，當然本人仍然關心基金的運作，也隨時提供建言，結果量子基
金之後又創造了另一波高峰
啟示三十：冒險不是忽略風險，豪賭不是傾囊下注
翻開索羅斯征戰金融界的紀錄，一般人都會被他出手的霸氣嚇到，也可以說豪氣。很多人
誤以為只是命運之神特別眷戀索羅斯，認為只是賭贏罷了，賭輸了還不是窮光蛋一個。
其實索羅斯在從事冒險之前，是評估過風險，下過研究功夫的，他的冒險並不是不顧安全
考量，賭資雖大但不是他的全部家當。他雖然時常豪賭，但也會先以資金小試一下市場，
絕不會財大氣粗到處拿鉅資作戰。
啟示三十一：政府護盤，反向指針？
經濟學家眼裏政府以任何方式介入股市都是不當的做法，但並不為索羅斯所贊同。但索羅
斯也不完全贊成政府干預，他贊成有一個有力度的國際央行之類的組織，足以解救瀕臨危
亂的經濟，他並沒有明講是否贊成各國政府介入。
例如1997年的金融風暴，從泰國央行喊話開始，到馬來西亞、印尼、新加坡、臺灣、香港
、韓國、每一個政府的央行皆大力護盤，但是結果不但徒勞無功，而且更加慘重。政府的
護盤有時可成為市場變盤的警訊，所以在投資前，要考慮政府的態度，它有可能成為研判
走勢的反項指針
啟示三十二：不是閒人閑不住，真是閒人非等閒
我們仔細研究一些金融股市大亨的行事模式後，我們可以發現他們並不是整天忙忙碌碌地
盯著大盤，為一兩天的漲跌神情緊張地喊進殺出。例如股神巴菲特，並沒有一般大眾印象
中的忙碌生活。他的公司並未設在繁華的市中心，而是設在遙遠的內布拉斯市。最重要的
辦公室裏，甚至沒有計算機或股票交易的終端機。巴菲特說：沒有熱鬧的小道消息，才能
冷靜思考。
索羅斯的量子基金的管理工作早就落在他的手下身上，他曾說，他一天要花三分之一的時
間思考，並澄清自己對於將要往何處去、世界要往何處去等問題的想法。索羅斯也說過，
自己一直未涉入過程中，他是以一個思考的角度參與，思考就是要置身事外，保持自己的
客觀與超然。
啟示三十三：要效法索羅斯先定位自己
因為索羅斯的成功造成所有避險基金的經理人都流行一種“只管總體金融面，不從事證券
分析”的流行現象，每一個人都想跟索羅斯一樣，做一個總體經濟面的宏觀投資人，不必
再從事選股的工作。這些基金經理人忽視為上市公司做基本分析，不看年度報表，不管企
業界的問題，也不管他們的競爭力，每一個人都想成為另一個索羅斯。
但是其時每個人遭遇不同，所羅斯一開始就接觸套匯，加上他特殊的歐洲背景，促使他在
套匯領域勤加鑽研，所以他必須熟悉市場大勢，但是一般的金融工作人員，不思在自己的
領域中，堅守崗位，只是一味的跟進成功之後的索羅斯腳步，結果導致自己的失敗。
啟示三十四：我看我我且非我 誰裝誰誰就是誰
從索羅斯所扮演的角色來看，包含生活各種差異極大的事物，他可以說是一個慈善家，又
漸成一個政治家，他自視是一個哲學家，在金融領域方面又是一個投資家，他也擅長鑽法
律漏洞，利用法律規定不嚴的灰色地帶，取巧行事。
很清楚的，索羅斯不以現狀滿足，仍朝理想邁進，不以事多而苦，仍一一厘清完成，多重
的角色在他身上，雖不甚協調，但是他成功演出每一個角色，在每個角色，都盡力表現。
啟示三十五：風雨不驚 無怨無悔
1987年的股市崩盤，索羅斯猜錯了崩盤的排序，於是造成他損失極為慘重，當然有記者問
到他對此次重挫的反應，索羅斯只說：我覺得很有趣。索羅斯的朋友說過：索羅斯面對崩
盤時表現鎮定，索羅斯認賠的態度比我見過的任何人都好，他可能認為市場沒照他的想法
演變，但既然出了錯，經他理解後，就大步離去，不再留連了。
索羅斯不管賺錢也好，虧前也罷，一切的結局都是榮辱不驚，在他的人生裏，錢已經不是
這么重要，賺錢是他的工作，不是他的目的。這樣的修為值得每一個投資人努力培養與學
習。
啟示一：亂局即大局
索羅斯說過：金融市場天生就不穩定，國際金融市場更是如此，國際資金流動皆是有榮有
枯，有多頭也有空頭。市場哪里亂哪里就可以賺到錢。辨識混亂，你就可能致富；越亂的
局面，越是膽大心細的投資者有所表現的時候。
一項情形變的越遭，就會向上彈的越高。跌的越深，市場越亂就越可能出現大行情。很多
情況常常是：市場亂，投資人跟著一起亂。所以我們常常可見到恐慌性賣壓，投資人奮勇
追高等新聞標題。亂局對冷靜的客觀投資人來說，正式天賜良機，因為這可能是大撿便宜
貨的機會，也是財富重新分配的時候。
啟示二：見壞快閃
認賠出場求生存是索羅斯投資策略中最重要的原則，那么眼明手快，見壞就閃就是求生存
最重要的方式。
1974年，索羅斯在日本股票市場建立極高的持股比例，一日下午，東京某位營業員打電話
告訴他一個秘密，內容是告訴他日本人對陷入水門案件醜聞的尼克森總統反應欠佳，當時
正在打網球的索羅斯毫無猶豫地立即決定賣出日本所有股票，由此可見眼明手快是許多基
金操盤人的必備功夫。
大部份投資人充斥一種捨不得的情緒，上漲捨不得賣，下跌也捨不得賣，看了難過，殺了
手軟，出脫往往是波段最低點。
啟示三：昨天的歷史，明日的走勢
索羅斯成功的預測1987年的崩盤，秘訣為何？鑒往知來。
經濟危機的爆發，往往是累積長期不穩定的情況所醞釀而發生。歷史的經驗往往可以預測
未來，因為歷史是會重演的，所以以史為鏡不失為預測的重要方式。
1929年及1987年崩盤類似之處：
短期貨幣市場利率走揚，造成股市資金動能不足，大量美元流入他國中央銀行，美國聯邦
理事會沒有注入等量貨幣造成資金流動性不足。1987年下跌幅度36%與1929年相似，每日
價格的波動與1929年相似。胡佛總統對股災之初發表談話，裏根總統在股災發生之初發表
談話，內容與胡佛相似。
啟示四：別人話中話，我見財上財——解讀能力
一些平淡無奇的話，在索羅斯聽起來，可能就是重要的買進或賣出的訊號。這樣的啟示說
明瞭索羅斯一項重要的能力，就是解讀。
各國重要領袖、甚至政府領袖、商界人士的重要談話，都隱含了相當重要的意涵在其中，
而差別在於聽者能聽懂幾分、又能執行幾分。
1992年德國央行史萊辛革的一習演說提到：如果投資人認為歐元是一籃子固定的貨幣的話
，那就錯得離譜了。當年總統為了經濟問題，一再提高馬克的利率，使得馬克變成強勢貨
幣，而為了維持匯率的穩定，使得德國及義大利不得不跟進，但是英國及義大利的經濟情
況不理想，因此苦撐匯率之下，對德國抱怨連連。索羅斯聽了史萊辛閣這番話以後，認為
其中別有文章，他話中的涵義可能影射虛弱的義大利里拉。事後索羅斯與史萊辛閣談話，
問其是不是喜歡以歐元作為一種貨幣。史氏回答，他喜歡歐元的構想，但是歐元這個名稱
則並不喜歡，如果用馬克的話，他會比較容易接
受。讀出弦外之音的索羅斯便立刻放空義大利里拉，大賺三億，並借了一大筆英鎊，改換
成馬克，又大賺十億美金。
啟示五：小心，明牌就在你身邊
明牌就出現在報紙、新聞、電視、廣播、甚至口耳相傳的小道消息上。
1972年，有一天晚上索羅斯聽到了國民城市銀行招待證券分析師吃晚飯的消息，這是一件
從未發生過的事，雖然索羅斯不在受邀行列之列，但他卻敏銳的認為其中必有不尋常的事
情要發生，他立即主張買進經營體質較佳的銀行股，他的聯想是銀行業可能要公佈利多消
息。果然索羅斯買進的股票獲利五成。
啟示六：仙人打股有時錯，錯誤為投資之必然
1987年索羅斯仔細檢視全球經濟大勢後，他的結論是：崩潰會從日本開始。當時日本債券
市場崩盤，索羅斯研判債券市場的崩盤效應會擴大到股票市場，因為股票市場股價高估的
現象遠高於債券市場的不合理性，所以他認為日本股市會領先下挫，但沒想到投機性的資
金反而湧進了日本的股票市場，日本股市又創了新高。
啟示七：勇於認錯的自省精神
索羅斯相信使他與眾不同的最大能力，就是能很快地察覺過錯。能做到很快察覺過錯，勢
必擁有較為敏銳的心智及高人一等的勇氣。
在索羅斯的理論裏，由於他認為人類對事情的認知是不完整的、有缺陷的，所以人類思想
天生就容易出錯。索羅斯能夠了解事實與認知的差距。
啟示八：最大天賦——化繁為簡
耐煩——好比金融市場若真的要分析起來，鐵定沒完沒了，經濟大勢、政治影響、個股基
本面、歷史走勢圖、產業前景等等分析後，最後很單純，只是買或不買、賣或不賣的最終
判斷而已。索羅斯每天閱讀十數份各類專業刊物的原因就在此。
索羅斯可以帶領即將達到四十個國家據點的慈善組織，也可以跨足不動產、農牧業、網路
公司、壽險公司、金融商品、超級市場等各種不同領域，他全部是親自了解，並不只是聽
任幕僚人員的建議。而且他每天要花三分之一的時間思考，他並非超人，他只是將化繁為
簡真正融入到他的投資生涯和日常生活中。
啟示九：在前進中整頓
索羅斯要進入美國市場前，他對美國市場並不了解，可是他採用直接進場的方式學習，然
後在過程中，時時檢討缺失。先拿一部分金額投入測試一下市場，感覺對了，又印證他的
理論，再開始調集重兵，予市場致命一擊。
在前進中整頓，不是走一步算一步，而是從行動中積極調整投資策略。
啟示十：管理風格
開放式溝通：索羅斯身邊的人不是唯唯諾諾的人，而是在不同意見時，勇敢的反駁索羅斯。
不在其位不謀其政：例如有位能力不錯的交易員，在不知情下進行了風險很大的貨幣交易
，這筆交易賺了大錢，但索羅斯請他走路，因為若有閃失，是由他自己負起全責，而非手
下。
充分授權：例如他多次在跟屬下會議中，告訴他們如果看好一項投資標地，為什么下這么
少的賭注呢?其實那名部屬所投資的金額已經是天文數位，但是索羅斯卻是鼓勵部屬加碼
，告訴他你的許可權可以這么高，放手去做吧。
恩威並重：他常常問部屬問題，讓部屬難以招架，為了就是要知道負責的人到底了不了解
狀況，如同臺灣王永慶的主管會報，不過他也賞罰分明，讓屬下又愛又恨。
啟示十一：你有沒有自己的舞臺
人必須有舞臺才有發言的餘地，才會受到重視，也可以在政治上謀求更大的商機。
例如上個世紀八十年代末期，索羅斯曾企圖說服當時美國總統和英國首相支援一項歐洲的
復興計畫，但是這項建議非但沒有被重視，還遭受人所嘲笑，他了解必須成為公眾人物才
能受到重視。於是推動了放空英鎊一役，讓英格蘭銀行破產，從此聲名大噪，為自己創造
了一個舞臺。之後還應韓國總統之邀到韓國進行訪問，以非正式顧問之名評估韓國進行鉅
額投資的可行性。
啟示十二：要有垃圾裏找黃金的慧眼
索羅斯對冷門的東西特別感興趣，例如在套匯還是一項冷門又無聊的工作時，他把套匯研
究得很透徹，一躍成為套匯理論兼操作的大師。
1960年，他發現一家德國保險公司——聯合，若以他的資產價值相較，股價實在太低了，
他便開始推薦聯合的股票，結果此股票漲了三倍。
啟示十三：與其聽你的擺布，不如照我的規矩
索羅斯說過：“我特別注意遊戲規則的改變，不只是在遊戲規則裏打轉，而是了解新的遊
戲規則何時出現，並且要在眾人察覺之前”。他還試圖改變遊戲規則，在金融市場、政治
市場皆然。
例如他不以政治捐獻或以資助候選人的傳統做法，來作為增加政治影響力的主要方式，而
是直接用他的財富支援和與其倡議的議程有關的辯論，希望受教育的大眾能認同他的看法
，或者捐款給內容涵蓋廣泛的民間組織及計劃，這類的組織有助於改變全國的政治文化。
啟示十四：市場，我永遠不相信你
索羅斯說過：市場走勢不一定反應市場的本質，而是反應投資人對市場的預期。但是投資
人往往是不理性的，因此更加深金融市場的不穩定性。
如果偌大的營業廳裏，只有兩三隻小貓在看盤，這就告訴你該進場了，如果營業廳裏擠得
水泄不通，連上市上櫃都分不清，股票名字都叫不出來的隔壁大媽都告訴你該買股票了，
這就是該退場的時候了。
啟示十五：神秘第六感
索羅斯很相信他自己的動物本能。每當事情生變，他就會覺得痛，當他直接管理的基金時
，就時常會背痛，只要一開始痛，他就知道投資組合有問題，更妙的是如果痛的地方接近
腰部就是買超出了毛病，若是左肩痛就是貨幣方面有麻煩。
重點是：話雖如此，仍然不可忽視專業能力的培養，只是在下注前，不免有猶豫的心理，
偶爾找個直覺來說服自己只是幫助投資的果斷而已。直覺是幫助決定用的，幫助加碼時堅
定自己的信心。絕不可倒果為因。
啟示十六：存活下來，一切好談
索羅斯在《金融煉金術》的導論中說：如果我必須就我的實務技巧做個總評，我會選擇一
個字：存活。
例如：1987年，當股市崩盤，他判斷會從日本開始，然後才是美國股市，但是他原本放空
的日本市場反走高，使他受到重創，他並沒有執迷自己的判斷，立刻認賠出場，他的原則
是：先求生存，再求致富。所以雖然這次的投資失敗，但全年的基金表現仍有14%的盈餘
，也為他留下日後大戰的籌碼，也才有日後“讓英格蘭銀行破產者”的封號。
啟示十七：分散風險就是致力於投資組合
不要把所有的雞蛋放在投一個籃子裏。
量子基金會把凈值的資本投資於股票市場，而將融資的部分投資於像股票指數期貨、債券
、外匯等金融商品上。原因是股票的流動性相對於金融商品而言較小，因此將部份的凈值
資本投資於股票上，萬一發生追繳保證金時，就較能避免災難式的崩盤。
啟示十八：最高境界，無招勝有招
索羅斯說，他的特長就是沒有特定的投資作風，或者更精確點，他常常改變自己的作風以
遷就環境。
量子基金成立以來，有時做多，有時放空，有時玩股票，有時買債券，期貨沒少過，衍生
性金融商品，他還是使用的鼻祖之一，全球各地的主要金融市場大概找不到他缺席的紀錄。
1970年代初期，索羅斯開始投資在相當不成熟的日本、加拿大、荷蘭，之後又投資石油公
司、銀行、國防公司、農業公司的股票而獲得豐厚的報酬。1973、1974年股市重挫時，索
羅斯以放空方式賺錢。
啟示十九：融資，小心融資
索羅斯重大勝利中從事的大部分是融資，但是索羅斯並非瘋狂地一味運用融資操作，他本
人非常了解融資的風險。
索羅斯對融資的觀念有幾個基本的重點：
1. 基金的凈值必須用來支援所使用的融資：
不得超過借貸的融資部分不得超過基金凈值，以防舉債大於資產的負面狀況產生。
2. 對於純粹的商品類基金，使用的融資倍數十分節制：
太危險的不碰，在索羅斯的認知裏，商品類基金的風險較其他大，因此索羅斯在沒有太大
的把握下，不敢輕易以高杠桿方式操作。
3. 投資組合本身就具有融資效果
索羅斯認為期貨、債券、股票各有不同成數的融資保證金，所以不同的投資組合，就出現
不同情況及比例的融資成數，所以善用各類商品及工具，就可以變化融資成本。
4. 必須處於正確的行情，才能藉融資來獲利
索羅斯相信自己看法正確時，才會大手筆投入。
啟示二十：無心差柳尚且成蔭，有意栽花當然要發
數十年來索羅斯在很多國家建立他的民主慈善大國，他捐出去的慈善捐款已經超過十三億
美元，他甚至表示希望在死之前把所有的財富都捐出去。
他以慈善為名，在很多國家建立起人良好的政商關係，例如延聘了許多退休的政府官員，
姑且不論他是否有所意圖，他的努力是有目共睹的，相對的，對他在人脈、在當地國情的
了解上，以及他的影響力，勢必對他投資有極大的幫助。
啟示二十一：見風是雨的聯想力
索羅斯說：你的思考一定要全球化，不能只是很狹隘地局限於一隅，你必須知道此地發生
的事件，會如何引發另一地的事件。他就是要投資人培養國際觀，並且能夠找到事件的連
動關係。
索羅斯不僅注意公司的體質，同時在意當時的大環境。兼顧微觀與宏觀，兩者是連動密切
的。
1970年代中索羅斯曾經放空雅芳股票，他以120元放空賣出，兩年後以每股20回補，每股
賺了100美元。因為索羅斯洞悉了一個趨勢，即人口逐漸老化，化妝品業者收入將大受影
響，他並且認為小孩子也不再用那種東西，所以他研判化妝品的銷售榮景已經過去了。
啟示二十二：親自了解而不是道聽涂說
索羅斯訂了三十種業界雜誌，也閱讀一般性雜誌，四處尋找可能有價值的社會或文化趨勢
。他遍覽群書的目的，就是要從資料審視有何特殊之處，伺機切入市場。他很清楚，他必
須把各種可能的資訊輸入腦子裏，然後才能有憑有據地輸出投資策略。
單是閱讀資料，索羅斯認為尚嫌不足，在他有地位及影響力後，他更可以透過親自了解，
實地勘查的方式，更深入了解投資標地。
啟示二十三：我不是冷血動物，而是冷血投資動物
索羅斯說過：當我四下尋找一個投資標地時，我便遭遇困難。我並不屬於任何特定社會…
…1947年我到英國，1956年到美國，但我從來沒有完全同化成一個美國人。索羅斯從未公
開擁抱美國人或猶太人的身分，有些人認為索羅斯沒有種族認同。
在索羅斯的投資世界裏，他保持冷靜，超然，目的取向很重要，目的就是獲利，他不隨國
內多數人起舞，避免跟股票談戀愛，才不致於衝昏頭而感情用事。
索羅斯並未忘本，他一直是他的祖國——匈牙利的長期資助者，在他的辦公室內，都還懸
挂著匈牙利藝術家的作品。
啟示二十四：看到缺點，我就放心
根據索羅斯的理論解釋，市場參與者的偏見會影響市場價格，他並且認為有時候不僅影響
價格還會影響基本面，所以他在剖析投資標地時，就習慣帶著找碴的眼光，試圖看出其缺
點。因為只要知道缺點所在，他就能領先樂觀派的投資大眾。
索羅斯常與實際操盤人就投資問題做檢討及辯論，索羅斯的作風就像博士班學生考試時的
口試委員一樣，不斷質疑考生論文的論點，試圖找出缺點。倘若一問，問題百出，就不斷
進行檢討，他的問題又專業又刁鑽，一直到部屬回答都正確時，再也沒有問下去的必要，
才放心進行投資。
啟示二十五：低買高賣有條件，選購股票像頂店
從索羅斯的合作夥伴透漏出索羅斯的投資策略為：找尋低估的股票，而且擁有強勢產品連
鎖店的公司。
投資股票或收購其他公司都是要經過精算的過程，我們可以假想今天如果要去頂下別人的
店或收購別人的公司，一定要詳細推敲賣價是否合乎本質，公司的財產清冊、營收狀況、
每月開支等等各個角度作深入的剖析，用這個價格買下來合理嗎？但是事實上投資人並非
如此，好像股票跟公司是不關聯的獨立個體。
啟示二十六：我是我眼中的我
索羅斯自從在英鎊一役勝利後，就努力轉型，開始強化他慈善行為的形象和行為，並轉到
公共政策的領域，他時常四處演講、接受訪談、批評世局、批評某國政策不當，儼然成為
了政界人士。但是大多數人沒有興趣聆聽他的意見，他們所興趣的是他在金融方面的看法。
在政治人物的眼中，索羅斯不是一個政治人物，連兼職都不被認同，在大眾眼光，充其量
他只不過是個很敢花、捨得花錢的慈善家罷了。
但是索羅斯不在乎別人怎么看自己，而是在自己怎么做自己，他捐錢、捐設備、設立大學
、獎助教授及學生、關心教育議題、網路普及、民生問題、美國對死亡的重視等等都有一
定的貢獻和成就。
啟示二十七：時間換取空間，空間也可換時間
通常大部分的人會認為索羅斯是標準的投機客，這類的人一定沒有耐心，專跑短線，如果
是以這類的印象看索羅斯，那就失之偏頗了。
例如他在1989年到1992年重創英格蘭銀行，索羅斯就佈局了三年，他只對一個只是預判，
但尚未實現的局面等了三年，所以我們能說他沒耐心嗎？
對相於長期投資的觀點，索羅斯只是不用長期時間來換取上漲的空間，因為只要價格滿意
，“朝買進、夕可賣出”，時間長短並非考慮的重點，因為目的已經達到了，然後他再爭
取時間找尋下一個目標。
啟示二十八：果斷
索羅斯有一點非常重要的特色：說做就做，劍及履及的果斷行動力。
例如在1974年，當索羅斯接到一通東京營業員的電話，覺得當時環境不利，在日本擁有極
高持股部位的索羅斯，立即毫不猶豫做出出脫的決定。當做決定的時機成熟時，他絕不花
十五分鐘以上的時間做研究。
索羅斯說過，日本是他喜歡的地方之一，他願意在他喜歡的市場裏，全部撤出，必然是他
研判局面可能生變。但是對於尚未發生的事，能夠勇於即刻做決定，沒有半點遲疑，這樣
的果斷利，的確超乎常人。
啟示二十九：徹底分工就是徹底成功
索羅斯的金融生涯裏曾經有一度遭遇瓶頸，他衣食無虞，基金規模不斷擴大，但是他的精
神卻幾近崩潰，他對眼前的成就忽然起了疑心，結果又與妻子離異，與工作夥伴拆夥。當
時他設法找人分擔經營基金的責任，不斷地徵人訪才，找到人之後，卻又放心不下，能然
過問業務，甚至還是自己做決定，結果導致量子基金出現後首度虧損。
經過多次教訓，他真的做到交棒的動作，把業務逐漸轉給一些手下悍將，他將許多重要的
工作充分授權給下屬負責，當然本人仍然關心基金的運作，也隨時提供建言，結果量子基
金之後又創造了另一波高峰
啟示三十：冒險不是忽略風險，豪賭不是傾囊下注
翻開索羅斯征戰金融界的紀錄，一般人都會被他出手的霸氣嚇到，也可以說豪氣。很多人
誤以為只是命運之神特別眷戀索羅斯，認為只是賭贏罷了，賭輸了還不是窮光蛋一個。
其實索羅斯在從事冒險之前，是評估過風險，下過研究功夫的，他的冒險並不是不顧安全
考量，賭資雖大但不是他的全部家當。他雖然時常豪賭，但也會先以資金小試一下市場，
絕不會財大氣粗到處拿鉅資作戰。
啟示三十一：政府護盤，反向指針？
經濟學家眼裏政府以任何方式介入股市都是不當的做法，但並不為索羅斯所贊同。但索羅
斯也不完全贊成政府干預，他贊成有一個有力度的國際央行之類的組織，足以解救瀕臨危
亂的經濟，他並沒有明講是否贊成各國政府介入。
例如1997年的金融風暴，從泰國央行喊話開始，到馬來西亞、印尼、新加坡、臺灣、香港
、韓國、每一個政府的央行皆大力護盤，但是結果不但徒勞無功，而且更加慘重。政府的
護盤有時可成為市場變盤的警訊，所以在投資前，要考慮政府的態度，它有可能成為研判
走勢的反項指針
啟示三十二：不是閒人閑不住，真是閒人非等閒
我們仔細研究一些金融股市大亨的行事模式後，我們可以發現他們並不是整天忙忙碌碌地
盯著大盤，為一兩天的漲跌神情緊張地喊進殺出。例如股神巴菲特，並沒有一般大眾印象
中的忙碌生活。他的公司並未設在繁華的市中心，而是設在遙遠的內布拉斯市。最重要的
辦公室裏，甚至沒有計算機或股票交易的終端機。巴菲特說：沒有熱鬧的小道消息，才能
冷靜思考。
索羅斯的量子基金的管理工作早就落在他的手下身上，他曾說，他一天要花三分之一的時
間思考，並澄清自己對於將要往何處去、世界要往何處去等問題的想法。索羅斯也說過，
自己一直未涉入過程中，他是以一個思考的角度參與，思考就是要置身事外，保持自己的
客觀與超然。
啟示三十三：要效法索羅斯先定位自己
因為索羅斯的成功造成所有避險基金的經理人都流行一種“只管總體金融面，不從事證券
分析”的流行現象，每一個人都想跟索羅斯一樣，做一個總體經濟面的宏觀投資人，不必
再從事選股的工作。這些基金經理人忽視為上市公司做基本分析，不看年度報表，不管企
業界的問題，也不管他們的競爭力，每一個人都想成為另一個索羅斯。
但是其時每個人遭遇不同，所羅斯一開始就接觸套匯，加上他特殊的歐洲背景，促使他在
套匯領域勤加鑽研，所以他必須熟悉市場大勢，但是一般的金融工作人員，不思在自己的
領域中，堅守崗位，只是一味的跟進成功之後的索羅斯腳步，結果導致自己的失敗。
啟示三十四：我看我我且非我 誰裝誰誰就是誰
從索羅斯所扮演的角色來看，包含生活各種差異極大的事物，他可以說是一個慈善家，又
漸成一個政治家，他自視是一個哲學家，在金融領域方面又是一個投資家，他也擅長鑽法
律漏洞，利用法律規定不嚴的灰色地帶，取巧行事。
很清楚的，索羅斯不以現狀滿足，仍朝理想邁進，不以事多而苦，仍一一厘清完成，多重
的角色在他身上，雖不甚協調，但是他成功演出每一個角色，在每個角色，都盡力表現。
啟示三十五：風雨不驚 無怨無悔
1987年的股市崩盤，索羅斯猜錯了崩盤的排序，於是造成他損失極為慘重，當然有記者問
到他對此次重挫的反應，索羅斯只說：我覺得很有趣。索羅斯的朋友說過：索羅斯面對崩
盤時表現鎮定，索羅斯認賠的態度比我見過的任何人都好，他可能認為市場沒照他的想法
演變，但既然出了錯，經他理解後，就大步離去，不再留連了。
索羅斯不管賺錢也好，虧前也罷，一切的結局都是榮辱不驚，在他的人生裏，錢已經不是
這么重要，賺錢是他的工作，不是他的目的。這樣的修為值得每一個投資人努力培養與學
習。
[一定要知道的專有名詞]三巫日
文/coconing
[三巫日 Triple witching hour]
在國外，三巫日是指股價指數期貨（stock index futures）、股價指數選擇權
（stock index options）與股票選擇權（stock options）三種季合約同時到期
。每年共會發生四次，分別為三、六、九與十二月的第三個星期五。通常在三巫
日的最後交易時段內，投資人會急於平倉，使交易量會大幅放大，市場波動加劇。
ps1. 一般來說都叫「三巫日」，這是根據英文直譯過來的
但有時候這一天不只是三種衍生性商品到期，可能還有第四種or第五種，
所以台灣的報紙or新聞有時候會寫「四巫日」之類的名稱，其實是同樣意思的
ps2. 本週五是米國到期的有：指數期貨、指數選擇權、個股選擇權、個股期貨
[三巫日 Triple witching hour]
在國外，三巫日是指股價指數期貨（stock index futures）、股價指數選擇權
（stock index options）與股票選擇權（stock options）三種季合約同時到期
。每年共會發生四次，分別為三、六、九與十二月的第三個星期五。通常在三巫
日的最後交易時段內，投資人會急於平倉，使交易量會大幅放大，市場波動加劇。
ps1. 一般來說都叫「三巫日」，這是根據英文直譯過來的
但有時候這一天不只是三種衍生性商品到期，可能還有第四種or第五種，
所以台灣的報紙or新聞有時候會寫「四巫日」之類的名稱，其實是同樣意思的
ps2. 本週五是米國到期的有：指數期貨、指數選擇權、個股選擇權、個股期貨
[一定要知道的專有名詞]藍籌股
文/Lithops
[藍籌股]
藍籌股一辭由來，是由於美國人打牌下賭注，藍色籌碼優於紅色、白色籌碼。以
此涵意延申，人們把股票市場上實力雄厚、活躍的股票稱為藍籌股
“藍籌”一詞源自英語“blue chip”，是華爾街的一種術語。在以前美國的賭場，
所用籌碼是以不同顏色做代表的，而其中最大銀碼的籌碼是以藍色為代表。因此，
人們便借此稱某些大型上市公司股份為藍籌股，意思是這些公司的股價夠高，而市值
又夠大，交投活躍，買賣容易。
[藍籌股]
藍籌股一辭由來，是由於美國人打牌下賭注，藍色籌碼優於紅色、白色籌碼。以
此涵意延申，人們把股票市場上實力雄厚、活躍的股票稱為藍籌股
“藍籌”一詞源自英語“blue chip”，是華爾街的一種術語。在以前美國的賭場，
所用籌碼是以不同顏色做代表的，而其中最大銀碼的籌碼是以藍色為代表。因此，
人們便借此稱某些大型上市公司股份為藍籌股，意思是這些公司的股價夠高，而市值
又夠大，交投活躍，買賣容易。
[一定要知道的專有名詞]全額交割股
文/zhye
是指投資人不可以將同一天買賣相同標的股票總張數相互沖抵，
必須把每筆交易的股票或現金集中送到交易所清算組交割。
全額交割股必須以現股、現款交割。
買進時需先繳交全額股款，經紀商才會接受委託，代為買進；
賣出時也要先繳交股票，經紀商才會接受委託代為賣出。且不接受信用交易。
是指投資人不可以將同一天買賣相同標的股票總張數相互沖抵，
必須把每筆交易的股票或現金集中送到交易所清算組交割。
全額交割股必須以現股、現款交割。
買進時需先繳交全額股款，經紀商才會接受委託，代為買進；
賣出時也要先繳交股票，經紀商才會接受委託代為賣出。且不接受信用交易。
[ㄧ定要知道的專有名詞]內盤&外盤
文/coo1man
內盤
內盤價是指以買價成交的價格。內盤量則是指以買價成交的總數量。基於買低
賣高的原理，內盤量越大表示盤勢走弱的機率升高。
外盤
外盤價是指以賣方價格成交的價格。外盤量則是指以賣價成交的總數量。基於
買低賣高的原理，當外盤量比內盤量大時，表示盤勢走強機率升高。
對於內外盤之看盤重點著重於找尋目前盤勢之主導權在於買方或賣方.
原則上若買賣雙方各以特定價位掛進掛出後,均堅持原先之價位而不相讓,
則買賣雙方不會成交,需待一方讓步同意以對方買進喊價賣出,或以對方賣出
喊價買進,還是新加入的第三人之買盤或賣盤,是以買進喊價賣出,或是以賣出
喊價買進,如此交易才會成交.
故在觀察大盤之盤勢時,若某隻個股以內盤價成交,及表示當時賣方急於賣出,
但若在連續以內盤價成交,原本想買進之買盤被追殺之賣盤消化後,股價極可能
趨跌,反之,若某個股是以外盤價成交,即表示當時買盤較強,買方較急於買進,但若
以連續之外盤價成交將原先要賣出之賣盤消化後,股價將會向上調整.
內盤
內盤價是指以買價成交的價格。內盤量則是指以買價成交的總數量。基於買低
賣高的原理，內盤量越大表示盤勢走弱的機率升高。
外盤
外盤價是指以賣方價格成交的價格。外盤量則是指以賣價成交的總數量。基於
買低賣高的原理，當外盤量比內盤量大時，表示盤勢走強機率升高。
對於內外盤之看盤重點著重於找尋目前盤勢之主導權在於買方或賣方.
原則上若買賣雙方各以特定價位掛進掛出後,均堅持原先之價位而不相讓,
則買賣雙方不會成交,需待一方讓步同意以對方買進喊價賣出,或以對方賣出
喊價買進,還是新加入的第三人之買盤或賣盤,是以買進喊價賣出,或是以賣出
喊價買進,如此交易才會成交.
故在觀察大盤之盤勢時,若某隻個股以內盤價成交,及表示當時賣方急於賣出,
但若在連續以內盤價成交,原本想買進之買盤被追殺之賣盤消化後,股價極可能
趨跌,反之,若某個股是以外盤價成交,即表示當時買盤較強,買方較急於買進,但若
以連續之外盤價成交將原先要賣出之賣盤消化後,股價將會向上調整.
[一定要知道的專有名詞]殖利率 VS 票面利率
[殖利率(Yield Rate)]
殖利率=股利/股價
對想靠股票當包租公包租婆或是退休人士而言，挑選殖利率高的股票很重要
(ㄧ般常見的有中華電\中鋼\台塑)
[票面利率(Coupon Rate) ]
票面利率是債券上明定的每年要支付的利息
如一千萬的債券票面利率是3%，每年就能收到30萬的利息
上述兩者的差異在於股票的殖利率每年都在變
但債券的票面利率卻是債券發行起就不會再改變了
殖利率=股利/股價
對想靠股票當包租公包租婆或是退休人士而言，挑選殖利率高的股票很重要
(ㄧ般常見的有中華電\中鋼\台塑)
[票面利率(Coupon Rate) ]
票面利率是債券上明定的每年要支付的利息
如一千萬的債券票面利率是3%，每年就能收到30萬的利息
上述兩者的差異在於股票的殖利率每年都在變
但債券的票面利率卻是債券發行起就不會再改變了
[一定要知道的專有名詞]本益比\每股盈餘\存託憑證\四大財務報表
[每股盈餘(EPS)]
常聽人家說EPS跟每股盈餘，那到底是什麼呢?
其實EPS=每股盈餘=企業本年度的收入扣除所有成本及稅賦後之總獲利/總股數
涵義就是今年每一股賺了多少錢
[本益比(P/E)]
什麼是本益比呢?P是股價，E是每股盈餘
代表的是投資人對每股盈餘的肯定倍數
當本益比很高的時候代表股民們認為未來的每股盈餘還大有可為
所以願意用較高的價錢買下，但是高得太離譜的時候就常被稱為本夢比
因為每股盈餘要追上這麼高的股價可能性太低
本益比可以當作不錯的指標，但是產業間的本益比參考價值不高，要與同業比較
[存託憑證]
最簡單的意思就是把股票拿到國外去賣，但是股票先寄在國內的保管銀行
在國外賣存託憑證，代表擁有這些股票
在美國流通的稱ADR(如聯電就有)在台灣發行的稱TDR(如康師傅)
其他則稱為GDR，通常DR會比原發行地區股價高一點點
一、何謂存託憑證
存託憑證 (Depositary Receipts) 是國內上市公司將公司股票交付國外存託機構，
並由該存託機構發行證明擁有該股票的憑證，出售給海外投資人並交易流通的一種
投資工具，其持有人的權利義務與國內普通股股東相同。
持有人並得要求企業將共存託憑證轉換為股票，在股票的原上市地點出售，
亦得要求企業重新發行新的存託憑證。以台積電 ADR 為例，
一單位之存託憑證表彰現股五股。
二、存託憑證與股票之關係
存託憑證與股票一樣，都是證明投資人握有企業股權的受益憑證，兩者的差異在於海外存
託憑證係為方便外國人特有本國企業股票而直接到海外市場發行的憑證。
另外，依現行國內法規，還未完全開放國外法人及自然人投資台股，也限制外人投資台股
比重，對於部分無法進入台股市場的海外投資人，購買存託憑證，
亦形同投資我國內上市公司。而存託憑證的發行公司通常亦需依據海外當地交易習慣，
規劃特殊合約規格以吸引當地交易人。
三、ADR與股票間價差關係
上市公司在發行存託憑證時大多是為了特定計劃籌措資金，因此存託憑證的發行數量並不
會太大，也因此其成交量及流通性當然不如一般股票。
在交易成本差異及匯率等因素影響下，兩者間因此出現某特定程度的價差關係。
價差套利交易前提是存託憑證與股票間可以自由兌換下才可行，
否則這樣的價差交易策略仍是存在某種程度的風險。
[財務報表]
ㄧ般財務報表有四種
1.資產負債表
記載公司某ㄧ特定時間點的權益 負債 資產的狀況
2.損益表
ㄧ般的財務報表指的是損益表，舉凡毛利\成本等各項支出都會在上面
揭露公司的損益狀況，最具參考價值
3.現金流量表
記載公司ㄧ段時間內在營運 投資 理財 三大領域的現金流量狀況
4.股東權益變動表
如其名，參考價值比較低
常聽人家說EPS跟每股盈餘，那到底是什麼呢?
其實EPS=每股盈餘=企業本年度的收入扣除所有成本及稅賦後之總獲利/總股數
涵義就是今年每一股賺了多少錢
[本益比(P/E)]
什麼是本益比呢?P是股價，E是每股盈餘
代表的是投資人對每股盈餘的肯定倍數
當本益比很高的時候代表股民們認為未來的每股盈餘還大有可為
所以願意用較高的價錢買下，但是高得太離譜的時候就常被稱為本夢比
因為每股盈餘要追上這麼高的股價可能性太低
本益比可以當作不錯的指標，但是產業間的本益比參考價值不高，要與同業比較
[存託憑證]
最簡單的意思就是把股票拿到國外去賣，但是股票先寄在國內的保管銀行
在國外賣存託憑證，代表擁有這些股票
在美國流通的稱ADR(如聯電就有)在台灣發行的稱TDR(如康師傅)
其他則稱為GDR，通常DR會比原發行地區股價高一點點
一、何謂存託憑證
存託憑證 (Depositary Receipts) 是國內上市公司將公司股票交付國外存託機構，
並由該存託機構發行證明擁有該股票的憑證，出售給海外投資人並交易流通的一種
投資工具，其持有人的權利義務與國內普通股股東相同。
持有人並得要求企業將共存託憑證轉換為股票，在股票的原上市地點出售，
亦得要求企業重新發行新的存託憑證。以台積電 ADR 為例，
一單位之存託憑證表彰現股五股。
二、存託憑證與股票之關係
存託憑證與股票一樣，都是證明投資人握有企業股權的受益憑證，兩者的差異在於海外存
託憑證係為方便外國人特有本國企業股票而直接到海外市場發行的憑證。
另外，依現行國內法規，還未完全開放國外法人及自然人投資台股，也限制外人投資台股
比重，對於部分無法進入台股市場的海外投資人，購買存託憑證，
亦形同投資我國內上市公司。而存託憑證的發行公司通常亦需依據海外當地交易習慣，
規劃特殊合約規格以吸引當地交易人。
三、ADR與股票間價差關係
上市公司在發行存託憑證時大多是為了特定計劃籌措資金，因此存託憑證的發行數量並不
會太大，也因此其成交量及流通性當然不如一般股票。
在交易成本差異及匯率等因素影響下，兩者間因此出現某特定程度的價差關係。
價差套利交易前提是存託憑證與股票間可以自由兌換下才可行，
否則這樣的價差交易策略仍是存在某種程度的風險。
[財務報表]
ㄧ般財務報表有四種
1.資產負債表
記載公司某ㄧ特定時間點的權益 負債 資產的狀況
2.損益表
ㄧ般的財務報表指的是損益表，舉凡毛利\成本等各項支出都會在上面
揭露公司的損益狀況，最具參考價值
3.現金流量表
記載公司ㄧ段時間內在營運 投資 理財 三大領域的現金流量狀況
4.股東權益變動表
如其名，參考價值比較低
[一定知道的專有名詞]除權息
文/ coconing
除權
公司發放股票股利給股東時，將增資配股的股利從股價中扣除稱之除權。除權參
考價計算方式為：前一交易日之收盤價 / (1＋配股率)。例如：某個股除權前一
日收盤價為96元，公司配發2元股票股利，則除權參考價為80 [= 96/ (1+0.2)]
元。
除權日，以上市公司為了增資配發股票股利而停止過戶的第一天，往前推算二個
營業日，就是除權日。在除權日以及該日以後所進之證券，即不得享有該次增資
配股之權利。
除息
每年三月到五月之間，各上市公司將陸續召開股東大會，在召開前的一個月或半
個月，股票將停止過戶，這段期間便易出現所謂的除息行情。
而所謂除息交易，亦即按照市價扣除即將發派股息的數額成交。除息計算公式為
：除息後參考價＝除息前收盤價－現金股息。
例如，甲公司表示每股分派現金股利 2元，其除權前一日收盤價為80元，則除權
後參考股價為78 元。
依公司法規定上市公司的股東乃股票停止過戶日期前一日，股東名簿所登錄記載
的股東。因此，在股票停止過戶後買進股票的投資人，因為股東大會的名簿上沒
有登記，所以除了不能參加股東大會之外，也不能領取各公司所發放的股息。由
於除息日期，上市公司及交易所，均會在事前公告，因此，投資人每年股東大會
召開期間應特別注意公告，以免權益受損。
貼權
除權後，股價不但未能補回除權差價，反而下跌，使抱股過戶的投資人蒙受損失。
貼息
股價除息後，不但沒有回補除息差價，反而下跌，使參與除息的投資人蒙受損失
。例如，甲股配息 2元，除息前股價52元，除息參考價為50元，但除息後股價卻
下跌至48元，沒有回升至52元，稱為貼息。
填權
當除權後，除權前一日收盤價與除權後價位間留下一個除權價位缺口，若股價回
升超過除權前一天的收盤價，稱之為填權。
例如某個股除權前市價96元，每千股無償配股200股，除權後參考價位為 80元，
數日後股價回升至96元，即稱填權完畢。股市行情好的時候較易填權成功。
填息
當除息後，除息前一日收盤價與除息後價位間留下一個除息價位缺口，若股價回
升超過除息前一天的收盤價，稱之為填息。
例如某個股除權前市價96元，配發 2元現金股利，除息後參考價位為94元，數日
後股價回升至96元，即稱填息完畢。
除權
公司發放股票股利給股東時，將增資配股的股利從股價中扣除稱之除權。除權參
考價計算方式為：前一交易日之收盤價 / (1＋配股率)。例如：某個股除權前一
日收盤價為96元，公司配發2元股票股利，則除權參考價為80 [= 96/ (1+0.2)]
元。
除權日，以上市公司為了增資配發股票股利而停止過戶的第一天，往前推算二個
營業日，就是除權日。在除權日以及該日以後所進之證券，即不得享有該次增資
配股之權利。
除息
每年三月到五月之間，各上市公司將陸續召開股東大會，在召開前的一個月或半
個月，股票將停止過戶，這段期間便易出現所謂的除息行情。
而所謂除息交易，亦即按照市價扣除即將發派股息的數額成交。除息計算公式為
：除息後參考價＝除息前收盤價－現金股息。
例如，甲公司表示每股分派現金股利 2元，其除權前一日收盤價為80元，則除權
後參考股價為78 元。
依公司法規定上市公司的股東乃股票停止過戶日期前一日，股東名簿所登錄記載
的股東。因此，在股票停止過戶後買進股票的投資人，因為股東大會的名簿上沒
有登記，所以除了不能參加股東大會之外，也不能領取各公司所發放的股息。由
於除息日期，上市公司及交易所，均會在事前公告，因此，投資人每年股東大會
召開期間應特別注意公告，以免權益受損。
貼權
除權後，股價不但未能補回除權差價，反而下跌，使抱股過戶的投資人蒙受損失。
貼息
股價除息後，不但沒有回補除息差價，反而下跌，使參與除息的投資人蒙受損失
。例如，甲股配息 2元，除息前股價52元，除息參考價為50元，但除息後股價卻
下跌至48元，沒有回升至52元，稱為貼息。
填權
當除權後，除權前一日收盤價與除權後價位間留下一個除權價位缺口，若股價回
升超過除權前一天的收盤價，稱之為填權。
例如某個股除權前市價96元，每千股無償配股200股，除權後參考價位為 80元，
數日後股價回升至96元，即稱填權完畢。股市行情好的時候較易填權成功。
填息
當除息後，除息前一日收盤價與除息後價位間留下一個除息價位缺口，若股價回
升超過除息前一天的收盤價，稱之為填息。
例如某個股除權前市價96元，配發 2元現金股利，除息後參考價位為94元，數日
後股價回升至96元，即稱填息完畢。
[一定要知道的專有名詞]多頭與空頭 牛市與熊市
在股市呈現一片大好的上漲趨勢的時候我們一般稱為多頭市場或是牛市市場
反之稱為空頭市場或是熊市市場
至於為什麼用牛與熊來表示是因為他們攻擊的方式
牛是往上頂，象徵股價上漲;熊用熊掌往下打，象徵下跌
反之稱為空頭市場或是熊市市場
至於為什麼用牛與熊來表示是因為他們攻擊的方式
牛是往上頂，象徵股價上漲;熊用熊掌往下打，象徵下跌
[一定要知道的專有名詞]加權指數
加權指數分為兩種計算方式
一種是價格加權，最具代表性的是美國道瓊工業指數與日本225指數(可記為"到日本225")
另一種是價值加權，台灣的大盤就屬於這一種
一般人只要知道，價格加權的指數受高價股的影響較大
而價值加權要考慮公司的股價X股數，數值越大對大盤的影響力越大
所以宏達電這種一股好幾百元的股票因為股本小，對大盤影響不大
反而是中鋼 聯電這種股票一股才幾十元
但因為股數非常多，總價值很大，所以對大盤的影響力很大
這種股票就稱為權值股
一種是價格加權，最具代表性的是美國道瓊工業指數與日本225指數(可記為"到日本225")
另一種是價值加權，台灣的大盤就屬於這一種
一般人只要知道，價格加權的指數受高價股的影響較大
而價值加權要考慮公司的股價X股數，數值越大對大盤的影響力越大
所以宏達電這種一股好幾百元的股票因為股本小，對大盤影響不大
反而是中鋼 聯電這種股票一股才幾十元
但因為股數非常多，總價值很大，所以對大盤的影響力很大
這種股票就稱為權值股
[一定要知道的專有名詞]三大法人
所謂法人就是在法律上為獨立的納稅個體的機構，簡單說就是公司啦，一些詳細分類不贅述
自然人就是你我這樣的一般個人
而股票市場上的三大法人是左右股市力量最強的三種法人
1.外資
就是國外的公司
2.自營商
國內券商的自營部門
3.投信
投顧公司代操的資金或是基金
其中又以外資的資金最雄厚，這三大分類是很多公司的集合體，所以外資間會廝殺
三大法人間也會廝殺，關注三大法人的動向可以做為自身投資的參考
自然人就是你我這樣的一般個人
而股票市場上的三大法人是左右股市力量最強的三種法人
1.外資
就是國外的公司
2.自營商
國內券商的自營部門
3.投信
投顧公司代操的資金或是基金
其中又以外資的資金最雄厚，這三大分類是很多公司的集合體，所以外資間會廝殺
三大法人間也會廝殺，關注三大法人的動向可以做為自身投資的參考
股市專有名詞解釋(簡單易懂)~有趣哦
對股市的了解有多少?
婚姻與股市(有趣ㄉ比喻)
-------文章轉貼------------------
婚姻與股市
※結婚生子叫「配股」
※嫁到有錢老公後立刻離婚叫「獲利了結」
※嫁到沒錢老公後立刻離婚叫「停損殺出」
※嫁到大男人主義老公喜怒由他叫「主力」
老婆叫「散戶」
※嫁年輕老公叫「高檔套牢」
※嫁年邁富翁叫「低檔承接」
※選擇對象叫「選股」;
※剛開始交往,叫「試探行情」;
※訂婚叫「掛進」;
※結婚叫「成交」;
※結婚後離婚,被對方搞去不少錢財,叫「掏空」;
※結婚後雙方感情不和,叫「翻空」;
※婚姻平淡,無可奈何地湊合著,叫「套牢」;
※這種婚姻費盡心思終於離了,叫「解套」;
※結婚三、五年後,感情時好時壞,
叫「箱形整理」;
※婚姻徹底破裂,不可挽回,叫「崩盤」.
※那...............................
一夜情叫 當日沖銷
婚姻與股市(有趣ㄉ比喻)
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婚姻與股市
※結婚生子叫「配股」
※嫁到有錢老公後立刻離婚叫「獲利了結」
※嫁到沒錢老公後立刻離婚叫「停損殺出」
※嫁到大男人主義老公喜怒由他叫「主力」
老婆叫「散戶」
※嫁年輕老公叫「高檔套牢」
※嫁年邁富翁叫「低檔承接」
※選擇對象叫「選股」;
※剛開始交往,叫「試探行情」;
※訂婚叫「掛進」;
※結婚叫「成交」;
※結婚後離婚,被對方搞去不少錢財,叫「掏空」;
※結婚後雙方感情不和,叫「翻空」;
※婚姻平淡,無可奈何地湊合著,叫「套牢」;
※這種婚姻費盡心思終於離了,叫「解套」;
※結婚三、五年後,感情時好時壞,
叫「箱形整理」;
※婚姻徹底破裂,不可挽回,叫「崩盤」.
※那...............................
一夜情叫 當日沖銷
2010年5月1日 星期六
科斯托蘭尼的十律與十戒
十律
１． 有主見，三思而後行：是否該買，什麼行業，哪個國家？
２． 要有足夠資金，以免遭受壓力。
３．要有耐性，因為任何事情都不可預期，發展方向都和大家想象的不同。
４． 如果相信自己的判斷，便必須堅定不移。
５．要靈活，並時刻考慮到想法中可能有錯誤。
6． 如果看到出現新的局面，應該賣出。
7． 不時查看購買的股票清單，並檢查現在還可買進哪些股票。
８． 只有看到遠大的發展前景時，才可買進。
９． 時刻考慮所有風險，甚至是最不可能出現的風險和因素。
１０． 即使自己是對的，也要保持謙遜。
十戒
１． 不要跟著建議跑，不要想能聽到內幕消息。
２． 不要相信買方和賣方為什麼要買賣，不要相信他們比自己知道更多。
３．不要想把賠的再賺回來。
４． 不要考慮過去的指數。
５． 不要忘記自己所持股票，不要因期望達到更佳指數而忘掉他們，不要不作決定。
６．不要太過留意股價變化，不要輕易對風吹草動作出反應。
７． 不要在剛賺錢或虧錢時作最後結論。
８． 不要因只想賺錢就賣掉股票。
９．不要受政治好惡而影投資情緒。
１０． 獲利時，不要太過自負。
１． 有主見，三思而後行：是否該買，什麼行業，哪個國家？
２． 要有足夠資金，以免遭受壓力。
３．要有耐性，因為任何事情都不可預期，發展方向都和大家想象的不同。
４． 如果相信自己的判斷，便必須堅定不移。
５．要靈活，並時刻考慮到想法中可能有錯誤。
6． 如果看到出現新的局面，應該賣出。
7． 不時查看購買的股票清單，並檢查現在還可買進哪些股票。
８． 只有看到遠大的發展前景時，才可買進。
９． 時刻考慮所有風險，甚至是最不可能出現的風險和因素。
１０． 即使自己是對的，也要保持謙遜。
十戒
１． 不要跟著建議跑，不要想能聽到內幕消息。
２． 不要相信買方和賣方為什麼要買賣，不要相信他們比自己知道更多。
３．不要想把賠的再賺回來。
４． 不要考慮過去的指數。
５． 不要忘記自己所持股票，不要因期望達到更佳指數而忘掉他們，不要不作決定。
６．不要太過留意股價變化，不要輕易對風吹草動作出反應。
７． 不要在剛賺錢或虧錢時作最後結論。
８． 不要因只想賺錢就賣掉股票。
９．不要受政治好惡而影投資情緒。
１０． 獲利時，不要太過自負。
2010年3月6日 星期六
沒有錢更要理財
從節流做起
投資理財的第一步就是先瞭解自己的財務狀況，知道自己到底有多少錢可以投資。粗略的算法就是把每月收入減掉支出所得的結餘，就是可投資的金額。換句話說，只要每月剩下的錢愈多，可以拿來投資的金額愈大，達成預設目標的時間也愈快。目前工作經驗未滿一年的社會新鮮人，平均月薪大概在27,000元左右，扣掉基本生活開銷，每月剩餘的錢並不多，所以最好從「節流」做起。
最近我收到一封關於拿鐵咖啡的電子郵件，內容說的是如果每天少喝一杯市價90元的拿鐵咖啡，20年就可省下約65萬元。我認為這個省小錢存大錢的道理非常適合現代的年輕人學習，因為所謂「萬丈高樓平地起」，當然必須先存下一筆資金做為本錢，接下來才能談投資理財。
目前在台灣最常被用來當作強迫儲蓄的投資理財方式，有標會、銀行零存整付定存，以及近幾年相當流行的定期定額投資基金等。一般來說，標會普遍可以有 10％到15％的報酬率，但是必須承擔被倒會就可能血本無歸的風險，尤其現在時機歹歹，倒會消息時有所聞，所以除非是有可靠的會頭和會員，否則我實在不建議社會新鮮人輕易嘗試。
其次是零存整付方式的銀行定存，雖然投資風險相當低，但是目前銀行一年期定存利率只有2.3％左右，輕易就被每年平均1％至2％的通貨膨脹率所抵銷，結果獲利可能所剩無幾，似乎也不太適合想要積極存錢的社會新鮮人。
定期定額基金最合適
至於有點像銀行零存整付定存的定期定額投資基金，由於委託專業的經理人管理操作，進入門檻比直接投資股票、債券、期貨等工具還低，而且以股票型基金為例，長期投資下來報酬率多有15％，加上每個月只要三、五千元就可以投資，對於社會新鮮人來說，省下幾場唱KTV、看電影，或是和朋友聚餐的錢就有，是值得採行的強迫儲蓄方法。
舉實例來看，假設每月投入5,000元，以報酬率15％計算，5年後約有44萬8千多元，這筆錢就可以拿來買車、或是支付短期出國進修所需；如果提高每月投資的金額至1萬元，報酬率不變，則本金加獲利約有90萬元，可以用來支付房屋頭期款，或是當作創業基金。比起完全不做任何投資，5年後5,000 元只是30萬元，1萬元也只有60萬元，便可明顯看出投資理財的重要了。
至於適合定期定額投資的基金種類，我認為因為比較沒有養兒育女的家庭負擔、也沒有太多的存款，有的是年輕和衝勁，所以投資可以積極一點，冒較大的風險來爭取較高的投資報酬，所以台灣股票型基金、全球高科技基金等積極成長型基金，都可以優先考慮。
（作者陳欽源現為群益投信董事長）
投資理財的第一步就是先瞭解自己的財務狀況，知道自己到底有多少錢可以投資。粗略的算法就是把每月收入減掉支出所得的結餘，就是可投資的金額。換句話說，只要每月剩下的錢愈多，可以拿來投資的金額愈大，達成預設目標的時間也愈快。目前工作經驗未滿一年的社會新鮮人，平均月薪大概在27,000元左右，扣掉基本生活開銷，每月剩餘的錢並不多，所以最好從「節流」做起。
最近我收到一封關於拿鐵咖啡的電子郵件，內容說的是如果每天少喝一杯市價90元的拿鐵咖啡，20年就可省下約65萬元。我認為這個省小錢存大錢的道理非常適合現代的年輕人學習，因為所謂「萬丈高樓平地起」，當然必須先存下一筆資金做為本錢，接下來才能談投資理財。
目前在台灣最常被用來當作強迫儲蓄的投資理財方式，有標會、銀行零存整付定存，以及近幾年相當流行的定期定額投資基金等。一般來說，標會普遍可以有 10％到15％的報酬率，但是必須承擔被倒會就可能血本無歸的風險，尤其現在時機歹歹，倒會消息時有所聞，所以除非是有可靠的會頭和會員，否則我實在不建議社會新鮮人輕易嘗試。
其次是零存整付方式的銀行定存，雖然投資風險相當低，但是目前銀行一年期定存利率只有2.3％左右，輕易就被每年平均1％至2％的通貨膨脹率所抵銷，結果獲利可能所剩無幾，似乎也不太適合想要積極存錢的社會新鮮人。
定期定額基金最合適
至於有點像銀行零存整付定存的定期定額投資基金，由於委託專業的經理人管理操作，進入門檻比直接投資股票、債券、期貨等工具還低，而且以股票型基金為例，長期投資下來報酬率多有15％，加上每個月只要三、五千元就可以投資，對於社會新鮮人來說，省下幾場唱KTV、看電影，或是和朋友聚餐的錢就有，是值得採行的強迫儲蓄方法。
舉實例來看，假設每月投入5,000元，以報酬率15％計算，5年後約有44萬8千多元，這筆錢就可以拿來買車、或是支付短期出國進修所需；如果提高每月投資的金額至1萬元，報酬率不變，則本金加獲利約有90萬元，可以用來支付房屋頭期款，或是當作創業基金。比起完全不做任何投資，5年後5,000 元只是30萬元，1萬元也只有60萬元，便可明顯看出投資理財的重要了。
至於適合定期定額投資的基金種類，我認為因為比較沒有養兒育女的家庭負擔、也沒有太多的存款，有的是年輕和衝勁，所以投資可以積極一點，冒較大的風險來爭取較高的投資報酬，所以台灣股票型基金、全球高科技基金等積極成長型基金，都可以優先考慮。
（作者陳欽源現為群益投信董事長）
2010年2月19日 星期五
錢是慢慢流向那些願意儲蓄的人
金錢的五大金科定律：金錢的第一定律：金錢是慢慢流向那些願意儲蓄的人；金錢的第二定律：金錢願意為懂得運用它的人工作；金錢的第三定律：金錢會留在懂得保護它的的人身邊；金錢的第四定律：金錢會從那些不懂得管理的人身邊溜走；金錢的第五定律：金錢會從那些渴望獲得暴利的人身邊溜走。
作者：佚名
根據巴比倫出土的陶磚土記載，巴比倫最有錢的人叫做阿卡德，很多人羨慕他的富有，因此向他請教致富之道。
阿卡德原來是在擔任雕刻陶磚的工作，有一天，有一位有錢人歐格尼斯來向他訂購一塊刻有法律條文的陶磚，阿卡德說，他願意漏夜雕刻，到天亮時就可以完成，但是唯一的條件是歐格尼斯要告訴他致富的秘訣。
格尼斯同意這個條件，因此到天亮時，阿卡德完成了陶磚的雕刻工作，歐格尼斯實踐了他的諾言，他告訴阿卡德：
「 致富的秘訣是：你賺的錢中有一部份要存下來 。」
「 財富就像樹一樣，從一粒微小的種耔開始成長，第一筆你存下來的錢就是你財富成長的種籽，不管你賺多麼少，你一定要存下十分之一。」
一年後，當歐格尼斯再來的時候，他問阿卡德是否有照他的話去做，把賺來的錢省下十分之一。
阿卡德很驕傲的回答，他確實照他的方法作了，
歐格尼斯就問：「那存下來的錢，你如何使用呢？」
阿卡德說：「我把它給了磚匠阿盧瑪，因為他要旅行到遠地買回菲利人稀有的珠寶，當他回來的時候，我們將把這些珠寶賣很高的價格，然後平分這些錢。」
歐格尼斯責罵說：「只有傻子才會這麼做，為什麼買珠寶要信任磚匠的話呢？你的存款已經泡湯了！年輕人，你把財富的樹連根都拔掉了，下次你買珠寶應該去請教珠寶商，買羊毛去請教羊毛商，別和外行人做生意！」
就如同歐格尼斯所說，磚匠阿魯瑪被菲利人騙了，買回來的是不值錢的玻璃，只是看起來像珠寶的東西而已。
阿卡德再次下定決心存下所賺的錢的十分之一，當第二年，歐格尼斯再來的時候，他又詢問阿卡德錢存的如何？
阿卡德回答：「我把存下來的錢借給了鐵匠去買青銅原料，然後他每四個月付我一次租金。」
歐格尼斯說：「很好，那麼你如何使用賺來的租金呢？」
阿卡德說：「我把賺來的租金拿來吃一頓豐富大餐，並買一件漂亮的衣服，我還計劃買一頭驢子來騎。」
歐格尼斯笑了，他說： 「你把存下的錢所衍生的子息吃掉了，你如何期望他們以及他們的子孫能再為你工作，賺更多的錢？當你賺到足夠的財富時，你才能盡情享用而無後顧之憂 。」
又過了二年，歐格尼斯問阿卡德：「你是否達到夢想中的財富？」
阿卡德說：「還沒有，但是我已存下了一些錢，然後錢滾錢，錢又滾錢。」
阿格尼斯又問：「那你是否還向磚匠請教事情？」
阿卡德說：「有關造磚的工作請教他們能得到很好的建議。」
歐格尼斯說： 「你已學會了致富的秘訣。
首先你 學會了從賺來的錢省下錢，其次你學會了向內行的人請教意見，最後你學會了如何讓錢為你工作，使錢賺錢。你已學會如何獲得財富，保持財富，運用財富。」
早在八千年前的巴比倫人就指出： 成功的人都是善於管理、維護、運用創造財富。
致富之道在於聽取專業的意見，並且終生奉行不渝。
這則古老的智慧當中，蘊含著金錢的五大金科定律：
金錢的第一定律：金錢是慢慢流向那些願意儲蓄的人。
每月至少存入十分之一的錢，久而久之可以累積成一筆可觀的資產。
金錢的第二定律：金錢願意為懂得運用它的人工作。
那些願意打開心胸，聽取專業的意見，將金錢放在穩當的生利投資上，
讓錢滾錢，利滾利，將會源源不斷創造財富。
金錢的第三定律：金錢會留在懂得保護它的的人身邊。
重視時間報酬的意義，耐心謹慎的維護它的財富，讓它持續增值，而不貪圖暴利。
金錢的第四定律：金錢會從那些不懂得管理的人身邊溜走。
對於擁有金錢而不善經營的人，一眼望去，四處都有投資獲利的機會，事實上卻處處隱藏陷阱，
由於錯誤的判斷，它們常會損失金錢。
金錢的第五定律：金錢會從那些渴望獲得暴利的人身邊溜走。
金錢的投資報酬有一定的回收，渴望投資獲得暴利的人常被愚弄，因而失去金錢。
缺乏經驗或外行，是造成投資損失的最主要原因。
作者：佚名
根據巴比倫出土的陶磚土記載，巴比倫最有錢的人叫做阿卡德，很多人羨慕他的富有，因此向他請教致富之道。
阿卡德原來是在擔任雕刻陶磚的工作，有一天，有一位有錢人歐格尼斯來向他訂購一塊刻有法律條文的陶磚，阿卡德說，他願意漏夜雕刻，到天亮時就可以完成，但是唯一的條件是歐格尼斯要告訴他致富的秘訣。
格尼斯同意這個條件，因此到天亮時，阿卡德完成了陶磚的雕刻工作，歐格尼斯實踐了他的諾言，他告訴阿卡德：
「 致富的秘訣是：你賺的錢中有一部份要存下來 。」
「 財富就像樹一樣，從一粒微小的種耔開始成長，第一筆你存下來的錢就是你財富成長的種籽，不管你賺多麼少，你一定要存下十分之一。」
一年後，當歐格尼斯再來的時候，他問阿卡德是否有照他的話去做，把賺來的錢省下十分之一。
阿卡德很驕傲的回答，他確實照他的方法作了，
歐格尼斯就問：「那存下來的錢，你如何使用呢？」
阿卡德說：「我把它給了磚匠阿盧瑪，因為他要旅行到遠地買回菲利人稀有的珠寶，當他回來的時候，我們將把這些珠寶賣很高的價格，然後平分這些錢。」
歐格尼斯責罵說：「只有傻子才會這麼做，為什麼買珠寶要信任磚匠的話呢？你的存款已經泡湯了！年輕人，你把財富的樹連根都拔掉了，下次你買珠寶應該去請教珠寶商，買羊毛去請教羊毛商，別和外行人做生意！」
就如同歐格尼斯所說，磚匠阿魯瑪被菲利人騙了，買回來的是不值錢的玻璃，只是看起來像珠寶的東西而已。
阿卡德再次下定決心存下所賺的錢的十分之一，當第二年，歐格尼斯再來的時候，他又詢問阿卡德錢存的如何？
阿卡德回答：「我把存下來的錢借給了鐵匠去買青銅原料，然後他每四個月付我一次租金。」
歐格尼斯說：「很好，那麼你如何使用賺來的租金呢？」
阿卡德說：「我把賺來的租金拿來吃一頓豐富大餐，並買一件漂亮的衣服，我還計劃買一頭驢子來騎。」
歐格尼斯笑了，他說： 「你把存下的錢所衍生的子息吃掉了，你如何期望他們以及他們的子孫能再為你工作，賺更多的錢？當你賺到足夠的財富時，你才能盡情享用而無後顧之憂 。」
又過了二年，歐格尼斯問阿卡德：「你是否達到夢想中的財富？」
阿卡德說：「還沒有，但是我已存下了一些錢，然後錢滾錢，錢又滾錢。」
阿格尼斯又問：「那你是否還向磚匠請教事情？」
阿卡德說：「有關造磚的工作請教他們能得到很好的建議。」
歐格尼斯說： 「你已學會了致富的秘訣。
首先你 學會了從賺來的錢省下錢，其次你學會了向內行的人請教意見，最後你學會了如何讓錢為你工作，使錢賺錢。你已學會如何獲得財富，保持財富，運用財富。」
早在八千年前的巴比倫人就指出： 成功的人都是善於管理、維護、運用創造財富。
致富之道在於聽取專業的意見，並且終生奉行不渝。
這則古老的智慧當中，蘊含著金錢的五大金科定律：
金錢的第一定律：金錢是慢慢流向那些願意儲蓄的人。
每月至少存入十分之一的錢，久而久之可以累積成一筆可觀的資產。
金錢的第二定律：金錢願意為懂得運用它的人工作。
那些願意打開心胸，聽取專業的意見，將金錢放在穩當的生利投資上，
讓錢滾錢，利滾利，將會源源不斷創造財富。
金錢的第三定律：金錢會留在懂得保護它的的人身邊。
重視時間報酬的意義，耐心謹慎的維護它的財富，讓它持續增值，而不貪圖暴利。
金錢的第四定律：金錢會從那些不懂得管理的人身邊溜走。
對於擁有金錢而不善經營的人，一眼望去，四處都有投資獲利的機會，事實上卻處處隱藏陷阱，
由於錯誤的判斷，它們常會損失金錢。
金錢的第五定律：金錢會從那些渴望獲得暴利的人身邊溜走。
金錢的投資報酬有一定的回收，渴望投資獲得暴利的人常被愚弄，因而失去金錢。
缺乏經驗或外行，是造成投資損失的最主要原因。
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